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題記：本文根據(jù)北京大學(xué)國(guó)發(fā)院沈艷教授4月23日在國(guó)發(fā)院-百分點(diǎn)數(shù)據(jù)智能與國(guó)家發(fā)展實(shí)驗(yàn)室首場(chǎng)在線公開(kāi)論壇上的分享整理。本次論壇主題為全球疫情下中國(guó)經(jīng)濟(jì)的挑戰(zhàn)與機(jī)遇。

為什么需要中國(guó)投資者情緒指數(shù)？

一是中國(guó)和歐美股市的差異非常大，中國(guó)股市散戶投資者的交易量占比高達(dá)86%，他們的情緒波動(dòng)是中國(guó)股市晴雨表的有效參照；

二是在“黑天鵝”“灰犀?！鳖l現(xiàn)的情形下，特別需要一些能夠度量投資者情緒的指標(biāo)。投資者情緒指數(shù)的歷史數(shù)據(jù)顯示，越是危機(jī)時(shí)期，投資者的情緒對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的解釋能力越強(qiáng)。所以，如今疫情之下，投資者情緒很值得關(guān)注。

以上是我們構(gòu)建、度量、評(píng)估中國(guó)投資者情緒指數(shù)的一個(gè)基本出發(fā)點(diǎn)。

疫情對(duì)投資者情緒影響有多大？

放在較長(zhǎng)的時(shí)間段來(lái)看，從2008年7月一直到今年3月，投資者情緒最低時(shí)期發(fā)生在2015年7月和2016年1月，都是股災(zāi)階段，投資者恐慌。

如果單看今年一季度的投資者情緒變化，整體上非常陡峭地下降。但是放進(jìn)2008-2020年這12年間的數(shù)據(jù)跨度中，投資者情緒總體上處在中等偏低的位置，還不算特別糟糕，恐慌程度不及2015年。可能投資者經(jīng)過(guò)市場(chǎng)洗禮，已經(jīng)比較能“扛”，這也是中國(guó)金融市場(chǎng)的成長(zhǎng)。

進(jìn)一步解讀今年一季度的投資者情緒指標(biāo)，我們發(fā)現(xiàn)投資者對(duì)市場(chǎng)的關(guān)注度曲線和情緒波動(dòng)曲線是交叉的，呈剪刀型。

這表明今年1-3月，投資者對(duì)于市場(chǎng)波動(dòng)、動(dòng)向非常關(guān)注。在情緒方面，投資者1月的情緒指數(shù)是44.5，2月下降到42.6，3月繼續(xù)下降到40.8，總體呈下降趨勢(shì)。但整體水平還不算低，因?yàn)榻衲?月的情緒指數(shù)是過(guò)去12個(gè)月的最高點(diǎn)。

為了確認(rèn)這輪下降到底是否嚴(yán)重，我們抽出1月20-23日3天，也就是鐘南山院士稱“肯定存在人傳人”之后的三天，將這三天里各行業(yè)的投資者情緒均值，與該月其他交易日的投資者情緒均值對(duì)比，發(fā)現(xiàn)疫情新消息讓整個(gè)市場(chǎng)都懵了，投資者情緒明顯下降。

從一季度分行業(yè)的投資情緒平均值看，一季度情緒最好的三個(gè)行業(yè)，分別是食品飲料、休閑服務(wù)、建筑材料。休閑服務(wù)業(yè)可能集中在線上開(kāi)展活動(dòng)，情緒指數(shù)水平很高，投資情緒波動(dòng)很低，說(shuō)明這個(gè)行業(yè)一直相對(duì)被看好。而建筑材料領(lǐng)域包括雷神山、火神山等，有更多建筑工作在開(kāi)展。

情緒比較差的是紡織服裝、國(guó)防軍工和鋼鐵，這些領(lǐng)域里的企業(yè)可能更需要扶持。

從板塊來(lái)看，今年一季度各個(gè)板塊的平均情緒水平并不算太低，至少不是過(guò)去五個(gè)季度里最低的。其中創(chuàng)業(yè)板的總體情緒最好。中證500相對(duì)最低。中小板和上證500差不多。

從風(fēng)格上看，即成長(zhǎng)、穩(wěn)定、周期、金融、消費(fèi)這五大類風(fēng)格里，今年一季度的投資者情緒水平排序是消費(fèi)、金融、成長(zhǎng)、周期、穩(wěn)定，總體上都在下降，但也不是過(guò)去五個(gè)季度里最差的。

總體而言，一季度因?yàn)樾鹿谝咔?，大家都認(rèn)識(shí)到未來(lái)有風(fēng)險(xiǎn)，但就資本市場(chǎng)而言，又不算最糟的情形。

疫情與上市公司的股權(quán)收益率

當(dāng)中國(guó)的疫情基本控制住之后，擺在上市公司決策者、投資者面前的兩難問(wèn)題是到底是復(fù)工更重要，還是抗疫更重要？

為此，我們專門(mén)研究了一個(gè)問(wèn)題：疫情到底對(duì)我國(guó)上市公司的股權(quán)收益率有什么樣的影響？

先說(shuō)我們的影響機(jī)制。

每一家上市公司都有一個(gè)主要所在地，受地區(qū)影響明顯。地方政府的能力又可以分成兩個(gè)方面，一是公共治理能力，包含公共防疫能力，二是復(fù)工復(fù)產(chǎn)能力。

如果一家公司的所在地防疫能力較差，首先會(huì)導(dǎo)致投資者相對(duì)恐慌，情緒指數(shù)變差，短期內(nèi)會(huì)直接沖擊股票收益率。

其次，工廠也不敢開(kāi)工，這會(huì)直接影響上市公司的基本面。

二者都會(huì)最終影響股票收益率。因此，我們的主要結(jié)論就是：

一、上市公司所在地區(qū)的防疫能力越強(qiáng)，投資者對(duì)企業(yè)的情緒就越樂(lè)觀。對(duì)于區(qū)域防疫能力，我們按照高德導(dǎo)航實(shí)時(shí)計(jì)算出來(lái)的每百萬(wàn)人擁有的醫(yī)療設(shè)施數(shù)量來(lái)衡量，每百萬(wàn)人擁有的醫(yī)療設(shè)施數(shù)量越多，投資者對(duì)該區(qū)域上市公司的情緒就相對(duì)更樂(lè)觀。

二、一旦疫情恐慌情緒得到控制，復(fù)工復(fù)產(chǎn)能力基本達(dá)標(biāo)，當(dāng)?shù)氐姆酪吣芰?duì)股票收益率后續(xù)影響很小。也就是說(shuō)，投資者關(guān)心防疫能力，最主要還是通過(guò)看社會(huì)的情緒反應(yīng)和企業(yè)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)能力。對(duì)于復(fù)工復(fù)產(chǎn)能力，我們也是采用實(shí)時(shí)大數(shù)據(jù)指標(biāo)，即人口流動(dòng)數(shù)據(jù)，與去年同期人口流動(dòng)數(shù)據(jù)對(duì)比，二者數(shù)據(jù)越接近說(shuō)明恢復(fù)程度越高，也可以認(rèn)為復(fù)工復(fù)產(chǎn)能力越強(qiáng)。

三、小企業(yè)、成長(zhǎng)型企業(yè)，以及所在地區(qū)數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施較差，也即線上替代能力比較弱的企業(yè)，其上市公司股權(quán)收益率對(duì)社會(huì)情緒、復(fù)工復(fù)產(chǎn)能力的敏感性也會(huì)越大。

總體來(lái)看，今年3月后期全球疫情蔓延以后，中國(guó)已經(jīng)處于疫情防控的新時(shí)代，投資者情緒雖然有下跌，但總體還沒(méi)有特別悲觀，這是好事。同時(shí)，中小企業(yè)、成長(zhǎng)型企業(yè)、線上替代能力差的企業(yè)更容易受投資者情緒變化的影響，中央既需要從整體上穩(wěn)定投資者情緒、保金融市場(chǎng)穩(wěn)定，也需要根據(jù)不同的群體敏感度，出臺(tái)有針對(duì)性的政策。

對(duì)監(jiān)管部門(mén)而言，我們研究當(dāng)中反復(fù)看到，不確定性讓金融市場(chǎng)受投資者情緒影響的程度變深。不管是2008年的金融危機(jī)，還是貿(mào)易戰(zhàn)，我們都看到這一點(diǎn)。當(dāng)重大事件來(lái)臨，監(jiān)管部門(mén)需要關(guān)注和快速回應(yīng)投資者的擔(dān)憂和訴求，通過(guò)信息的公開(kāi)和透明來(lái)幫助平穩(wěn)市場(chǎng)，防止一些恐慌情緒蔓延和謠言的網(wǎng)絡(luò)快速傳播。對(duì)于中小型、成長(zhǎng)型、重度依賴線下業(yè)務(wù)的企業(yè)，當(dāng)疫情來(lái)臨時(shí)，投資者情緒比較脆弱，更需要精準(zhǔn)施策。

對(duì)投資者而言，我們的建議是：

一、清楚自己是哪個(gè)類型的投資者，這很重要。你是“富貴險(xiǎn)中求”，還是“小富即安”，這涉及到匹配問(wèn)題，不同行業(yè)投資者情緒水平和波動(dòng)程度不一樣。

二、由于情緒對(duì)市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生很大影響，最好投資于你對(duì)業(yè)務(wù)模式和前景比較了解的行業(yè)。避免因?yàn)榕笥奄嶅X(qián)而跟風(fēng)。自己不懂的行業(yè)，更容易受情緒主導(dǎo)，當(dāng)別人一表達(dá)恐慌，你就可能會(huì)拋售，結(jié)果可能不夠理性。

三、多關(guān)注其他投資者的討論、市場(chǎng)輿情，它們都有重要的參考價(jià)值。

沈艷，北大國(guó)發(fā)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、北大數(shù)字金融研究中心副主任。沈艷教授的研究領(lǐng)域?yàn)榻鹑诖髷?shù)據(jù)，金融科技，應(yīng)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)，微觀金融。