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在20世紀(jì)30年代，中國曾經(jīng)擁有一個非?；钴S的金融體系，當(dāng)時上海是遠(yuǎn)東國際金融中心。新中國成立后，特別是在建立計劃經(jīng)濟(jì)體系之后，金融部門就逐步萎縮了。在1978年開始經(jīng)濟(jì)改革的時候，我國的金融部門基本上就是一家機(jī)構(gòu)，即中國人民銀行，而且它也只是隸屬于財政部的一個副部級單位。這個轉(zhuǎn)變的主要原因在于，在計劃體制下，幾乎所有的經(jīng)濟(jì)活動包括資金調(diào)配都是由政府決定的，對金融中介的需求非常少。后來決策者決定將工作重心從階級斗爭轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)建設(shè)，需要逐步擴(kuò)大市場調(diào)節(jié)的作用，這樣金融的重要性就再次體現(xiàn)出來了。因此，就在1978年，政府重建了三家專業(yè)化銀行：中國銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行和中國人民建設(shè)銀行。

金融為什么很重要？

金融的主要功能是資金的融通，同時實(shí)現(xiàn)期限、規(guī)模和風(fēng)險的轉(zhuǎn)換。金融可能是人類歷史上最偉大的經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新之一，它使得勞動分工、規(guī)模效益成為可能，從而大大促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)發(fā)展的進(jìn)程。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎獲得者希克斯在其著作《經(jīng)濟(jì)史》中有一個著名的論斷：“工業(yè)革命不得不等待金融革命?！钡谝淮喂I(yè)革命發(fā)生之前幾十年，蒸汽機(jī)技術(shù)已經(jīng)成熟，但要將蒸汽機(jī)技術(shù)轉(zhuǎn)化成鐵路、航運(yùn)與紡織產(chǎn)業(yè)，需要大量的資金投入。所以，如果沒有一個有效的金融體系籌集充足的資金，工業(yè)革命也就不可能發(fā)生。

過去四十幾年來，我國金融部門演變的兩大主題是“發(fā)展”與“改革”。一方面，幾乎是白手起家，重新建立了一個龐大的金融體系，從商業(yè)銀行到資本市場，目前大大小小的銀行已經(jīng)有4000多家，資本市場的市值也已經(jīng)排到了全世界的前列。另一方面，金融體系也在不斷地市場化，從資金配置到定價，市場的作用正在變得越來越大。從結(jié)果看，在改革開放的前幾十年，金融比較好地支持了經(jīng)濟(jì)增長，這也充分體現(xiàn)了金融的價值。但在近十年來，金融支持經(jīng)濟(jì)增長的力度在不斷減弱，甚至金融風(fēng)險也在不斷提高。這對金融發(fā)展與改革提出了新的任務(wù)，需要努力構(gòu)建現(xiàn)代金融體系。

長期觀察中國的金融改革政策，經(jīng)常會有一種改革不夠徹底的感覺。但等過了五年、十年我們再往回看，往往又會發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)政策已經(jīng)往前走了一大步。仔細(xì)想來，這大概就是漸進(jìn)式改革的一個基本特征，改革政策進(jìn)步的步履比較緩慢，而且也確實(shí)出現(xiàn)過進(jìn)兩步、退三步的現(xiàn)象。正因?yàn)楦母镞€在進(jìn)行中，金融部門中非市場的成分還比較普遍。改革政策所帶來的積極的變化和潛在的問題都同時存在，有時候還都很突出。因此，幾乎在每一個時間點(diǎn)，樂觀的觀點(diǎn)和悲觀的論調(diào)都很鮮明。

在改革的初期，國外觀察中國經(jīng)濟(jì)的專家喜歡將國內(nèi)的官員與學(xué)者分成“改革派”與“保守派”兩大陣營。這樣的分類有歷史原因，但如果到今天仍然用這個方法來看待金融改革政策，顯然是不合適的。任何金融政策都會同時帶來正反兩個方面的效應(yīng)，金融改革政策也是如此。比如，資本項(xiàng)目開放，既可能帶來更加高效的跨境資本配置，也可能引發(fā)更大的金融市場波動，凈效果如何，需要具體情況具體分析，不同的學(xué)者也可能得出不一樣的結(jié)論。經(jīng)濟(jì)學(xué)經(jīng)常討論“最優(yōu)模式”，經(jīng)濟(jì)學(xué)分析也要求“最優(yōu)解”。但改革實(shí)踐可能更加復(fù)雜，有時候“最優(yōu)”政策的效果往往還不如“次優(yōu)”政策。

如何準(zhǔn)確理解中國的金融政策？

如果要對中國的金融改革政策總結(jié)出一條經(jīng)驗(yàn)，那應(yīng)該就是“務(wù)實(shí)”。

“務(wù)實(shí)”的改革政策遵循效果導(dǎo)向的原則，也即“有效”。對改革政策有不同的看法、不同的結(jié)論，這些都很正常，“實(shí)踐是檢驗(yàn)真理的唯一標(biāo)準(zhǔn)”。不能統(tǒng)一思想，就先不全面推開，而是找地方做試點(diǎn)，中國在改革期間設(shè)置了許許多多的改革試驗(yàn)區(qū)，最為著名同時也最為成功的是20世紀(jì)80年代設(shè)立的深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)。辦試驗(yàn)區(qū)的好處是用事實(shí)說話，同時還可以在試點(diǎn)的過程中完善政策安排，這其實(shí)就是“摸著石頭過河”。“務(wù)實(shí)”改革的一些改革政策可能不徹底，也不一定是理論上的“最優(yōu)解”，但實(shí)際效果卻不錯。

準(zhǔn)確理解中國的金融政策，不僅會有助于想清楚未來政策的方向，也許還能為金融政策分析提供一條具有一般意義的思路。

第一，好的改革政策必須要滿足經(jīng)濟(jì)與政治可行性的要求。

中國金融改革的特征之一是在開始的時候并沒有一個完整的改革藍(lán)圖。這既可能是因?yàn)楦母镎哌€沒有系統(tǒng)性地想明白中國經(jīng)濟(jì)體制最終要走向一個什么模式，更可能是因?yàn)樵诋?dāng)時的政治環(huán)境下，有些思路不可能直白地表達(dá)出來。比如，當(dāng)時的政治氛圍肯定不能接受“走市場經(jīng)濟(jì)道路”的提法。如此看來，中國的經(jīng)濟(jì)改革沒有采取“休克療法”，也并非因?yàn)楫?dāng)時的決策者沒有想到這種可能性，而是因?yàn)樗静痪邆洹翱尚行浴薄?/p>

中國幾乎所有的經(jīng)濟(jì)改革政策都是市場經(jīng)濟(jì)理念與中國國情相結(jié)合形成的產(chǎn)物。以改革初期實(shí)行的“雙軌制”改革策略為例，這就是一個非常“務(wù)實(shí)”的決定。中國的經(jīng)濟(jì)改革選擇了“漸進(jìn)式改革”而不是“休克療法”，是因?yàn)槭袌鰴C(jī)制的建立不可能一蹴而就。快速取消國有企業(yè)與中央計劃，只會造成經(jīng)濟(jì)混亂，蘇聯(lián)和東歐轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國家后來為我們提供了這樣的反例。中國實(shí)行“雙軌制”的轉(zhuǎn)型策略，一方面保留了眾多的國有企業(yè)，另一方面又引入了大量的民營企業(yè)、外資企業(yè)。這樣做的好處是短期內(nèi)不會出現(xiàn)大量的破產(chǎn)與失業(yè)，保障了轉(zhuǎn)型期的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，同時非國有企業(yè)的進(jìn)入可以大大推動生產(chǎn)力的提高。因此，“雙軌制”的做法會帶來效率損失，但總體的增長表現(xiàn)卻非常好。

當(dāng)然，“雙軌制”轉(zhuǎn)型策略也造成了新的扭曲。既然國企效率比較低，要讓它們持續(xù)運(yùn)行，就必須要有外部資源的支持。問題是在改革的前二十年，財政每況愈下，幾乎是捉襟見肘。這樣便形成了一個“不對稱的市場化”格局，即產(chǎn)品市場基本完全放開，但要素市場的扭曲卻非常普遍。抑制性的金融政策就是要素市場扭曲的突出表現(xiàn)，包括政府對利率、匯率、資金配置、跨境資本流動的干預(yù)或管理。到2018年，中國的金融抑制指數(shù)依然在全世界排在前列。通過要素市場扭曲將大量相對低廉的資金、能源甚至土地配置給國有企業(yè)，實(shí)際上是一種變相的補(bǔ)貼。

從這個意義上說，這個“不對稱的市場化”格局，特別是抑制性的金融政策，就是為了支持“雙軌制”改革策略所做的政策安排。所以，即便學(xué)者一直對我國較高的金融抑制水平有諸多的批評，但這種狀況的調(diào)整，需要基于一個重要的前提條件，即“雙軌制”改革策略的終結(jié)。不然，金融實(shí)行較為徹底的市場化改革不具可行性。

第二，改革決策應(yīng)該是權(quán)衡利弊得失的動態(tài)過程。

既然是不徹底的市場化改革，自然會帶來許多效率下降、市場扭曲、風(fēng)險上升等問題，這些都會對經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來負(fù)面的影響。實(shí)際上，在改革開放的四十幾年間，包括我在內(nèi)的學(xué)者對這些問題也一直有批評，批評的重點(diǎn)就是改革舉措不夠徹底。但如果要對金融改革政策做一個總體的評價，應(yīng)該還是非常正面的。連續(xù)四十幾年，我國的年均GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）增速超過9%，把這樣的表現(xiàn)稱作“經(jīng)濟(jì)奇跡”，應(yīng)該算是實(shí)至名歸的。在這四十幾年間，雖然也發(fā)生了不少金融風(fēng)險，但并沒有發(fā)生系統(tǒng)性的金融危機(jī)，金融體系保持了基本的穩(wěn)定。這些都表明，那些抑制性的金融政策在支持經(jīng)濟(jì)增長、支持金融方面還是十分有效的，這也說明“務(wù)實(shí)”的策略達(dá)到了目的。

金融抑制沒有妨礙實(shí)現(xiàn)高速經(jīng)濟(jì)增長，這個結(jié)果似乎與傳統(tǒng)的金融市場化理論有差異。根據(jù)我的分析，在改革開放的前二十年，抑制性金融政策不僅沒有限制經(jīng)濟(jì)增長，反而促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)增長。原因在于，雖然這些政策會導(dǎo)致金融效率下降，但在一個市場機(jī)制與監(jiān)管框架尚不健全的經(jīng)濟(jì)中，它們同樣有助于經(jīng)濟(jì)與金融活動的擴(kuò)展與穩(wěn)定。但在進(jìn)入21世紀(jì)特別是在全球金融危機(jī)以后，抑制性金融政策對經(jīng)濟(jì)增長與金融穩(wěn)定的傷害變得越來越明顯。背后的一個重要原因是經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入了新的階段，創(chuàng)新成為新的驅(qū)動力量，過去的這套金融體系就很難適應(yīng)新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求。

這個例子表明，金融政策的效果并非一成不變的，同樣的政策安排在不同經(jīng)濟(jì)中的效果可能不一樣，甚至在同一個經(jīng)濟(jì)中不同時期的效果也有差異。因此，所謂“理論最優(yōu)”的政策安排不一定總是存在。制定改革政策的關(guān)鍵不是找到“理論最優(yōu)解”，而是用成本效益分析的思路，選擇利大于弊的政策組合。同時也要意識到，成本效益關(guān)系可能會動態(tài)轉(zhuǎn)變，因此改革政策也要與時俱進(jìn)。金融領(lǐng)域就迫切需要進(jìn)一步的改革與創(chuàng)新，唯有如此，才能持續(xù)支持經(jīng)濟(jì)增長。權(quán)衡利弊、動態(tài)調(diào)整，其實(shí)就是“務(wù)實(shí)”改革的重要體現(xiàn)。

第三，“務(wù)實(shí)”的改革策略也可能造成新的改革困難。

“雙軌制”改革或“不對稱市場化”可能造成的最大問題是留下一大堆改革的“半拉子工程”。有些政策實(shí)施相當(dāng)長時間以后，會形成很強(qiáng)的利益集團(tuán)，甚至成為進(jìn)一步改革的障礙。在過去四十幾年間，國企改革已經(jīng)經(jīng)歷多個階段，從一開始的放權(quán)讓利、增加競爭，到后來的“抓大放小”改制，再到后來的現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)、混合所有制改革，國企在國民經(jīng)濟(jì)中的比重一直在下降，但其重要性并沒有真正降低，在一些上游產(chǎn)業(yè)形成了較強(qiáng)的壟斷地位。做大已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了，做強(qiáng)還任重道遠(yuǎn)。

金融部門的矛盾也很突出。長期以來政府干預(yù)金融體系，依靠政府兜底維持金融穩(wěn)定，只要一出現(xiàn)風(fēng)險，政府就會出手幫助穩(wěn)定局面。亞洲金融危機(jī)期間，我國商業(yè)銀行的不良貸款比例超過了30%，但沒有發(fā)生擠兌，就是因?yàn)榇婵钊藢φ男庞糜行判?。后來也是政府幫助注資、沖銷壞賬、推動上市，完成了轉(zhuǎn)型過程。現(xiàn)在金融風(fēng)險四處冒頭，處置金融風(fēng)險的手段也迫切需要從政府轉(zhuǎn)向市場特別是監(jiān)管。但問題是，一旦真的出現(xiàn)問題，決策部門就開始擔(dān)心引發(fā)系統(tǒng)性的風(fēng)險，最終都是以各級政府出手收場。這樣，金融體系的市場化改革就遇到了一個比較高的門檻，短期內(nèi)很難跨過去。

應(yīng)該說，當(dāng)初倡導(dǎo)“休克療法”的學(xué)者其實(shí)預(yù)見到了這個問題：局部、漸進(jìn)的改革不但容易導(dǎo)致效率損失，還可能因此形成新的利益集團(tuán)，成為進(jìn)一步改革的阻力。過去我國的“務(wù)實(shí)”改革試圖采取“帕累托改進(jìn)”的做法，讓所有人都在改革的過程中得到好處，或者起碼利益不受損害，這樣就減少了改革的阻力。但現(xiàn)在改革進(jìn)入了新的階段，帕累托式改革的選擇越來越少，許多改革不可避免地要涉及利益再分配。如何在這個新的階段繼續(xù)堅定、穩(wěn)步地推進(jìn)市場化改革，對決策部門來說是一個非常大的考驗(yàn)。也正是在這個意義上，有的學(xué)者提出，“漸進(jìn)式改革”與“休克療法”之間的競賽尚未結(jié)束。

這些都有可能給我國經(jīng)濟(jì)改革政策的未來造成一定程度的不確定性。學(xué)者對過去改革政策的總結(jié)也可能出現(xiàn)分歧，比如中國的“雙軌制”改革取得了巨大的成績，究竟是因?yàn)椤胺拧钡煤眠€是因?yàn)椤肮堋钡煤?？不同的分析可能會?dǎo)致不同的政策方向。不過，只要中國的經(jīng)濟(jì)改革堅持“務(wù)實(shí)”的精神，可能也不需要過度擔(dān)心改革停滯不前甚至倒退的問題。雖然不同階段改革的速度會發(fā)生比較大的變化，有時候甚至還會出現(xiàn)一些反復(fù)，但最終改革政策的方向還是得由實(shí)際結(jié)果來支撐。

第四，金融改革的目標(biāo)模式同樣應(yīng)該是“務(wù)實(shí)”的。

中國在金融改革初期沒有明確地描繪愿景藍(lán)圖，并不表明決策者心中沒有目標(biāo)模式。從金融領(lǐng)域的實(shí)踐來看，許多政策包括改革商業(yè)銀行、建立資本市場等，都是以歐美特別是美國金融體系作為范本來設(shè)計改革政策的。目前，無論是考慮歐美已經(jīng)發(fā)生的重大金融危機(jī)，還是考慮它們也開始采取一些產(chǎn)業(yè)政策與中國展開競爭，都意味著不應(yīng)該簡單化地模仿歐美的經(jīng)濟(jì)模式。改革政策的一個根本性挑戰(zhàn)，是厘清“看得見的手”與“看不見的手”之間的關(guān)系，這兩者之間合適的關(guān)系也需要“務(wù)實(shí)”地確定，而且要與時俱進(jìn)，動態(tài)變化。如果政府的作用利大于弊，那就應(yīng)該積極作為，反之，就應(yīng)該限制政府的影響。

不過，在總結(jié)中國“務(wù)實(shí)”的改革政策的時候，需要認(rèn)清一個基本的道理，即市場化改革是中國經(jīng)濟(jì)取得成功的根本原因。

從“雙軌制”改革策略看，最重要的效率提升來自“放開”，而不是“管住”，雖然“管住”在一定時期內(nèi)也發(fā)揮了重要的作用。如果能在這一點(diǎn)上達(dá)成共識，那么應(yīng)該可以明確，改革的大方向是盡快完成那些“半拉子工程”，進(jìn)一步朝著市場化的方向走。在這個過程中，仍然應(yīng)該采取“務(wù)實(shí)”的態(tài)度，“務(wù)實(shí)”地決定改革推進(jìn)的速度，“務(wù)實(shí)”地發(fā)揮政府在經(jīng)濟(jì)中的作用，“務(wù)實(shí)”地確定未來經(jīng)濟(jì)的目標(biāo)模式。

《金融的價值》這本書是我近幾年對于上述諸多金融問題思考的結(jié)集，有些問題在多篇文章中都有所討論，比如金融體系的建立、金融改革和金融風(fēng)險管控等，在成書時做了一些精簡，但為了避免敘述不完整，有些文章內(nèi)容依然會有所重復(fù)。

本文節(jié)選自黃益平教授新書《金融的價值：改革、創(chuàng)新、監(jiān)管與我們的未來》代前言，中信出版集團(tuán)2021年12月出版

黃益平，北京大學(xué)國家發(fā)展研究院金光講席教授、副院長、北大數(shù)字金融研究中心主任。黃益平教授的研究領(lǐng)域?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)、數(shù)字金融、國際金融、農(nóng)村發(fā)展和中國經(jīng)濟(jì)。