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◎ 把瑞信的雷在這個時點爆出來可能是一個政治決策。否則，歐洲的銀行沒有問題，美國的銀行有問題，資金會轉(zhuǎn)移到歐洲去。這一次，美國證監(jiān)會恰好在硅谷銀行出現(xiàn)危機之時提出瑞信的報表存在問題。

◎ 最近幾年，瑞信面臨著很多丑聞——2021年10月，瑞信因卷入莫桑比克腐敗案，向美國和英國當(dāng)局支付4.75億美元罰款；2022年2月，瑞信逾1.8萬個賬戶信息被匿名信源泄露，這些賬戶合計持有超過1000億美元，暴露出其涉及洗錢的歷史問題。

◎ 2023年3月23日凌晨2點，美聯(lián)儲宣布，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間上調(diào)25個基點到4.75%-5%。市場預(yù)期今年年底的利率大概是5.1%。也就是說，下半年可能還要再加一次息。目前來看，真正降息應(yīng)該是從2024年開始，但是降的幅度也不會非常大。

硅谷銀行爆雷具有一定偶然性，而瑞信是問題長期積累的結(jié)果

歸根到底，硅谷銀行和瑞士信貸銀行（以下簡稱“瑞信”）爆雷都是在整個加息的大背景下發(fā)生的。整個西方世界原來是以美元為主導(dǎo)的利率政策，在疫情發(fā)生之后，利率先是降得非常低，從去年開始，利率快速提升。

截至2022年10月，美國聯(lián)邦政府債務(wù)規(guī)模超過31萬億美元。加上公司債和其他資本市場債券，整個西方世界債券的市場規(guī)模就更大了。當(dāng)利率快速增加，債券價格大幅下降。在這種背景下，升息給金融機構(gòu)帶來的價值損失是巨大的。比較脆弱的金融機構(gòu)容易率先爆雷。瑞信垮臺的原因和硅谷銀行不完全一樣，瑞信爆雷是很多問題積累出來的。最近幾年，瑞信面臨著很多丑聞。2021年3月，Archegos基金經(jīng)理Bill Hwang被控涉嫌欺詐、敲詐勒索及操控市場，從多家華爾街大行獲取巨額貸款進(jìn)行高杠桿股票炒作，基金最終爆雷。在Archegos的貸款銀行中，瑞信的損失最為慘重，超過55億美元。2021年10月，瑞信因卷入莫桑比克腐敗案，向美國和英國當(dāng)局支付4.75億美元罰款。2022年2月，瑞信逾1.8萬個賬戶信息被匿名信源泄露，這些賬戶合計持有超過1000億美元。泄露的賬戶信息表明，涉及販毒、洗錢、腐敗和其他嚴(yán)重犯罪活動的人曾是瑞信的客戶。而瑞信集團(tuán)在此期間幾乎沒有采取反洗錢措施。因此，瑞信遭到監(jiān)管部門罰款處罰。瑞信這些年本來就麻煩不斷、經(jīng)營不善，股價在去年就已經(jīng)跌了很多。當(dāng)然，瑞信爆雷背后也有更深層次的原因：瑞士原來是一個中立國，但是俄烏戰(zhàn)爭以來，瑞士中立的立場遭到了很大的質(zhì)疑，大量資金在從瑞士銀行撤出，包括很多華人資本在近一兩年都在快速撤出瑞士，這大大削弱了瑞信的競爭力。2022年，瑞信資金凈流出超過1200億瑞朗。尤其是瑞信的私人銀行部門（主要為富豪服務(wù)）在2022年四季度之后有非常大規(guī)模的流出。2020年瑞信自身存款的金額大概是4000億瑞朗，到2022年末只剩下2500億瑞朗左右。這說明瑞信吸引高收入人群存款的能力被大大削弱，在國際銀行業(yè)激烈的競爭中處于不利的狀態(tài)。

相比之下，硅谷銀行其實是一個“模范生”，但是它為什么會這么快地碰到了擠兌風(fēng)波？因為它的模式在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢下顯得比較脆弱。首先硅谷銀行主要是為高科技產(chǎn)業(yè)服務(wù)的，科創(chuàng)類的企業(yè)有大量資金存在硅谷銀行，最近兩年因為市場資金開始收緊，這些企業(yè)得到的資金供應(yīng)沒有前幾年那么充裕，導(dǎo)致存款大幅下降。但前幾年硅谷銀行又拿到了大量的資金，并用這些資金在公開市場上購買大量長期債券。利率一上升，硅谷銀行的損失就非常大。但是正常來說，這些損失并沒有到破產(chǎn)的地步，還有應(yīng)對危機層面的問題觸發(fā)了這次的危機。硅谷銀行被擠兌具有一定的偶然性，壞消息出來后，硅谷銀行股價暴跌，大家都轉(zhuǎn)移存款。硅谷銀行流動性頭寸保留也不足，沒有足夠的現(xiàn)金，就發(fā)生違約。這種情況叫做銀行擠兌（Bank Run）。銀行擠兌說到底是因為儲戶的信心產(chǎn)生了問題，并不是必然發(fā)生的。

瑞信在這個時間點爆雷有政治考慮

去年下半年已經(jīng)有傳聞——瑞信可能會出現(xiàn)爆雷。但是這個雷到底什么時候爆出來是有講究的。美國爆發(fā)了以硅谷銀行為代表的中小銀行破產(chǎn)的事件，幾乎同時瑞信出現(xiàn)危機。以我的理解，這不是一個突發(fā)性的、偶然的事件。不是歐洲主動想爆這個雷，而是美國人希望歐洲爆這個雷。否則，歐洲的銀行沒有問題，美國的銀行有問題，資金會轉(zhuǎn)移到歐洲去。這一次，普華永道對瑞信的內(nèi)控有效性發(fā)表否定意見，監(jiān)管層也是美國證監(jiān)會提出瑞信的報表存在問題。所以，這可能是一個地緣政治層面的決策。瑞信所發(fā)行的158億瑞郎（約172億美元）的AT1債券（額外一級資本，Additional Tier 1）全額減記至零，與此同時，瑞信股東權(quán)益仍可保留30億瑞郎。該操作打破了AT1債券中“受償順序優(yōu)先于普通股股東”的慣例，這對市場來說是比較詫異的。

從理論上來說，AT1債券是一種介于股權(quán)和債權(quán)中間的證券。持有人遇到比較極端的銀行危機的，可以強制把它轉(zhuǎn)成股份，或者進(jìn)行減記。因為市場上現(xiàn)在還有數(shù)以千億美元的這種一級資本債，如果它們以后都可能遭遇減記的風(fēng)險，那么其估值可能要大打折扣。所以我們看到最近類似AT1的債券大幅下跌。我個人的理解，這個決策也可能是一個政治決策。站在瑞士政府的角度，它為什么要給股東相對還有一定估值的收購方案？比如我們知道股東里面有沙特阿拉伯的資本，他們大概持有10%的股份，這些比較重要的投資人，他們在瑞士有大量的資產(chǎn)。如果把他們完全減記掉的話，以后瑞士還想吸引中東地區(qū)的投資，就沒有人會投它了，所以不能把他們“整得太慘”。第二，持有這些AT1的一級資本債的機構(gòu)可能多數(shù)來自美國。從目前來看，持有者的信息還不是特別透明，彭博上披露了一部分?jǐn)?shù)據(jù)，例如德國的安聯(lián)保險公司，美國的教師保險與年金協(xié)會。有一些媒體報道最大的持有人是來自美國的太平洋投資管理公司和景順。把瑞信的雷在這個時點爆出來可能是一個政治決策。反過來說，瑞士政府監(jiān)管層決定減記這個額外的一級資本債，也可能是一個政治決策。因為AT1債券持有人主要來自于美國。美國人如果要坑“我們”瑞士的金融機構(gòu)，那“我”也坑“你們”，把“你”持有的債券減記掉，讓“你”也遭受重大損失。當(dāng)然這是我自己的一種解讀，不一定正確。

瑞信破產(chǎn)不會引發(fā)全球金融危機

2008年，雷曼兄弟破產(chǎn)的時候，當(dāng)時大型金融機構(gòu)加的杠桿率是非常高的，尤其是大型投行，像高盛、摩根大通。所以它們一旦破產(chǎn)，整個金融體系可能迅速崩盤。監(jiān)管層吸收了2008年國際金融危機的教訓(xùn)，對大型銀行資本充足率的要求逐年提升，包括中國的銀行也是一樣。從這個意義上來說，本身銀行對風(fēng)險的承受能力就更強了。第二，政府吸取了教訓(xùn)，碰到這種可能會產(chǎn)生重大影響的事件，政府迅速介入。歐美市場以前可能是傾向于讓市場來解決這個問題，該破產(chǎn)就破產(chǎn)。但是上次的經(jīng)驗，可能政府直接快速介入，這對整個金融系統(tǒng)的穩(wěn)定有更大的好處，短期穩(wěn)定住了市場。美國政府和美聯(lián)儲在應(yīng)對中小型銀行擠兌上，短期釋放了很多流動性，但是它對整個市場以及中長期要加息的這么一個愿望，還是存在的。市場原本認(rèn)為加息已經(jīng)到頭了，后面要開始降了。但是后面鮑威爾和耶倫的表態(tài)給了市場相反的預(yù)期。北京時間2023年3月23日凌晨2點，美聯(lián)儲宣布，將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間上調(diào)25個基點到4.75%-5%之間。

大家以前可能覺得這是今年最后一次加息，下半年可能就要開始降息了，但并沒有從這次的美聯(lián)儲議息會議中得到這樣的信號。相反，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，通脹遠(yuǎn)高于2%的長期目標(biāo)，距離達(dá)到該目標(biāo)還有很長的一段路要走。也就是還要繼續(xù)加息，一直加到通貨膨脹被壓制到2%左右，這個態(tài)度是比較堅決的。但是市場目前的預(yù)期，美聯(lián)儲加息空間也不是很大。到今年年底市場預(yù)期的利率大概是5.1%，到明年年底，利率預(yù)期有一個比較大幅的下降，可能會降到四點幾。按照市場預(yù)期來看，今年下半年實際上是不會降息的。也就是說整個下半年可能還要再加一次息左右。目前來看，真正降息應(yīng)該是從2024年開始，但是降的幅度也不會非常大。