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投資者結(jié)構(gòu)及行為是理解金融市場運作的重要基礎(chǔ)，也是諸多改革措施和創(chuàng)新制度設(shè)計的重要考量。本次講座，上海證券交易所資本市場研究所所長施東輝分享了中國股市投資者，特別是個人投資者的行為特點及其對市場流動性和價格運行的影響，從中引申中國股市的若干改革方向。北京大學匯豐金融研究院執(zhí)行院長、香港交易所集團首席中國經(jīng)濟學家、中國銀行業(yè)協(xié)會首席經(jīng)濟學家巴曙松教授現(xiàn)場連線并點評。

3月26日晚，應(yīng)巴曙松教授邀請，上海證券交易所資本市場研究所所長施東輝做客“北大匯豐金融前沿講堂”，帶來主題為“投資者行為及股市改革方向”的精彩講座。根據(jù)疫情防控的相關(guān)要求，本次講座采取線上直播的形式，600百多位觀眾同時在線觀看。施東輝先生是上海交通大學管理學博士，現(xiàn)任上海證券交易所資本市場研究所所長。他于1997年4月進入上海證券交易所工作，先后擔任研究中心研究員、發(fā)展戰(zhàn)略委員會高級經(jīng)理、基金市場部總監(jiān)、資本市場研究所所長。他對國內(nèi)外金融市場的運作實踐認識深刻，參與過ETF、ETF期權(quán)、滬港通、科創(chuàng)板等諸多市場重大改革舉措的方案設(shè)計和實踐，為市場發(fā)展提供了高水平和前瞻性的政策建議與實施方案。他的主要研究領(lǐng)域包括市場微觀結(jié)構(gòu)、行為金融及金融市場發(fā)展政策等，研究成果發(fā)表于國內(nèi)外一流學術(shù)雜志，曾獲亞洲金融學會2015年會最佳論文獎和中國金融學術(shù)2019年會最佳論文獎。講座開始，施博士用豐富的數(shù)據(jù)介紹了投資者結(jié)構(gòu)。他指出，2019年期末，中國投資者數(shù)量已達到1.61億，而城鎮(zhèn)家庭戶數(shù)大約2.7億，投資者在社會中所占比重很高，股市的重大變化會牽動全社會的情緒。2018年年底，上海交易所自由流通市值約24萬億，其中個人投資者約占20%，機構(gòu)約占20%。而美國的同期數(shù)據(jù)顯示，個人投資者（除去大股東）占20%，與中國的情況比較相似，但是機構(gòu)投資者超過60%，遠遠超過中國同期的機構(gòu)投資者數(shù)量。在地域上，國內(nèi)個人投資者主要集中在長三角、珠三角和北京，施博士表示這與地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展程度密切相關(guān)。同時，各地區(qū)交易額與該地區(qū)個人投資者數(shù)量保持相同趨勢。施博士還指出，2018年個人投資者的交易量占總交易量的80%，交易頻繁，對資產(chǎn)定價產(chǎn)生影響。在選股方面，個人投資者選擇的股票主要集中在小盤股，高、負市盈率以及低價的股票，而機構(gòu)投資者主要投資大規(guī)模，高價且市盈率適中的股票。

施東輝博士直播開場

隨后，施博士用生動的例子介紹了中國投資者的七種行為特點：有限關(guān)注和炒新、羊群行為和跟風炒作、過度自信和頻繁交易、持股周期短、過度反應(yīng)和熱衷追漲、損失厭惡和長期持有虧損股票、過度樂觀和盲目加杠桿、錨定效應(yīng)和喜歡搶反彈。同時，施博士指出大部分基民的申贖行為也是不理性的，傾向于高點申購，低點贖回。施博士還介紹了中國股市的二元定價機制：短期和籌碼論以及長期和價值論。中國股市擁有特殊的市場環(huán)境，包括牛短熊長、漲跌幅限制、投資者結(jié)構(gòu)不均衡以及人為制造供給短缺等，造成了中國股市暴漲暴跌明顯，相較美國股市，投機波動性大。在第二部分，施博士用一篇論文探討了誰是“Smart Money”這個問題。個人投資者中，散戶、小戶、中戶以及大戶基本不存在買賣不平衡，而個人投資者中的超大戶以及機構(gòu)的買賣存在不平衡。對于散戶、小戶和中戶來說，昨日買賣的收益率對今日的買賣存在影響，若收益率高，則會繼續(xù)買入，而大戶、超大戶以及機構(gòu)的交易行為與之正好相反，他們才是真正的“Smart Money”。所以，股市對不同投資者的財富效用并不平等。隨后，施博士分析了“妖股”，他指出“妖股”是由于重大的制度變革、新技術(shù)的應(yīng)用以及國外市場的映射三大原因形成的。同時，超大戶是主導“妖股”形成的主要力量。“妖股”的參與者主要以短炒為主，在“妖股”爆發(fā)期，42%的賬戶持股不超過2天,所以“t+0”模式賬戶的收益顯著高于“t+1”模式，在恢復期時，占比50%的賬戶持股不超過兩天。施博士還指出，“妖股”形成過程中，容易吸引中小散戶參與。

施東輝博士分享投資者結(jié)構(gòu)

在演講的最后，施博士提出了對中國股市的改革方向的思考。他指出，資本市場的重要性日益突出，但是股市仍然存在諸多癥結(jié)，包括供給方的激勵約束機制不平衡、需求方的不成熟以及不適應(yīng)的監(jiān)管制度等，導致了市場惡性循環(huán)，改革停滯不前。所以，改革的方向在于供給側(cè)的放開、需求方的培育以及供應(yīng)方激勵約束相一致，其中供給側(cè)的放開是改革的核心。施博士還提出了對資本市場系統(tǒng)性改革的五條建議：完善市場制度，拓展市場深度，提升市場效率，放開市場準入以及保持市場穩(wěn)定。講座最后，北京大學匯豐金融研究院執(zhí)行院長、香港交易所集團首席中國經(jīng)濟學家、中國銀行業(yè)協(xié)會首席經(jīng)濟學家巴曙松教授連線，從三個方面對本次講座做了精彩點評：一是資本市場的功能發(fā)揮很大程度上取決于支持其運轉(zhuǎn)的生態(tài)環(huán)境；二是滬港通有助于優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)；三是繼續(xù)優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，促進中國資本市場的健康發(fā)展。

（詳見文二“巴曙松：資本市場的功能與生態(tài)環(huán)境”）

巴曙松教授進行總結(jié)分享

在直播互動環(huán)節(jié)，在線觀眾積極提問，施博士耐心解答。談及近期歐美市場暴漲暴跌，他指出這是由于全球生產(chǎn)供應(yīng)鏈受到?jīng)_擊，需求端受到影響所引起的。同時，市場的暴漲暴跌也是全球金融市場恐慌所帶來的效應(yīng)。直播結(jié)束后，北京大學匯豐金融研究院秘書長、北京大學匯豐商學院公關(guān)媒體辦公室主任本力老師代表北大匯豐金融研究院向施東輝博士的精彩分享表示感謝。此次講座是“北大匯豐金融前沿講堂”的第74期?！氨贝髤R豐金融前沿講堂”由北京大學匯豐商學院主辦，北京大學匯豐金融研究院承辦，深圳市資產(chǎn)管理學會作為學術(shù)支持?！敖鹑谇把刂v堂”將繼續(xù)邀請業(yè)界權(quán)威人士講授金融前沿領(lǐng)域的理論知識與實踐經(jīng)驗，為北大學子打造聚焦金融市場最新趨勢與動態(tài)的優(yōu)質(zhì)平臺。