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【MBAChina網(wǎng)訊】背景介紹

2018年10月15日下午，第十六屆嚴(yán)復(fù)經(jīng)濟學(xué)紀(jì)念講座在北京大學(xué)國家發(fā)展研究院舉行。嚴(yán)復(fù)經(jīng)濟學(xué)紀(jì)念講座始于2001年，其設(shè)立目的既是為了紀(jì)念嚴(yán)復(fù)先生的貢獻，也是為了繼承以嚴(yán)復(fù)先生為代表的先賢志愿，繼續(xù)推動中國現(xiàn)代經(jīng)濟學(xué)科的發(fā)展。國家發(fā)展研究院每年都會邀請一位國際知名經(jīng)濟學(xué)者進行演講。

今年嚴(yán)復(fù)講座的主講人是來自威斯康星大學(xué)麥迪遜分校的著名經(jīng)濟學(xué)教授查爾斯?恩格爾（Charles Engel）。Engel教授在國際經(jīng)濟學(xué)、宏觀經(jīng)濟學(xué)等領(lǐng)域都做出了卓越貢獻。本文為Engel教授的發(fā)言簡報。

近年來，中國逐步放松對資本流入、流出的管制，學(xué)術(shù)界和政策制定者也開始重新探索資本管制在宏觀審慎政策方面的作用。有人認(rèn)為，資本管制可以作為一項宏觀審慎的政策工具來保護一國免受熱錢流動的沖擊，保持匯率穩(wěn)定。Engel教授在講座中探討了資本管制的優(yōu)缺點，并考察了資本管制作為外匯市場沖銷干預(yù)政策的效果。

Engel教授首先回顧了中國的匯率政策與經(jīng)常賬戶狀況。在2005年匯改以前，中國采取固定匯率制，直到2005年之后才開始不斷升值。與此同時，2001年中國的經(jīng)常項目盈余僅占GDP的1%，之后六年間急劇上升，并在2011年末貿(mào)易盈余再次減小。因此很多分析人士認(rèn)為中國在2005年之前進行“匯率操縱”以改善貿(mào)易平衡。但Engel教授指出，在1997-1998年亞洲金融危機期間，很多東亞國家如韓國、馬來西亞、泰國、印度尼西亞等本幣貶值超過50%，如果中國想要通過匯率操縱增加貿(mào)易盈余，那么也應(yīng)該對美國進一步貶值。但是中國卻保持了匯率恒定，一個合理的解釋就是中國在給投資者釋放經(jīng)濟穩(wěn)定的信號。他將中國的匯率政策總結(jié)為三個方面：（1）匯率穩(wěn)定期望，至少部分的表征穩(wěn)定性政策的承諾；（2）調(diào)整匯率以應(yīng)對貿(mào)易平衡中所反映的錯位；（3）貿(mào)易平衡的最終目標(biāo)為總體大致均衡或小額盈余。正是由于對資本流入、流出相對嚴(yán)格的控制，中國才保證了匯率調(diào)節(jié)與貨幣政策實施的相對獨立。雖然一些資本可以合法流動，但內(nèi)部資本仍存在外流壓力，外部資本仍存在流入壓力。Klein (2012)將中國的資本管制描述為“墻”而非“門”。

隨后，Engel教授從“不可能三角”出發(fā)，指出“無拋補利率平價”條件下，固定匯率制度或者給定貶值目標(biāo)下，貨幣政策獨立性缺失?！皡R率干預(yù)”或“沖銷干預(yù)”通常可以通過兩種方式利用資本管制調(diào)整匯率，同時對貨幣政策不構(gòu)成影響，其一是保證央行的資產(chǎn)負債表規(guī)模不變，如在買進外國政府債券的同時賣出國內(nèi)政策債券，其二是保持基礎(chǔ)貨幣規(guī)模不變，如在買進外國債券的同時發(fā)行“沖銷性債券”。

由于中國擁有廣泛的資本管制，可以將沖銷干預(yù)作為貨幣政策之外的一個政策工具，但是美國則不行，因為其沒有實施資本管制。在其他條件相同的情況下，擁有更多政策工具的國家往往可以受益。但是Engel教授認(rèn)為，即使是在未達成政策合作的情況下，美國也能從中國所謂的“匯率操縱”中獲益。當(dāng)名義商品價格具有粘性時，即使資本市場的資產(chǎn)定價是有效的，匯率變動也可能是扭曲的，但中國平滑利率減弱扭曲性的匯率變動所帶來的影響時，即使中美的政策目標(biāo)不一致，美國也能從中受益。

為了表征中國的匯率政策及其對美國的影響，Engel教授給大家介紹了一個抽象的理論模型：即以中國為本國、美國為外國，包含家戶、中間產(chǎn)品生產(chǎn)商、最終產(chǎn)品生產(chǎn)商等多部門的兩國開放宏觀模型，引入名義價格粘性，即名義匯率會影響貿(mào)易條件，假定本國（中國）通過貨幣政策與沖銷干預(yù)兩種政策工具，選擇最優(yōu)的產(chǎn)出和貿(mào)易平衡，外國（美國）只有貨幣政策這一種政策工具，通過選擇最優(yōu)的產(chǎn)出水平實現(xiàn)最優(yōu)。模型分析結(jié)果表明，本國（中國）在通脹、產(chǎn)出和貿(mào)易平衡之間的權(quán)衡空間更大，比如可以為了減少貿(mào)易順差而接受擴張性的通脹政策，而外國（美國）的政策權(quán)衡空間相對更小。但是，外國（美國）的福利會不會因為本國（中國）利用沖銷干預(yù)政策而受損？Engel教授進一步對比研究兩國均只能利用貨幣政策這一種政策工具的情形，發(fā)現(xiàn)當(dāng)本國（中國）的政策工具變少時，本國（中國）的福利水平會變差，同時由于本國（中國）不再能夠通過沖銷干預(yù)政策來對沖生產(chǎn)率沖擊和需求沖擊給貿(mào)易平衡帶來的影響，貿(mào)易平衡的波動使外國（美國）的福利狀況也變差。Engel教授指出該結(jié)論在兩國貿(mào)易平衡目標(biāo)相異時也仍然成立，即沖銷干預(yù)政策可以增強匯率和貿(mào)易平衡的穩(wěn)定性，對中國和美國都是有益的。

Engel教授也強調(diào)，理論模型的分析中抽象掉了施加資本管制的成本，而現(xiàn)實中資本管制往往會削弱資本利用效率、阻礙分散化配置、容易被繞開和加劇腐敗。因此，資本賬戶開放的先決條件之一是配套國內(nèi)市場的改革，加強產(chǎn)權(quán)保護、減少腐敗。當(dāng)國內(nèi)市場改革完備時，放松資本管制可以增加資本流入和流出，且資本流入會起主導(dǎo)作用，但是當(dāng)國內(nèi)市場改革不完備時，資本外流會起主導(dǎo)作用，“不誠信的”本國投資者會尋求國外的資本“保護”，而外國投資者也會不愿意進入國內(nèi)市場。最后Engel教授總結(jié)，雖然資本管制“門”可能比“墻”更有效，但是中國仍然可以保留沖銷干預(yù)政策，將資本流動管理作為一項宏觀審慎政策工具。

在報告之后的問答環(huán)節(jié)，Engel教授還回答了與會師生提出的相關(guān)問題。最后姚洋院長代表學(xué)院向Engel教授贈送了嚴(yán)復(fù)經(jīng)濟學(xué)講座的特制紀(jì)念禮物，講座在大家熱烈的掌聲中圓滿結(jié)束。