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日前，上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院教授邱慈觀接受新浪財經(jīng)ESG頻道專訪，就ESG及可持續(xù)發(fā)展等相關(guān)話題發(fā)表深度見解。本文為訪談實錄的第一篇。

新浪財經(jīng)：ESG的理念近年來在國內(nèi)蓬勃發(fā)展，中國企業(yè)和金融機構(gòu)都有所參與，也有一些進展。請問ESG實踐（ESG practice）和ESG投資（ESG investing）有何不同？請您從參與者、參與的ESG維度、參與動機、參與成效及挑戰(zhàn)等角度，分別進行解析。

邱慈觀：首先，針對這題目所言，我做一些梳理。題目說”ESG理念近幾年在國內(nèi)蓬勃發(fā)展，國內(nèi)的實體企業(yè)和金融機構(gòu)都有參與，也取得了一些進展”，這里有兩點要厘清，一是有關(guān)ESG理念傳入國內(nèi)的時間，二是有關(guān)蓬勃發(fā)展的真實性。

首先，雖然ESG實踐和ESG投資都涉及ESG，但它們是兩件事，參與的主體不同，不應(yīng)混為一談。ESG實踐的參與主體是實體企業(yè)，其中有各行各業(yè)。ESG投資的參與主體是資產(chǎn)所有人（asset owner，AO）與資產(chǎn)管理人（asset manager，AM），而實體企業(yè)則是被投資方。

依文獻記載，ESG實踐于1990年代由歐美跨國企業(yè)引入中國，但它當時被稱為CSR（corporate social responsibility，企業(yè)社會責任）。CSR崛起于美國，已經(jīng)有一百多年歷史，而美國第一件CSR相關(guān)的法律訴訟案——道奇訴福特汽車案，于1919年發(fā)生在美國密歇根州最高法院，由股東（道奇）控訴福特汽車公司用股東的錢做CSR，包括為員工加薪、蓋房及優(yōu)化福利。審理法官判道奇勝訴，表示CSR在一百多年前尚未被社會接受。

CSR發(fā)展的歷史很曲折，相關(guān)著述很多，有興趣的讀者可以自己找來看。我推薦一本由幾位學(xué)者合寫、牛津大學(xué)出版的專書：The Oxford Handbook of Corporate Social Responsibility。

簡單的說，美國早年的CSR以公益慈善為主，包括慈善捐贈和志愿者服務(wù)。1970年代以后其內(nèi)容漸趨多樣化，先發(fā)展社會面的S維度，再發(fā)展環(huán)境面的E維度，最后發(fā)展治理面的G維度，最終形成ESG。國內(nèi)很多人誤解CSR就是慈善捐贈和志愿者服務(wù)，其實不是，目前國際主流的CSR實踐重點就落在ESG三個維度上，其中包括環(huán)境維度下的節(jié)能減碳、綠建筑物，社會維度下的人力資源開發(fā)、產(chǎn)品責任，以及治理維度下的董事會薪酬、反貪腐等。至于慈善捐贈和志愿者服務(wù)，它們屬于S維度，但只是企業(yè)社區(qū)參與的一部分。

國內(nèi)第一只CSR基金于2008年出現(xiàn)，但直到2015年才出現(xiàn)公開的ESG投資論壇。我本人在海外教了多年ESG投資，2014年第一次在國內(nèi)MBA課上講ESG投資，臺下坐的全是金融行業(yè)學(xué)生，沒人知道ESG投資是什么。

另外，從國內(nèi)學(xué)者發(fā)表學(xué)術(shù)論文的時間看，也反映國內(nèi)啟動ESG實踐遠比ESG投資要早。特別是，以國內(nèi)CSR為主題所寫的英文學(xué)術(shù)論文，從1990年代末期就出現(xiàn)于國際知名期刊上，而最近幾年出現(xiàn)的頻率更高。反之，以國內(nèi)ESG投資為主題的英文學(xué)術(shù)論文，至今仍沒有。

至于ESG實踐及ESG投資是否真的在國內(nèi)蓬勃發(fā)展，這是一個問號。事實上，這方面雖有發(fā)展，卻未必蓬勃，特別是ESG投資，國內(nèi)迄今沒有一間基金公司是專門致力于ESG金融產(chǎn)品的研發(fā)與設(shè)計，而一般基金公司內(nèi)部也尚未設(shè)立專門從事ESG研究的部門或團隊。

如何界定ESG？

在步入正題前，我們先對ESG做個界定。各方界定雖然未必相同，但為方便計，我們借用MSCI無形價值評估（intangible value assessment，IVA）的界定。在此，E、S及G是三個支柱（pillars），各支柱下有主題（themes），其下再分為議題（issues），而主題有10個，議題有37個。在E支柱下，有氣候變化、自然資源、污染及廢棄物、環(huán)境機遇等4個主題；在S支柱下，有人力資本、產(chǎn)品責任、利害相關(guān)方對立等3個主題；在G支柱下，有公司治理、企業(yè)行為等2個主題。至于37個議題，包括碳排放量、能源效率、供應(yīng)鏈勞工標準、隱私與數(shù)據(jù)安全、會計透明性、商業(yè)倫理等，相關(guān)細節(jié)可看下表。

實體企業(yè)的ESG實踐與金融機構(gòu)的ESG投資，有何不同？

上面已經(jīng)說了，兩者雖都涉及ESG，但不可把ESG實踐和ESG投資混為一談。ESG實踐的參與主體是實體企業(yè)，其中有各行業(yè)，譬如醫(yī)藥行業(yè)、農(nóng)產(chǎn)品行業(yè)、半導(dǎo)體行業(yè)、建筑行業(yè)等，當然也包括金融行業(yè)。另一方面，ESG投資可從它的價值鏈的上、中、下三端來看。上端為投資人，也就是資產(chǎn)所有人，譬如退休基金、保險公司，甚至散戶投資人等。中端是金融中介，也就是資產(chǎn)管理人，其中包括銀行、資管公司、基金公司等。下端是被投資方，也就是ESG實踐者。

從參與主體的角度來看就很清楚，企業(yè)是ESG實踐者，是ESG投資里的被投資方。ESG金融產(chǎn)品是由金融中介開發(fā)與設(shè)計，其中使用了ESG投資的七大策略：負面篩選法、依公約篩選、同類最佳法、可持續(xù)主題投資法、ESG融入法、積極股東法，以及影響力投資。這七種策略發(fā)展出來的時間先后不一，從1970年代一直到二十一世紀。譬如，負面篩選法在1971年首度由Pax World Fund推出，同類最佳法于1999年首度由道瓊斯可持續(xù)指數(shù)推出，而影響力投資一詞到2007年才出現(xiàn)。

七種策略可以單獨使用，也可復(fù)合使用，由基金經(jīng)理依產(chǎn)品的設(shè)計理念及目標客群而定。譬如，國內(nèi)由融綠和財新所推出的ESG美好50指數(shù)，就把負面篩選法和同類最佳法復(fù)合使用，而這種方法很受國內(nèi)投資人的青睞，理由是同類最佳法頗具”學(xué)雷鋒”的意義。又譬如，華保綠色主題混合基金針對國內(nèi)市場興起的綠色訴求，模仿英國富時指數(shù)對”綠色收入”的界定，通過可持續(xù)主題式投資策略進行選股。

ESG投資策略分成七種，這是行業(yè)的共識，無論聯(lián)合國負責任投資原則（UN PRI）、歐盟社會投資論壇（Eurosif）或全球可持續(xù)投資聯(lián)盟（GSIA），都這么界定。ESG行業(yè)組織每年還會基于七種策略，分別對基金經(jīng)理所管理的資產(chǎn)規(guī)模進行統(tǒng)計。下面這張圖是2018年GSIA對七大策略在全球規(guī)模的統(tǒng)計，其中以負面篩選法所管理的資產(chǎn)規(guī)模最大，ESG融入法次之，積極股東法再次之，而影響力投資的資產(chǎn)規(guī)模最小。

2018年GSIA對七大策略在全球規(guī)模的統(tǒng)計圖

就ESG實踐而言，所有企業(yè)都應(yīng)該涉及，但企業(yè)有行業(yè)分類，其ESG的重點關(guān)切會依行業(yè)特質(zhì)而不同，而不可能對上面的10個主題、37個議題都同等涉入。譬如，S維度下有”人力資源”這個主題，其下有”供應(yīng)鏈勞工標準”的議題，它對制造行業(yè)顯然是個重要關(guān)切，但對媒體行業(yè)可能不太相干。又譬如，”隱私和數(shù)據(jù)安全性”對金融科技行業(yè)是重大議題，但對食品行業(yè)可能不相切。另外，這表上有”負責任投資”的議題，它是金融行業(yè)產(chǎn)品責任的一部分，但和通信行業(yè)應(yīng)該沒多大關(guān)系。

因此，當實體企業(yè)盲目地參與所有的ESG議題時，可能白花精力，對它的財務(wù)績效非但沒有正面影響，搞不好還有負面影響。這個論點已獲數(shù)據(jù)支持，而學(xué)者也寫了幾篇相關(guān)論文，形成了定論。因此，實體企業(yè)應(yīng)該選擇性地參與和行業(yè)相關(guān)的、會影響其績效表現(xiàn)的ESG議題。

實體企業(yè)應(yīng)該參與哪些ESG議題，對它才有幫助？

如果這題目里的“幫助“，是指對企業(yè)績效有影響的話，那我們可把所有的ESG議題依據(jù)行業(yè)歸為兩類，一類是實質(zhì)性ESG議題（material ESG issues），另一類是非實質(zhì)性ESG議題（immaterial ESG issues）。實質(zhì)性ESG議題會對該行下之企業(yè)的財務(wù)績效產(chǎn)生影響，而非實質(zhì)性ESG議題則不會對其財務(wù)績效產(chǎn)生影響。

例如，”供應(yīng)鏈勞工標準”對制造行業(yè)是個實質(zhì)性ESG議題，做不好會影響財務(wù)績效，像富士康過去曾發(fā)生多起作業(yè)員跳樓事件，就是知名案例。但”負責任投資”對富士康就屬于非實質(zhì)性ESG議題，它內(nèi)部沒有這方面的專家，也沒有這方面的涉入。另外，以”隱私和數(shù)據(jù)安全性”的議題來說，它對農(nóng)業(yè)是非實質(zhì)性ESG議題，但對金融科技行業(yè)、社會媒體行業(yè)卻是實質(zhì)性ESG議題，去年臉書因數(shù)據(jù)外泄而波及財務(wù)績效就是一例。

至于各行業(yè)下有那些ESG議題是實質(zhì)性議題，可持續(xù)會計準則理事會（Sustainability Accounting Standards Board，SASB）依據(jù)77個行業(yè)分類系統(tǒng)做了整理，有興趣的讀者可以上它的官網(wǎng)去看。

金融機構(gòu)應(yīng)該使用什么ESG投資策略？

以上針對實體企業(yè)的ESG參與維度，我做了回答，但這問題還有另一半：金融機構(gòu)通過什么策略來參與ESG投資？事實上，這問題沒有標準答案，金融機構(gòu)選擇使用什么ESG策略是看它想針對的ESG問題、想對投資人提供什么ESG金融產(chǎn)品，以及它本身的專業(yè)優(yōu)勢。

以MSCI為例，它的專長之一是做ESG指數(shù)，而這需要數(shù)據(jù)，所以它開發(fā)了ESG評級數(shù)據(jù)庫，基于上面IVA里的37個議題來評級。MSCI推出很多ESG指數(shù)，但各指數(shù)的目標客群不同，故使用的ESG策略也不同。以投資人價值觀為取向的指數(shù)，譬如天主教價值觀、伊斯蘭教價值觀、剝離爭議性武器等指數(shù)，都是以負面篩選法為最主要的ESG投資策略，用以剔除不符價值觀的企業(yè)或行業(yè)。不過，當MSCI想針對投資人提供能最大化持股類別的指數(shù)時，負面篩選法就不是好的選擇，而此時它會使用ESG融入法，讓投資人做”普及化持股人”，以形成其ESG通盤指數(shù)系列。

金融中介里有專門擅長使用積極股東法的，這就是股東參與服務(wù)公司。例如，知名的Hermes投資公司下面有個名叫Hermes EOS的持股人服務(wù)部門，它把積極股東的力量結(jié)合起來，幫他們和持股企業(yè)就ESG議題進行溝通和互動，以期能改變企業(yè)的ESG實踐。另外，金融中介里也有專門做影響力投資的，譬如美國的聰明人基金、國內(nèi)的禹閎資本管理公司等，它們使用的ESG策略除了影響力投資法外，還有積極股東法，涉入所投資之新創(chuàng)企業(yè)的投后管理流程，幫助它們形成戰(zhàn)略規(guī)劃及強化組織建設(shè)。

ESG實踐的參與動機為何？ESG投資呢？

有關(guān)實體企業(yè)參與ESG的動機，學(xué)者做了很多研究，通過幾套理論來梳理。嚴格來說，這些理論都是在詮釋企業(yè)的CSR行為，特別是其ESG實踐。

有學(xué)者通過機構(gòu)說（institutional theory）的理論框架，來解釋企業(yè)ESG實踐的動機，強調(diào)法律法規(guī)、社會常軌及文化認知模式這三種”機構(gòu)支柱”對企業(yè)行為的影響。譬如，當企業(yè)受到節(jié)能減碳、降低排污的法規(guī)要求時，會驅(qū)動其環(huán)境實踐；當企業(yè)面對公民社會團體的監(jiān)督時，會驅(qū)動其被要求的ESG實踐。另外，當企業(yè)所屬的行業(yè)組織強調(diào)責任承擔時，會誘發(fā)成員見賢思齊之心，驅(qū)動其ESG實踐。

當然，只用外在的機構(gòu)因素來解析ESG實踐的驅(qū)動力，可能并不夠，故有學(xué)者通過資源基礎(chǔ)說（resource-based theory），從創(chuàng)造長期盈利的視角來詮釋企業(yè)行為。譬如，策略性CSR說（strategic CSR theory）就認為，企業(yè)實踐ESG是因為這樣做可為它創(chuàng)造比較優(yōu)勢，讓它長期致勝，績效表現(xiàn)更佳。知名的管理學(xué)大師麥克·波特一度持有這種看法，后來更進一步發(fā)展了創(chuàng)造共享價值說（creating shared value，CSV）。

除此之外，也有學(xué)者認為不應(yīng)該從工具角度看CSR，而應(yīng)該從目的角度看CSR。這種理論是肯定CSR的內(nèi)在價值，認為驅(qū)動企業(yè)ESG實踐的是倫理層面的規(guī)范因素。相對于此，也有人從另一極端來看CSR，認為提升企業(yè)形象、經(jīng)營公共關(guān)系才是ESG實踐的驅(qū)動因素。

針對ESG投資的驅(qū)動因素，Eurosif于2018年做了調(diào)查，總結(jié)出以下幾個因素：實質(zhì)性（財務(wù)績效）的考慮、法律法規(guī)的要求、社會團體的壓力、國際推動方案的學(xué)習(xí)、受托人職責的驅(qū)使、投資人的產(chǎn)品需求等。我們可以把這些驅(qū)動因素放在上面所講的機構(gòu)說、資源基礎(chǔ)說的框架下，其中的法律法規(guī)的要求、社會團體的壓力、國際推動方案的學(xué)習(xí)等因素，符合機構(gòu)說的框架，而實質(zhì)性的考慮、投資人的產(chǎn)品需求等因素，則符合資源基礎(chǔ)說的框架。

2018年Eurosif對ESG投資驅(qū)動因素的統(tǒng)計

ESG參與的成效及挑戰(zhàn)，分別為何？

我們不單獨說ESG實踐，而把問題聚焦在ESG投資上。如果”成效”是指ESG投資的推廣，那么從國際經(jīng)驗看，需要很長時間才會有成效。美國ESG投資于1970年代出現(xiàn)后，前三十年進展緩慢，先行者多是小型的ESG資管公司，譬如Calvert Investments、Domini Investments、Trillium Asset Management等，而主流的大型金融機構(gòu)并未參與。在相當一段期間里，ESG投資只是一個特質(zhì)領(lǐng)域，處于邊緣地帶，距離核心很遠。

不過，這段時間里，能推動ESG投資的各種機構(gòu)因素相繼形成，其中包括歐洲各國退休基金法案要求資金必須涉入ESG投資、法律對受托人職責的新詮釋、行業(yè)組織US SIF及Eurosif的組建、ESG度量及數(shù)據(jù)的完善、投資人教育的普及化，以及積極股東力道的加大等。當然，金融中介本身的努力更重要，當摩根史坦利、HSBC等大型金融機構(gòu)開始深化相關(guān)知識與引領(lǐng)行業(yè)前行后，ESG投資終于最近十年主流化，形成今天的局面。以全球平均數(shù)看，目前ESG資產(chǎn)在整體投資組合中的占比為33%，這是它主流化的證據(jù)，但背后有近半個世紀的努力。

投資型態(tài)的轉(zhuǎn)變是日積月累形成，背后的努力還包括金融機構(gòu)的自我期許，以及新組織文化的形塑。譬如，摩根史坦利大約花了十年工夫，才把可持續(xù)性因子注入金融，轉(zhuǎn)型為一間以ESG為核心的金融機構(gòu)，更以行業(yè)領(lǐng)袖自許，帶動行業(yè)發(fā)展可持續(xù)金融。

反觀國內(nèi)情況，ESG投資發(fā)展的時間很短，雖然ESG在金融行業(yè)對話里出現(xiàn)的頻率比以前高，但至今沒有顛覆性的變革發(fā)生。特別是，國內(nèi)市場上的ESG產(chǎn)品數(shù)量及類別都有限，有質(zhì)量的數(shù)據(jù)庫并不存在，投資人教育尚未啟動，投資人需求亦未被開發(fā)。因此，國內(nèi)發(fā)展ESG投資還有很長的路要走，其間必定荊棘滿布，有各種必須克服的挑戰(zhàn)。

以目前情況看，國內(nèi)ESG投資至少面臨四點挑戰(zhàn)，涉入其價值鏈的上、中、下三端。

第一點和價值鏈上端的投資人有關(guān)。我們常說，傳統(tǒng)投資人追求財務(wù)回報最大化，但ESG投資人為雙底線類型，同時追求財務(wù)回報與社會回報。因此，在一個以單底線投資人為主的市場里推動ESG投資，必定面臨挑戰(zhàn)，而這正是目前國內(nèi)的情況，也經(jīng)常反映在業(yè)者對ESG產(chǎn)品回報率的吹捧上。譬如，國內(nèi)宣傳ESG基金時，總以湊合單底線投資人的心態(tài)來宣傳有雙底線回報的產(chǎn)品，過度強度財務(wù)回報，對社會回報卻略而不談。不過，投資人教育可以改善目前情況，而基金公司應(yīng)該適時推動教育，才能解決單底線投資人在認知模式上的基本問題。

當然，要做好投資人教育并不容易。歐美ESG投資市場里，機構(gòu)投資人占比八成，機構(gòu)內(nèi)部一般都設(shè)有專業(yè)投資部門，對ESG投資也相當理解。反觀國內(nèi)，市場以單底線的散戶投資人為主，而面對王大媽、李大叔時，如何就ESG投資理念進行溝通呢？譬如說，如何解釋什么是積極股東，再說服他做積極股東，通過投票權(quán)和投案權(quán)去影響持股公司的ESG政策呢？相關(guān)的溝通障礙形成了推動ESG投資的挑戰(zhàn)，更凸顯金融中介任重道遠，必須承擔相應(yīng)的責任。

第二個挑戰(zhàn)和價值鏈中端的金融中介有關(guān)。ESG投資的專業(yè)知識門檻相當高，基金公司及從業(yè)人員應(yīng)該有系統(tǒng)的學(xué)習(xí)，才能開發(fā)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，對投資人施行教育，推動市場前行。這兩年國內(nèi)的確啟動了ESG投資的學(xué)習(xí)，組織了一些論壇、學(xué)會，也形成UN PRI的簽署機構(gòu)。

然而，學(xué)習(xí)有一定的歷程，需要沈淀、醞釀、發(fā)酵，最后才能有成，而其中不容炒短線。觀察國內(nèi)情況卻會發(fā)現(xiàn)，浮光掠影的現(xiàn)象層出不窮，阻礙了真正的學(xué)習(xí)。如果還沒掌握ESG投資的本質(zhì)，就掛起招牌急于推動，四處搜集信息，良莠不分，真?zhèn)尾槐?，一股腦兒全放上網(wǎng)站。這樣只增加了信息的量，對質(zhì)卻無所增益。另外，有志推動者不能只是介紹一些表面信息，而要有能力去分析、評估、論斷，進而改善、優(yōu)化。唯有如此，方能為讀者提供知識。因為，真正的知識正是建立在這些思辨功夫上。

第三個挑戰(zhàn)和價值鏈下端之企業(yè)的ESG實踐有關(guān)。目前國內(nèi)ESG投資所面臨的一個困難，在于缺乏完備的數(shù)據(jù)庫。ESG數(shù)據(jù)庫涉及ESG的度量和評級，而建立在實體企業(yè)的ESG實踐上。換言之，當實體企業(yè)沒有ESG實踐時，數(shù)據(jù)點不存在，要怎么汲取數(shù)據(jù)呢？

ESG數(shù)據(jù)庫不存在、品質(zhì)不佳或取樣方法涉及選擇偏頗，這是新興國家普遍面臨的問題，并非國內(nèi)所獨有，而背后真正的問題與實體企業(yè)并未實踐與國際接軌的ESG有關(guān)。以上面MSCI的37個ESG議題來說，倘要就其中的企業(yè)碳排放量、產(chǎn)品碳足跡、綠建筑物、隱私及數(shù)據(jù)安全性等議題，從國內(nèi)企業(yè)汲取數(shù)據(jù)，想必基本上沒法獲得。反之，國內(nèi)企業(yè)最常參與的慈善捐贈及志愿者服務(wù)，竟然不出現(xiàn)在這37個ESG議題里。換言之，以MSCI的IVA看，評分表上有的ESG項目是國內(nèi)企業(yè)沒做的，評分表上沒有的ESG項目卻是國內(nèi)企業(yè)正在做的！由此看來，難怪國內(nèi)企業(yè)對MSCI的ESG評級不滿意，而想自立門戶，另外設(shè)計一套符合國內(nèi)民情的ESG評級。

事實上，MSCI評級只是眾多評級中的一種，其他還有道瓊斯可持續(xù)指數(shù)的、KLD、Thomas Reuters ASSET4、Sustainalytics等多種ESG評級體系，而當國內(nèi)企業(yè)以目前所實踐的ESG項目被評時，結(jié)果可能和MSCI評級所差不遠。因此，真正的問題是國內(nèi)企業(yè)怎么做好ESG實踐，怎樣才能和國際接軌。

學(xué)術(shù)研究指出，新興國家的ESG實踐和歐美先進國家的確有所不同，前者仍聚焦于人力資源管理、產(chǎn)品安全等S維度下的議題，而未及把觸角擴及E維度與超乎法規(guī)要求的議題?；谶@個視角，設(shè)計一套符合新興國家ESG實踐階段的ESG評級體系，或許值得嘗試，但它并不能解決所有的問題。特別是，當新興國家企業(yè)想進入國際知名的ESG指數(shù)時，它必須在一套國際化的評級系統(tǒng)下受評，而不可能局限于一套僅具有階段性任務(wù)的ESG評級體系。

因此，回到ESG投資所需的數(shù)據(jù)庫上，根本問題在于企業(yè)的ESG實踐。當企業(yè)的ESG實踐做得不到位，數(shù)據(jù)商就沒法取數(shù)據(jù)，當ESG數(shù)據(jù)庫不完備時，金融中介就欠缺客觀的投資依據(jù)，從而對ESG投資形成阻礙。

以上就新浪財經(jīng)ESG頻道提出的第一個問題，我從學(xué)者的立場提出看法，與大家分享。這幾年國內(nèi)對ESG有興趣的人漸有增加，希望能在一個正面氛圍下克服困難，穩(wěn)健的往前走。

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