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日前，上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院教授邱慈觀做客高金E講堂，就“當(dāng)前局勢下的ESG與影響力投資”發(fā)表了深度見解，引起廣泛討論。此次直播有三部分，分別是當(dāng)前的疫情局勢、當(dāng)前局勢下的ESG與影響力投資，以及Q&A互動(dòng)。

當(dāng)前的疫情局勢

邱慈觀：今天我們首先談當(dāng)前局勢，國內(nèi)已經(jīng)度過了新冠病毒疫情最嚴(yán)重的時(shí)刻，但世界上很多地方疫情仍很嚴(yán)重，特別是歐美幾個(gè)國家。其次，我們要談在目前情況下，ESG和影響力投資應(yīng)該發(fā)揮哪些作用。

人類歷史上，上次發(fā)生大規(guī)模的疫情，是一百年前的西班牙流感。通過這次新冠病毒疫情危機(jī)，我們看到了公共衛(wèi)生系統(tǒng)的“破洞”，在欠缺準(zhǔn)備下，醫(yī)療物資嚴(yán)重缺乏，特別是呼吸器、口罩及防護(hù)衣。國內(nèi)已經(jīng)度過了難關(guān)，但英、美等地依舊缺乏醫(yī)療物資。另外，公共衛(wèi)生醫(yī)療系統(tǒng)里最大的“破洞”是系統(tǒng)反應(yīng)遲緩、整體統(tǒng)籌不足，而美國首當(dāng)其沖，當(dāng)疫情在中國爆發(fā)后，還一直認(rèn)為與它無關(guān)，低估了嚴(yán)重性，未能及時(shí)做出相應(yīng)準(zhǔn)備。

疫情的影響不止于此，還有嚴(yán)重的余波和間接的影響。關(guān)于間接的影響，我們大多有所體會(huì)。為防止疫情傳播，必須封城、隔離、停工停學(xué)、關(guān)閉邊境，嚴(yán)重波及很多行業(yè)，譬如餐飲業(yè)、旅游業(yè)、制造業(yè)等。這個(gè)情況對小微企業(yè)及臨時(shí)短工影響最大，而它們恰是抵御力較弱的一群。美國有大量人口因疫情造成的經(jīng)濟(jì)停頓而失業(yè)，每天大排長龍等著領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)金，這兩天人數(shù)已經(jīng)高達(dá)一千七百萬。知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾獎(jiǎng)得主克魯格曼教授甚至預(yù)測，美國失業(yè)率會(huì)繼續(xù)攀升，達(dá)到20%。另外，全球供應(yīng)鏈也因疫情而嚴(yán)重間斷，根據(jù)美國?財(cái)富?雜志的問卷調(diào)查，高達(dá)九成的全球大企業(yè)都或多或少面臨供應(yīng)鏈?zhǔn)茏璧膯栴}。

這次新冠病毒疫情還有一個(gè)特殊的地方，就是原本最脆弱的群體卻受到最嚴(yán)重影響，其中包括老人、慢性病患、臨時(shí)短工、低收入人口、偏遠(yuǎn)地區(qū)人口等，而這情況國內(nèi)外皆然。譬如，全球近十億小學(xué)生現(xiàn)在必須上網(wǎng)課學(xué)習(xí)，網(wǎng)費(fèi)大增，若沒錢買網(wǎng)卡，學(xué)習(xí)就會(huì)受阻。國內(nèi)幾家公益基金會(huì)因此買了網(wǎng)卡，分贈(zèng)給無力負(fù)擔(dān)網(wǎng)費(fèi)的學(xué)生，讓學(xué)習(xí)不至間斷。美國也有類似情形，約兩成學(xué)生住在沒有寬帶的鄉(xiāng)下，網(wǎng)路斷斷續(xù)續(xù)，效果不好，而另一些貧困學(xué)生的家庭則無法負(fù)擔(dān)網(wǎng)費(fèi)。因此，疫情加劇了原本存在的“數(shù)位落差”（digital divide），更凸顯其中的城鄉(xiāng)差距與貧富區(qū)隔。

每次發(fā)生這類危機(jī)，最先形成的應(yīng)急方案總是針對最脆弱群體，要讓大家活下去，須給飯吃、給地方住。國內(nèi)這種情況比較少，如果把場景拉到美國紐約、荷蘭阿姆斯特丹等大都市，當(dāng)?shù)鼐陀泻芏嘟诸^游民，平日露宿、乞討食物，但現(xiàn)在斷炊了，也不能集體露宿，怕會(huì)傳播病毒。因此，最近美國一些慈善組織就忙著解決游民問題，租臨時(shí)小套間供住，再供餐，還要忙著募款，否則怎么租房供餐呢?當(dāng)然，因?yàn)橐咔槎鴽]飯吃的還不止游民。美國很多弱勢家庭的小朋友，以前每天能在學(xué)校吃一頓免費(fèi)熱食，現(xiàn)在停學(xué)了，連這一頓午餐都沒了。

事實(shí)上，有幾家金融機(jī)構(gòu)對疫情危機(jī)做出了立即回應(yīng)，知名的資產(chǎn)管理業(yè)者貝萊德為其一。三月下旬它宣布將拿出五千萬美元的捐贈(zèng)款應(yīng)急，其中一千五百萬和食物銀行及社會(huì)服務(wù)組織合作，讓窮人有飯吃，讓街頭游民有暫時(shí)棲身之地。

除各界捐贈(zèng)外，受到疫情影響的各國，其政府更是祭出各種手段，做出多種承諾，一方面穩(wěn)定民心，二方面紓解困難，三方面刺激經(jīng)濟(jì)。除實(shí)施寬松貨幣政策外，各種消費(fèi)券、失業(yè)救濟(jì)金、政府融通*等，都陸續(xù)上路，而這次歐美政府紓困規(guī)格之大堪稱史無前例，甚至超過2007年至2008年的全球金融危機(jī)。

聯(lián)合國十七個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)

當(dāng)前疫情所曝露的問題，倘要放在一個(gè)宏觀的框架下，聯(lián)合國的十七個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)（Sustainable Development Goals,SDGs）最合適。受疫情影響最嚴(yán)重的領(lǐng)域，可以用這十七個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)里的四個(gè)來表示，如上圖黑色箭頭所示，分別是SDG#2“去除饑餓”（no hunger）、SFG#3“健康與福祉”（good health and well-being）、SDG#4“優(yōu)質(zhì)教育”（quality education），以及SDG#8“體面工作和經(jīng)濟(jì)增長”（decent work and economic growth）。這背后的理由很明顯，因?yàn)槟壳耙咔槲C(jī)凸顯了有人受餓、健康威脅、學(xué)校關(guān)閉，以及大規(guī)模失業(yè)和經(jīng)濟(jì)中斷。另一方面，針對四個(gè)受疫情影響最深的領(lǐng)域，我們必須思考如何能以系統(tǒng)性的改變來解決其所暴露的問題。例如，疫情沖擊下最先失業(yè)的人，往往從事的是技術(shù)含金量比較低、容易替補(bǔ)的工作，那么當(dāng)事人是否可以藉此契機(jī)提升技能，成功的技術(shù)轉(zhuǎn)型，而在未來面臨類似情況時(shí)有更好的抵御力?各種官民營的職能培訓(xùn)中心，是否可以找出有效的干預(yù)方式、開發(fā)出成功的培訓(xùn)方案呢?

當(dāng)前局勢下的ESG與影響力投資

邱慈觀：剛才談了當(dāng)前的疫情危機(jī)，今天的第二個(gè)話題是當(dāng)前局勢下的ESG與影響力投資，這是把“ESG與影響力投資”放在當(dāng)前情勢的框架下看，而不是泛泛的、不切題的談。

ESG投資傳到國內(nèi)雖然只有五、六年時(shí)間，但在歐美已發(fā)展近半世紀(jì)。世界上ESG投資領(lǐng)域里的行業(yè)組織及資產(chǎn)管理業(yè)者，如歐洲的社會(huì)投資論壇（Eurosif）、聯(lián)合國的負(fù)責(zé)任投資原則（UN PRI）、美國的MSCI、法國的Hermes、荷蘭的Triodos Bank等，都早就把什么是ESG投資以及相關(guān)策略明確界定，靈活應(yīng)用。

依據(jù)普遍認(rèn)定，這領(lǐng)域里有七種投資策略，最早冒出的是“負(fù)面篩選”，最晚崛起的是“影響力投資”，其間陸續(xù)發(fā)展出同類最佳法、可持續(xù)主題投資法、依公約篩選法、積極股東法、ESG融入法等。但是，七個(gè)投資策略里只有三個(gè)和本次疫情相關(guān)，如下圖紅色箭頭所指，分別是可持續(xù)主題式投資、積極股東法與影響力投資。

我們?yōu)槭裁匆谝咔槲C(jī)下，特別關(guān)注ESG投資呢？這和ESG投資的特質(zhì)有關(guān)。首先，ESG投資采取的是一個(gè)長期視角，這個(gè)領(lǐng)域的投資人以機(jī)構(gòu)投資人為主，譬如各國的社?；穑麄兊某止善陂L，持股比高，所以力量大，能監(jiān)督持股公司的ESG政策，而這種政策績效往往需要在長期才能展視。

其次，顧名思義，ESG投資關(guān)切的主題是環(huán)境、社會(huì)和治理。這次疫情所凸顯的問題恰好屬于社會(huì)維度，包括上面所說的去除饑餓、醫(yī)療渠道、優(yōu)質(zhì)教育和就業(yè)問題等。

第三個(gè)原因涉及ESG投資與傳統(tǒng)投資的分際。傳統(tǒng)投資是單底線投資，投資人以最大化財(cái)務(wù)回報(bào)為目標(biāo)，但ESG投資是雙底線投資，投資人不只追求財(cái)務(wù)回報(bào)，還追求社會(huì)回報(bào)。某些影響力投資人有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)以資金去推動(dòng)社會(huì)前行，其動(dòng)機(jī)甚至強(qiáng)烈到把資金視為達(dá)成目標(biāo)的工具，以致愿意犧牲一部分的財(cái)務(wù)回報(bào)，以換取社會(huì)回報(bào)。

在開始進(jìn)入主題以前，可能有人想問：ESG投資基金在疫情危機(jī)下的績效表現(xiàn)如何?這話題與今天演講關(guān)系不大，只能順帶一提。ESG指數(shù)的特質(zhì)是抗跌性比較強(qiáng)，從過去幾次危機(jī)可以看出。面對這次危機(jī)，MSCI ESG Leader Indices，F(xiàn)TSE 100 ESG Leader Index等ESG指數(shù)的下跌幅度也比大盤整體要小。但我們不能從這點(diǎn)來斷論ESG資產(chǎn)的績效較佳或者存在超額溢酬，那是個(gè)復(fù)雜的問題，和具體使用的ESG策略及基金經(jīng)理的選股能力、多角化能力、交易成本等都有關(guān)。學(xué)者做了很多研究，至今沒有一致性結(jié)論，只能說“依情況而定”。

回到正題，在目前特殊情況下，我們應(yīng)該思考的是：如何更好的利用這個(gè)危機(jī)所引發(fā)的契機(jī)，把短期的應(yīng)急方案轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的系統(tǒng)性改變，以產(chǎn)生長期影響力？特別是，不管是AO（asset owner，資產(chǎn)所有人）還是AM（asset manager，資產(chǎn)經(jīng)理），都應(yīng)該擴(kuò)大視野，承擔(dān)責(zé)任，以資金的力量推動(dòng)社會(huì)前行。

接著我分享兩個(gè)觀點(diǎn)。第一是肯定金融的力量，針對疫情危機(jī)下的社會(huì)問題，通過合適的金融工具來注資。有關(guān)這點(diǎn)，從新冠疫情爆發(fā)迄今，我們看到幾種金融工具已經(jīng)陸續(xù)進(jìn)場，包括過橋*、債務(wù)融資、結(jié)構(gòu)型金融商品及催化型資本。第二，危機(jī)下的資金需求模式有階段性差異，而合適的金融工具也隨之不同。在疫情危機(jī)的復(fù)元階段，應(yīng)該注資于能解決就業(yè)及醫(yī)療問題的實(shí)際方案，但在疫情危機(jī)后的振興階段，應(yīng)該注資于能解決根源問題的創(chuàng)新方案。

近些年我們經(jīng)歷過多次金融危機(jī)，如1997年的亞洲金融風(fēng)暴、2007年到2008年的全球金融危機(jī)等。根據(jù)這些經(jīng)驗(yàn)，我們觀察危機(jī)下的資金需求模式，發(fā)現(xiàn)其中涉及三個(gè)階段。三個(gè)階段可以用三個(gè)R表示，分別是第一個(gè)應(yīng)急階段（response phase）、第二個(gè)復(fù)元階段（recovery phase），以及第三個(gè)振興階段（resilience phase）。前兩個(gè)階段在時(shí)間上會(huì)有重疊，第三個(gè)階段發(fā)生的時(shí)間會(huì)比較晚。

應(yīng)急階段涉及的是緊急需求，從食物的供給、醫(yī)療設(shè)備的到位，以至企業(yè)周轉(zhuǎn)金的融通，皆屬燃眉之急，必須立即回應(yīng)。這里需要的資金金額極為龐大，一般是以政府緊急援助金及民間公益慈善捐贈(zèng)等方式提供。美國聯(lián)邦政府以特別手段釋出的醫(yī)療設(shè)備援助金，屬于這類應(yīng)急資金。世界銀行旗下之IFC（國際金融公司）在三月中旬釋出80億美元的疫情相關(guān)融資準(zhǔn)備金，幫助小微企業(yè)及外貿(mào)公司渡過付款危機(jī)，也屬于應(yīng)急資金。

復(fù)元階段在時(shí)間上和應(yīng)急階段會(huì)有所重疊，它涉及對受損的基建進(jìn)行修補(bǔ)、對未受損的基建維持運(yùn)營。譬如，當(dāng)醫(yī)藥供應(yīng)鏈因疫情而受阻時(shí)，醫(yī)療物資就無法進(jìn)入重災(zāi)區(qū)，其修補(bǔ)就刻不容緩。在復(fù)元階段裡，政府仍會(huì)介入，通過財(cái)政政策來防止失業(yè)或給予就業(yè)支持，另外加發(fā)消費(fèi)券來刺激經(jīng)濟(jì)，而最近美國政府對民眾發(fā)的“救急金”就屬于此。除政府外，民間投資人也會(huì)在這階段介入，以過橋*融通資金，幫助受困企業(yè)渡過難關(guān)，或是投資方放松被投資方的信貸條款等。

振興階段出現(xiàn)的時(shí)間會(huì)更晚一些，因?yàn)檫@階段擬針對疫情凸顯的源頭問題，譬如供應(yīng)鏈集中化、公共衛(wèi)生破洞、技能落差等，以可持續(xù)系統(tǒng)性方案來解決。解決長期問題需要中長期資金，而相關(guān)的資產(chǎn)類別有中長期債權(quán)資產(chǎn)、催化型股權(quán)等。

接著我們分享和疫情危機(jī)處理相關(guān)的三種ESG投資策略，它們或在一級市場募資，或企圖改變持股公司的ESG政策，而其所募集之資金、所投資之標(biāo)的或所改變之企業(yè)行為，都和本次疫情有關(guān)。在此，第一種策略是可持續(xù)主題式投資，針對這次疫情所凸顯的可持續(xù)發(fā)展相關(guān)主題進(jìn)行投資。第二種策略是積極股東策略，股東透過其提案權(quán)和投票權(quán)，督導(dǎo)持股公司在疫情下把ESG做好，尤其是與疫情特別相關(guān)的社會(huì)政策。第三種策略是影響力投資，透過資金力量去推動(dòng)社會(huì)項(xiàng)目，特別是以讓步型資本來催化市場。

與本次疫情相關(guān)的三種ESG投資策略

一、在可持續(xù)主題式投資方面，疫情危機(jī)下出現(xiàn)了不少社會(huì)債券（social bonds）。聽過社會(huì)債券的人比較少，但可以拿綠色債券來類比。發(fā)行這類債券需要一個(gè)發(fā)行框架，針對資金用途、項(xiàng)目評估、資金管理和披露等四項(xiàng)事宜做出明確要求，由國際資本市場協(xié)會(huì)擬訂的“綠色債券原則”（Green Bond Principles）就是一個(gè)國際公認(rèn)的框架。當(dāng)然，各國可以擬訂其國內(nèi)的發(fā)行框架，譬如人行的綠色債券標(biāo)準(zhǔn)，各金融機(jī)構(gòu)也可依國內(nèi)外規(guī)格擬訂其獨(dú)有的發(fā)行框架。社會(huì)債券方面，目前國際發(fā)行依循“社會(huì)債券原則”（Social Bond Principles），由國際資本市場協(xié)會(huì)于2018年擬訂，其中包括資金用途、項(xiàng)目評估、資金管理和披露等四個(gè)原則。

社會(huì)債券雖可與綠色債券類比，但前者的發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于后者。第一只綠色債券于2007年由歐洲投資銀行發(fā)行，第二只在次年由世界銀行發(fā)行，但社會(huì)債券比它大概晚了十年，IFC于2017年才擬訂社會(huì)債券框架。這里的落差也凸顯了社會(huì)問題的復(fù)雜性，不僅樣貌繁多，項(xiàng)目評估標(biāo)準(zhǔn)也難以量化，才造成其推展比較落后。不過，這次疫情形成一個(gè)機(jī)遇，反映了以社會(huì)債券來為社會(huì)項(xiàng)目募資的可能性。

例如，IFC針對這次疫情發(fā)了十億美元的社會(huì)債券，非洲開發(fā)銀行發(fā)了三十億美元的社會(huì)債券，而這是有史以來面額最大的社會(huì)債券。歐洲投資銀行以SDG#3為影響力目標(biāo)，針對可負(fù)擔(dān)醫(yī)療渠道，用瑞典克朗發(fā)行“可持續(xù)性意識(shí)債券”（Sustainability Awareness Bond）。這只社會(huì)債券受到歐洲機(jī)構(gòu)投資人的高度青睞，在市場上供不應(yīng)求。歐洲開發(fā)銀行協(xié)會(huì)也針對疫情發(fā)了另一種類型的社會(huì)債券――“社會(huì)包容債券”（Social Inclusion Bond）。

有關(guān)社會(huì)債券的資金用途，我們可以通過IFC新發(fā)的Covid-19 Social Bond來說明。債券目的是維持就業(yè)的穩(wěn)定性和降低疫情的經(jīng)濟(jì)影響，IFC對此提供了案例解析，指出資金用途。更具體地，這只債券以SDG#3（健康與福祉）及SDG#8（體面工作和經(jīng)濟(jì)增長）為框架，將所募資金配置給藥物化學(xué)、金融中介機(jī)構(gòu)與制造三個(gè)行業(yè)，以對抗冠狀病毒對人類的健康威脅、防護(hù)性醫(yī)療資源的短缺、維持企業(yè)資金平穩(wěn)與減輕停工后果等問題。特別是，所募資金可挹注于藥物化學(xué)公司，針對冠狀病毒的檢測、診斷及治療等進(jìn)行研發(fā);可挹注于醫(yī)療設(shè)備的制造公司，生產(chǎn)目前最短缺的口罩、防護(hù)衣及呼吸器等設(shè)備;亦可挹注于新興國家的銀行，加強(qiáng)流動(dòng)性，才能對小微企業(yè)放款。

二、在積極股東策略方面，它是聯(lián)合國負(fù)責(zé)任投資之六項(xiàng)原則中的第二項(xiàng)：持股人應(yīng)該利用所擁有的投票權(quán)與提案權(quán)，敦促及推動(dòng)持股公司的ESG政策，以落實(shí)ESG實(shí)踐。疫情下企業(yè)的社會(huì)政策受到特別關(guān)注，其中包括勞工政策、健康及安全政策、供應(yīng)鏈關(guān)系等。譬如，企業(yè)的勞工政策是否包括給予員工支薪假、彈性工作機(jī)會(huì)?企業(yè)的供應(yīng)鏈政策是否包括供應(yīng)鏈關(guān)系維護(hù)?實(shí)踐上，聯(lián)合國負(fù)責(zé)任投資原則針對這次疫情發(fā)布了一個(gè)公告，就負(fù)責(zé)任投資人應(yīng)該如何回應(yīng)疫情，給予了一些指南。

另外，無論是一級或二級市場，都有基金在疫情下仍力行積極股東策略。在二級市場里，Domini Impact Investments基金就草擬了一份投資人聲明，納入多項(xiàng)監(jiān)督條款，要求持股公司保護(hù)員工工作、提供支薪病假、維持供應(yīng)商關(guān)系等，由股東自愿簽署后統(tǒng)一提交給企業(yè)。在一級市場里，投資方更能緊密的和被投資方站在一起，通過投后管理流程發(fā)揮其積極持股權(quán)，幫助對方渡過難關(guān)，尤其是當(dāng)被投資方是資源少、規(guī)模小、運(yùn)營資金吃緊的新創(chuàng)公司時(shí)。英國的Big Society Capital就在歐洲疫情爆發(fā)后的第一時(shí)間，表示它的疫情回應(yīng)以三點(diǎn)為主：分享信息、調(diào)整既有合同的條款及探討新的融資可能性。另外，荷蘭的DOEN基金會(huì)、美國的RSF Social Finance、Vital Capital等多間影響力投資基金，也通過投后管理流程善盡積極股東的責(zé)任。

三、影響力投資是以VC方式在一級市場進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。當(dāng)前市場動(dòng)蕩，風(fēng)險(xiǎn)高飆，投資標(biāo)的難找，因此影響力基金大多尚無動(dòng)靜，只有規(guī)模大、財(cái)力雄厚的少數(shù)幾只影響力投資基金開始行動(dòng)。3月初蓋茨基金會(huì)宣布，它和頂好超市集團(tuán)基金會(huì)及萬事達(dá)信用卡基金會(huì)，共同拿出1.25億美元的種子基金，投資于病毒療法加速方案（Therapeutics Accelerator），目的是使新冠病毒療法能快速化和普及化。目前全世界已發(fā)展出幾種對抗新冠病毒的療法，但仍處于藍(lán)圖階段，尚未進(jìn)行嚴(yán)謹(jǐn)測試、重復(fù)化試點(diǎn)等步驟，以完成驗(yàn)證階段。唯有經(jīng)過驗(yàn)證階段，充分證明了有效療法后，才能建立系統(tǒng)、商業(yè)化及規(guī)?；＿@中間流程很長，涉及世界衛(wèi)生組織、政府、民間投資人、藥物化學(xué)公司、醫(yī)藥監(jiān)管部門等多種單位，相關(guān)的不確定也很高。蓋茨基金會(huì)拿出的這筆催化型資本（catalytic capital），目的就在于降低風(fēng)險(xiǎn)，加速流程，以吸引更多商業(yè)投資人進(jìn)場投資。我要強(qiáng)調(diào)，這筆資金不是慈善捐贈(zèng)，而是催化型的股權(quán)投資，當(dāng)它進(jìn)場吸收掉一部分市場風(fēng)險(xiǎn)后，商業(yè)投資人才愿意進(jìn)場。這種混搭式的資本結(jié)構(gòu)，常見于影響力投資。

除了蓋茨基金會(huì)，從事影響力投資的索羅斯經(jīng)濟(jì)發(fā)展基金，也在尋找合適的投資項(xiàng)目。它設(shè)定兩個(gè)優(yōu)先領(lǐng)域，一是病毒疫苗的開發(fā)，另一是醫(yī)療基礎(chǔ)建設(shè)的推進(jìn)，例如遠(yuǎn)程醫(yī)療。這個(gè)機(jī)遇領(lǐng)域由本次疫情所凸顯，當(dāng)醫(yī)護(hù)人員為病人插管時(shí)，病人會(huì)唾液四濺，把醫(yī)護(hù)人員暴露在極高的風(fēng)險(xiǎn)下。因此，倘使醫(yī)護(hù)人員能夠遠(yuǎn)距為病人插呼吸器，則可降低臨場風(fēng)險(xiǎn)。這個(gè)基金會(huì)愿提供的資產(chǎn)類型極具彈性，從運(yùn)營資金、彈性債權(quán)融資到讓步型項(xiàng)目融資都有。讓步型資本（concessionary capital）類似于催化型資本，屬于影響力投資領(lǐng)域，適合推動(dòng)醫(yī)療健康領(lǐng)域的基礎(chǔ)建設(shè)。

社會(huì)影響力債券（social impact bonds,SIB）是影響力投資領(lǐng)域里的一種金融工具，又稱“成功才付款”（pay-for-success，PFS）債券。在設(shè)計(jì)上，它屬于結(jié)構(gòu)型金融商品，有一個(gè)內(nèi)嵌式的選擇權(quán)，所以風(fēng)險(xiǎn)比較高。第一只SIB于2012年在英國誕生，極受政府歡迎，認(rèn)為可以把項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)由政府轉(zhuǎn)移到投資人身上，但迄今SIB并沒有規(guī)?；?，背后理由與影響力度量困難、交易成本過高等有關(guān)。SIB聚焦于一些長期社會(huì)問題，譬如預(yù)防醫(yī)療、職能培訓(xùn)等，社會(huì)上已針對解決方案發(fā)展出一些有效的干預(yù)方法，但其大規(guī)模試點(diǎn)需要很多資金。政府通常不愿對試點(diǎn)投資，故先由民間投資人拿出前置資金，當(dāng)項(xiàng)目成功時(shí)才由政府付款，而失敗時(shí)則由投資人承擔(dān)虧損。

這次疫情所凸顯的歐美社會(huì)問題，像街頭露宿、學(xué)習(xí)落差等，都已經(jīng)發(fā)展出一些干預(yù)方法，也適合進(jìn)一步以SIB方式擴(kuò)大試點(diǎn)，故在影響力投資領(lǐng)域引起了相當(dāng)?shù)挠懻摗５騍IB最終需要和政府簽訂合同，其中涉及提供干預(yù)方法的社會(huì)服務(wù)組織、評估成果的第三方組織等，故協(xié)商流程很長，目前還未見行動(dòng)。

總結(jié)以上，今天和各位分享當(dāng)前局勢下的ESG與影響力投資。當(dāng)前局勢是新冠病毒帶來的危機(jī)，其中最嚴(yán)重的問題可以連上聯(lián)合國可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)中的四個(gè)，包括去除饑餓、健康與福祉、優(yōu)質(zhì)教育，及體面工作和經(jīng)濟(jì)增長。面對當(dāng)前局勢，ESG投資非常切題，因?yàn)樗鼜?qiáng)調(diào)社會(huì)關(guān)切，同時(shí)追求財(cái)務(wù)與社會(huì)回報(bào)。疫情發(fā)展至今，七個(gè)ESG投資策略里只有三個(gè)相關(guān)，分別是可持續(xù)主題式投資、積極股東策略與影響力投資，我也和各位分享了一些具體的金融實(shí)踐。

重要的是，疫情危機(jī)凸顯了一些存在已久的問題，必須通過可持續(xù)的系統(tǒng)性改變來解決。換句話說，對于疫情所暴露出來的病根，我們應(yīng)該對癥下藥，以根本的方法來解決。演講結(jié)束前，我借用中國的傳統(tǒng)智慧，以?孟子?離婁篇?和大家共勉：“七年之病，當(dāng)求三年之艾”。希望我們都能以疫情危機(jī)為借鏡，肯定資本市場的力量與ESG投資的特質(zhì)，高瞻遠(yuǎn)矚，針對源頭問題做好長遠(yuǎn)準(zhǔn)備。

互動(dòng)

Q1：全球疫情下，ESG與影響力投資應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注哪些行業(yè)？或者說，國內(nèi)外哪些領(lǐng)域目前迎來了新的發(fā)展機(jī)遇？

邱慈觀：剛才演講已經(jīng)清楚點(diǎn)出，目前情況之下，我們重點(diǎn)關(guān)注的應(yīng)是這次疫情危機(jī)所凸顯的行業(yè)，它們與ESG三個(gè)維度的社會(huì)維度最相關(guān)，而我們應(yīng)該針對相關(guān)問題尋求系統(tǒng)性的解決方案，比如遠(yuǎn)程醫(yī)療、遠(yuǎn)程教學(xué)等。

至于國內(nèi)外有哪些領(lǐng)域已經(jīng)迎來了新的發(fā)展機(jī)遇，這個(gè)問題我剛才也回答了，但可以再強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)。投資遠(yuǎn)程醫(yī)療等新興領(lǐng)域，是以一級市場的PE與VC為主，投資研發(fā)新技術(shù)的新創(chuàng)公司。當(dāng)投資階段是最早的藍(lán)圖期時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)很高，通常只有催化型資本愿意進(jìn)去，譬如上面所講的蓋茨基金會(huì)、索羅斯影響力基金等。等到行業(yè)通過藍(lán)圖期走到下一階段的確認(rèn)期，不確定性還是很高，傳統(tǒng)VC可能仍然不愿意進(jìn)去，而要靠影響力投資來推動(dòng)。只有當(dāng)新創(chuàng)公司繼續(xù)發(fā)展，步入起飛期或更后面的規(guī)模期時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)變小了，傳統(tǒng)VC才愿意進(jìn)場。

這些新興領(lǐng)域的早期階段投資，所涉期限長，需要耐心資本，因此都是一級市場投資。目前這些領(lǐng)域還沒法形成二級市場的ESG投資產(chǎn)品。

Q2：在當(dāng)前系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增加，企業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn)普遍下滑之際，當(dāng)下的ESG投資需要特別關(guān)注企業(yè)的哪些能力？

邱慈觀：這問題剛才也大略和各位分享了。ESG有環(huán)境，社會(huì)和治理三個(gè)維度，而當(dāng)前情勢和環(huán)境維度的關(guān)系比較小，主要是和社會(huì)維度有關(guān)，和治理維度也有關(guān)。

在社會(huì)維度里，目前我們關(guān)心企業(yè)的勞工政策、供應(yīng)鏈危機(jī)處理、股東關(guān)系管理等議題。更具體地，企業(yè)的勞工政策是否讓勞工有彈性的工作方式？是否可以選擇在家工作？是否有支薪的病假？企業(yè)的供應(yīng)鏈危機(jī)處理包括關(guān)系維持、應(yīng)急措施等。企業(yè)的股東關(guān)系管理涉及它對積極股東所提要求的回應(yīng)，其中包括維持現(xiàn)有崗位的穩(wěn)定性、加強(qiáng)財(cái)務(wù)審慎性等。當(dāng)然，疫情下企業(yè)最重要的社會(huì)關(guān)切是員工健康與安全。

當(dāng)前治理維度下的議題，主要涉及董事會(huì)對企業(yè)的監(jiān)督，特別是高管對疫情的危機(jī)處理，包括供應(yīng)鏈?zhǔn)茏璧奶幚?、勞工關(guān)系的處理等。另外，企業(yè)的薪酬制度是治理維度下的議題，當(dāng)企業(yè)獲利因疫情而虧損時(shí)，董事會(huì)應(yīng)該監(jiān)督誰最先減薪，如果高管仍舊坐領(lǐng)高薪而員工卻被迫減薪的話，這間企業(yè)的薪酬制度顯然有問題，董事會(huì)必須關(guān)注。

Q3：就目前二級市場而言，您認(rèn)為那些ESG投資策略會(huì)取得較佳的財(cái)務(wù)回報(bào)呢？

邱慈觀：這個(gè)問題非得回答不可，不是因?yàn)樗蓄}，而是因?yàn)樗磺蓄}。今天演講一開始，我就把主題明確化，先講當(dāng)前的疫情危機(jī)，再講相應(yīng)的ESG投資案略，主要是講一級市場ESG投資如何針對當(dāng)前危機(jī)做出融資回應(yīng)。因此，ESG投資在二級市場的財(cái)務(wù)回報(bào)實(shí)在與今天主題不相干。特別是，我剛才強(qiáng)調(diào)過，關(guān)于二級市場ESG回報(bào)率的問題，學(xué)者至今沒有定論。

我必須提醒，ESG投資是雙底線投資，投資人不止追求財(cái)務(wù)回報(bào)，還追求社會(huì)回報(bào)。如果某人提問只關(guān)心財(cái)務(wù)績效，我認(rèn)為并不合適，尤其在當(dāng)前情勢下，ESG投資的重點(diǎn)是社會(huì)績效。另外，身為金融學(xué)教授，我必須說，無論在一般情況或當(dāng)前特殊情況下，投資人認(rèn)購ESG投資產(chǎn)品，應(yīng)該從整體投資組合之資產(chǎn)配置角度來考慮，而非從單一金融產(chǎn)品的角度。因此，無論ESG資產(chǎn)的回報(bào)率如何，我們還需考慮它們和其他資產(chǎn)回報(bào)率之間的相關(guān)性，才夠?qū)I(yè)。

Q4：請邱教授為我們推薦幾本可持續(xù)金融的著作。

邱慈觀：這類著作不太容易找，一方面是“可持續(xù)金融”這個(gè)名稱被G20正式推出也才兩年，二方面與書籍的性質(zhì)有關(guān)。事實(shí)上，如果在亞馬遜網(wǎng)站搜索“可持續(xù)金融”，找到的書并不多，而且?guī)缀醵疾皇菃我蛔髡邔懙?，而是由很多人的專欄或案例組成的。這樣的書主題不明確，內(nèi)容比較支離破碎，不能讓我們有系統(tǒng)的學(xué)習(xí)一個(gè)新領(lǐng)域里的知識(shí)，如果要有系統(tǒng)的學(xué)習(xí)，最好通過單一作者的著作。

我向各位推薦兩本專書。英文方面，去年英國牛津大學(xué)出版了一本Principles of Sustainable Finance（《可持續(xù)金融原則》），作者是荷蘭鹿特丹大學(xué)的兩位教授。中文方面，我的《可持續(xù)金融》，去年12月由上海交通大學(xué)出版社出版。