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【MBAChina網(wǎng)訊】美國作為全球最大經(jīng)濟體，其占比較高的個人消費一直是拉動世界各國出口的重要引擎（美國經(jīng)濟和個人消費分別占世界經(jīng)濟總量的24%和17%），同時美國也是中國最大的出口國。另外，美國在2008、09年金融危機后穩(wěn)健復(fù)蘇，美聯(lián)儲收緊貨幣政策的步伐對全球金融市場乃至中國的匯率都有深遠影響。

2018年6月30日，北京大學(xué)國家發(fā)展研究院MBA講壇第五講邀請到了美國國際集團（AIG）董事總經(jīng)理和首席經(jīng)濟學(xué)家莫恒勇博士，討論特朗普執(zhí)政后對美國和中國經(jīng)濟發(fā)展的影響（包括美中貿(mào)易、投資沖突）、聯(lián)儲貨幣政策、金融市場的表現(xiàn)和展望等諸多熱門話題，內(nèi)容涵蓋對美元（對人民幣匯率的影響）、美債（美十年期國債收益率是全球風(fēng)險資產(chǎn)定價之錨）、美股（這一輪牛市是美國歷史上第二個周期最長的牛市）的分析。

莫恒勇博士

本次講壇由北京大學(xué)國家發(fā)展研究院副教授、博士生導(dǎo)師、發(fā)樹學(xué)者，北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心副主任黃卓博士主持。

黃卓博士

2017年特朗普上任以來，美國經(jīng)濟增長取得了一些切實的成果。美國新增300萬個工作崗位；失業(yè)率從10.8%下降到3.8%；三大股指漲幅從22%到38%不等。此外，美國還通過了歷史上近三年最重要的稅收改革。政治上，特朗普是比較有爭議的角色，有許多頗具爭議的舉動。例如：作為第一任美國在任總統(tǒng)與朝鮮領(lǐng)導(dǎo)人會晤；包括退出伊朗核協(xié)議、禁止部分國家簽證等等。雖然政治舉措具有爭議，特朗普的支持率也曾因為非法移民問題的處理有些下降，但特朗普對經(jīng)濟的治理確實取得了一些成績，民意支持率最近也處于回升。

美國家庭的去杠桿使得美國家庭的財政狀況與危機時期相比發(fā)生改變，有更多緩沖空間面對外部沖擊。美國經(jīng)濟的約70%在于消費，美國經(jīng)濟的認知離不開對消費的認知，而消費主要看家庭的資產(chǎn)負債情況。2008年第3季度，也就是危機發(fā)生之時，美國家庭負債近13萬億美元，但2008年3季度至2012年3季度家庭負債總體減少了1.5萬億，其中0.4萬億通過商業(yè)銀行壞賬計提實現(xiàn)。從占比上看，家庭債務(wù)占GDP比從2009年1季度的87.1%下降到2018年1季度66.2%。去杠桿后，美國家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，家庭負債占資產(chǎn)比例從20.4%下降到13.4%，相應(yīng)地，償債率13.2%下降到10.3%。這表明去杠桿使得美國家庭財政狀況發(fā)生改變，有更多緩沖空間面對外部沖擊。

企業(yè)角度來看，美國金融市場健康，新稅改從家庭及企業(yè)兩方面降低稅負，加之進一步放松市場監(jiān)管，都使得美國經(jīng)濟具有很好的增長預(yù)期。首先，金融系統(tǒng)方面來看，美國銀行系統(tǒng)非常健康，銀行惜貸，不良*率低。美國聯(lián)儲對十大商業(yè)銀行進行年度兩輪壓力測試，美聯(lián)儲主席也對美國金融體系較為自信。高盛公司從無風(fēng)險利率、利差、股市、匯率等角度制定了指標衡量美國金融市場的風(fēng)險程度，這一指標表也明整體上美國金融市場比較有利于經(jīng)濟增長。

稅收方面，最近通過的稅收改革措施涵蓋家庭和企業(yè)兩方面。家庭稅收負擔(dān)有一定程度的減免；另外，企業(yè)名義稅率從35%降到21%，新的稅收計劃對美國企業(yè)的境外所得由屬人制改為屬地制，由于境外企業(yè)有大量現(xiàn)金留存，這一改革將促進境外企業(yè)留存的現(xiàn)金進行本土投資。此外，新稅改還鼓勵企業(yè)進行固定資產(chǎn)投資。從第三方Pwc對世界各國做出的稅務(wù)評估對比來看，美國在稅務(wù)上的競爭力由于稅改相比過去有所上升。減稅一方面通過提升勞動收入可提升消費；另一方面減稅促進投資有利于增加固定資產(chǎn)，而增加固定資產(chǎn)在短期和長期均有正向影響。短期固定資產(chǎn)增加會促進增長，長期則利于提升勞動生產(chǎn)率。此外，特朗普還放松監(jiān)管，降低了中小銀行的合規(guī)標準。中小銀行服務(wù)中小企業(yè)，中小銀行監(jiān)管放松對企業(yè)是重大利好。

綜合以上因素，普遍的預(yù)測認為美國經(jīng)濟增長將接近3%。與此同時，通脹并不嚴重。對美國宏觀的基本分析表明，美國目前整體經(jīng)濟環(huán)境非常好，經(jīng)濟增長可觀，同時通脹溫和。

美聯(lián)儲方面，美聯(lián)儲面臨的兩大任務(wù)是勞動市場的充分就業(yè)和穩(wěn)定通脹。首先看勞動市場，美國失業(yè)率已經(jīng)下降到自然失業(yè)率以下，工資沒有回歸到危機以前水平。工資增長有限，其原因在于：08年經(jīng)濟衰退時，很多企業(yè)主裁員但沒有降薪，所以經(jīng)濟復(fù)蘇初期也沒有相應(yīng)漲薪；此外工資沒有得到回升的主要群體為55歲以上員工，因為老員工的工資基數(shù)較高，導(dǎo)致平均來看工資沒有回升太多。另外，美國核心通脹占比較重的是租金通脹。美國地產(chǎn)研究表明，租金增速有下滑趨勢。商品的制造業(yè)出廠的價格指數(shù)上升對核心商品價格影響不大；弱美元會拉高進口商品價格，但對核心商品通脹影響有限。預(yù)期消費平減指數(shù)短期會上升超過2%，隨之會下降。但結(jié)構(gòu)性因素決定了美國的通脹長期會下行。

利率方面，2017年10月26，美國眾議院通過財政解決方案，從那時至今，作為美國房地產(chǎn)的基本對標利率的美國十年期國債漲幅60多點，國債利率的增長主要在于經(jīng)濟贈長預(yù)期。美國是年期國債利率增長由通脹預(yù)期引起的不足30點，而主要是由對經(jīng)濟增長的預(yù)期拉動的。從供求來看，特朗普的減稅措施將會增發(fā)國債，拉動國債上漲。但國債不會爆表，原因在于全球市場上存在大量國家國債負增長，對沖匯率風(fēng)險后，大量負利率國債的存在可以壓低美國國債利率的上限。此外。利率曲線的陡度是預(yù)期美國經(jīng)濟衰退的指標，而利率曲線的陡度有扁平化趨勢。

美元走勢方面，從今年4月開始，美元一改頹勢，開始上揚，這一上揚主要反映了外部國家（主要是歐元區(qū)）的走弱。過去兩個月美元走強主要反映了外部國家走弱，歐元區(qū)公布指標低于預(yù)期，此外主要發(fā)達國家中緊跟歐元區(qū)的英國，經(jīng)濟數(shù)據(jù)也不如美國。除發(fā)達國家以外，發(fā)展中國家對美也有不同程度貶值。近期美元仍有進一步走強趨勢，主要仍在于歐元區(qū)經(jīng)濟走低。與短期的走強不同，在中長期，美元受雙赤字影響，經(jīng)常賬戶赤字的存在使得美國貨幣在中長期有貶值壓力。

美股方面，由于經(jīng)濟基本面好轉(zhuǎn)、相對估值還算合理、公司加大回購等因素，美股可能仍有一定的上升空間。自2009年至今，美股經(jīng)歷了一段持續(xù)的復(fù)蘇，且持續(xù)時間長。市場人士普遍認為這一波美股上漲并不非常令人信服，美國2018年股市的明顯特征是，波動性上升，2018年美股波動性超2017年，但這還不能說明2018年美股反常。從美股的估值來看，周期性調(diào)整收益價格為32.11，從絕對值來看估值偏高；動態(tài)市盈率大概在歷史平均值附近。從相對估值來看，美國標準500的紅利水平與十年期國債利率相差100個點，相對估值來看基本合理。此外，美國公司退市容易，使得美國上市公司數(shù)量減少，再加上大規(guī)模的回購，有利于美股盈利增加。

對美國下次熊市發(fā)生時間的預(yù)測，可以從以下方面考慮。歷史上，美國數(shù)次熊市主要產(chǎn)生原因在于美國經(jīng)濟衰退、聯(lián)儲拼命加息、估值太高、大宗商品價格上漲。目前，美股相對估值基本合理，聯(lián)儲穩(wěn)定，不太可能瘋狂加息，原材料價格暴漲的可能性小，因此最有可能的引發(fā)熊市的原因在于經(jīng)濟衰退。預(yù)測美國經(jīng)濟衰退之時，就是美國股市發(fā)生熊市之時，而美國自二戰(zhàn)以來經(jīng)濟衰退主要跡象有三種：經(jīng)濟過熱導(dǎo)致聯(lián)儲升息、行業(yè)失調(diào)、泡沫破裂引發(fā)危機。

美中經(jīng)貿(mào)關(guān)系方面，中國要警惕當(dāng)前自身的經(jīng)濟下行、債務(wù)風(fēng)險加大的不利經(jīng)濟背景。雖然首輪貿(mào)易摩擦中500億美元占中國GDP的比重不高，但需要警惕的是中國目前處于經(jīng)濟下行，債務(wù)風(fēng)險加大的背景之下。從美國政商界對特朗普對華政策的態(tài)度來看，在野的民主黨普遍支持強硬的對華政策，美國商界對特朗普對華措施也沒有太強烈的反對，不過認為關(guān)稅并非最有效的解決兩國貿(mào)易爭端的工具。按目前的增長趨勢，中國在不久的將來，可能會成為世界上經(jīng)濟體量最大的國家，這將使世界存在除美國以外的另一力量，且中國力量是作為不同于美國價值觀的一股力量，可能對美國造成沖擊，使得美國開始重視中國崛起對美國地位造成的挑戰(zhàn)。美國內(nèi)部甚至還存在聲音認為美對中施壓已經(jīng)錯過了最佳時機。當(dāng)前有看法認為美國同時與很多國家斗爭，將使得這些國家可以與中國聯(lián)合起來抵制美國，作者認為這一看法不太現(xiàn)實，部分原因在于從價值觀來看這些國家與美國更為接近。美中貿(mào)易摩擦走勢的關(guān)鍵在于我們政府的態(tài)度，以及美國國內(nèi)最終哪派力量勝出。最大可能是小打，不太可能大打的原因在于中國在美中經(jīng)貿(mào)爭端上已經(jīng)作不少承諾，雙方立場差異已經(jīng)縮少，美方的一些要求，例如降低關(guān)稅、保護知識產(chǎn)權(quán)、適度減少國家補貼和放開市場準入等，也符合中國進一步改革開放的需要，最終雙方可能在11月美國中期選舉前達成一個（暫時）的貿(mào)易協(xié)定。

北大國家發(fā)展研究院 MBA

北京大學(xué)國家發(fā)展研究院的管理學(xué)教育在國內(nèi)商學(xué)教育里當(dāng)屬翹楚，依國家智庫，鑄商界領(lǐng)袖。其國際MBA項目是北京首家中外合作MBA，鏈接全球優(yōu)質(zhì)商科教育資源，國際特質(zhì)鮮明，同時深得北大人文底蘊，獨具國家智庫高度。目前，北大國發(fā)院開設(shè)兩個國際MBA項目：北京大學(xué)—倫敦大學(xué)學(xué)院MBA以及北京大學(xué)—弗拉瑞克商學(xué)院MBA項目，均設(shè)置全日制MBA和在職MBA，每年秋天開學(xué)。

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關(guān)于北大國發(fā)院 MBA 講壇

秉承北大兼容并包、和而不同的學(xué)風(fēng)，依托國發(fā)院“智庫中商學(xué)院”的優(yōu)勢，堅持“中西合璧、知行合一”的原則，北大國發(fā)院BiMBA商學(xué)院將于今年開始推出“MBA講壇”系列活動，通過邀請相關(guān)領(lǐng)域的知名學(xué)者、專家和行業(yè)領(lǐng)軍人物進行分享和互動，幫助新時代的創(chuàng)業(yè)者和管理者更好地了解中國經(jīng)濟發(fā)展的趨勢和規(guī)律、前沿科技和商業(yè)模式，了解新商業(yè)情境下的企業(yè)可持續(xù)發(fā)展和創(chuàng)造共享價值的最佳實踐，從而幫助未來商業(yè)領(lǐng)袖提升直面企業(yè)管理和實踐的各種問題。MBA講壇由國發(fā)院MBA中心主辦，同時也鼓勵MBA學(xué)生自發(fā)組織。MBA講壇系列活動選擇企業(yè)或嘉賓的標準是：推動社會進步、具有家國情懷，既面向世界又能解決中國問題。在形式上，既可以邀請嘉賓到朗潤園進行分享，也可以邀請國發(fā)院知名教授帶隊，以“企業(yè)課堂”的形式走進企業(yè)，就某個話題展開深度剖析和互動交流。