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巴菲特發(fā)表了“謝幕信”。當?shù)貢r間11月10日，伯克希爾·哈撒韋公司在官網發(fā)布了首席執(zhí)行官（CEO）巴菲特（Warren Buffett）致股東的年度信。

在公開信中，巴菲特表示從今年起將不再撰寫伯克希爾的年度報告，也不會再在年度股東大會上長篇大論，“正如英國人所說，我要‘安靜辭職 ’（go quiet）了。”

這或許將是95歲“股神”作為伯克希爾CEO的最后一份聲明。今年5月，94歲的巴菲特在伯克希爾年度股東大會上正式宣布，將于年底卸任CEO職務，結束其長達60年的執(zhí)掌生涯。

巴菲特的投資生涯是一部教科書級的財富創(chuàng)造史。1965年，他剛剛接手的伯克希爾還是一家瀕臨破產、市值僅剩470萬美元的紡織廠，如今已蛻變成旗下?lián)碛?0余家子公司、市值逾萬億美元的“投資帝國”。據(jù)伯克希爾公司2024年年報披露的數(shù)據(jù)，過去60年，伯克希爾公司股價累計漲幅超過5.5萬倍，年化復合收益率19.9%，遠超標普500指數(shù)的10.4%。

縱觀其投資生涯，巴菲特的投資哲學或許可以濃縮為4個關鍵詞：“能力圈”，只投資自己理解的領域；“逆向投資”，在別人貪婪的時候恐懼，在別人恐懼的時候貪婪；“安全邊際”，永遠為估值留出容錯空間；“長期持有”，好公司值得陪伴一生。

這些智慧被無數(shù)專業(yè)投資者奉為圭臬，也讓不少普通投資者“誤解”。巴菲特的“投資圣經”適合所有期望獲得財富的投資者嗎？普通人可以如何借鑒巴菲特的做法，從“股神”的投資智慧中獲益？今天與你分享長江商學院李學楠教授對巴菲特投資智慧的解讀以及面向普通投資者的策略建議。

李學楠

長江商學院金融學教授

中國產業(yè)政策研究中心主任

Q

眾所周知巴菲特極致踐行價值投資，普通人可以效仿他在投資中做價值判斷嗎？

李學楠教授：一家好公司不代表就是一個好的投資資產，因為好公司可能當前股票價格已經太高，在高位買入長期來看回報并不高。所以，即便知道這家公司是個好公司，依然要判斷它當前的價格是否合適，這是非常困難的。

我其實不建議普通投資者去做任何價值判斷，因為普通投資者并沒有像巴菲特一樣獲取信息的條件。支撐價值判斷的信息是多方面的，不僅包括公司自身發(fā)展狀況，還包括公司所在的行業(yè)及上下游行業(yè)的情況、宏觀經濟的走勢等等。這對普通投資者而言，基本是不可能完成的事情。因此，常為人所道的“挑一個好公司長期持有”的投資理念，普通投資者很難做到。

對于普通投資者，我的建議是做被動管理或被動投資，即：只投資寬基指數(shù)，并且千萬不要擇時。因為普通投資者往往難以準確把握擇時時機，其實即便是巴菲特也猜不準。你只需要持續(xù)地、均勻地去投資寬基指數(shù)，做到分散投資，對各大類資產都要投，不要只投股票，還要投債券、大宗商品等等，從而分散投資風險

寬基指數(shù)（如滬深300指數(shù)）的核心在于全面覆蓋市場多數(shù)股票而不進行個股篩選。普通投資者一定要持續(xù)投資，不要擇時操作，避免自己主觀判斷市場的高點或低點，進行大額買入、清盤撤離甚至加杠桿交易。

Q

如果巴菲特也不能做到精準擇時，那巴菲特是如何躲過每一場股災的？

李學楠教授：巴菲特也沒有逃過股災。市場行情不好的時候，巴菲特的表現(xiàn)也會受影響，只是比市場的整體表現(xiàn)要好。也就是說，股市下跌的時候，他的投資組合跌幅更??；或者在股市連年下跌的情況下，他的投資組合可能只下跌一年，但也不可能完全躲開所有下跌。

可以說，絕大多數(shù)人都沒有在股災中全身而退的能力。部分投資者可能成功躲過了一次股災，以為是自己的能力，但實際上可能更多是因為運氣。能在多數(shù)情況下準確判斷，躲過股災，才可稱為真正的能力。

所以我始終還是建議普通投資者，不要擇時。如果巴菲特在整個股市下跌時的回報率也是負，意味著他同樣無法精準擇時，那么普通投資者怎么可能做到精準擇時呢？一般投資者的擇時操作大概率會導致相反的結果——在高點買入，在低點賣出，即“追漲殺跌”。一旦主動擇時，99.99%的人面臨的結果就是“追漲殺跌”。

Q

今年5月的股東大會上巴菲特曾表示，希望能持有日本貿易公司股票至少50年。您如何解讀巴菲特投資日本的邏輯？對普通投資者而言，日本資產是一個好的投資標的嗎？

李學楠教授：巴菲特其實是加杠桿的。他加杠桿的方式可能很多人都了解，伯克希爾旗下很大一部分業(yè)務是保險公司。保險公司的商業(yè)模式是收取保費，并在未來某個時間點進行理賠賠付，在賠付之前，這些保費資金可以被用于投資。

從這個角度看，巴菲特實際上是運用了杠桿，這使得他所有投資的回報率都乘以杠桿率，意味著投資回報會被擴大。而且，由于他的杠桿資金成本極低（即保費），因此其回報率被進一步放大。普通投資者很難用這種方式加杠桿，或者說無法以如此低的成本加杠桿。

舉個簡單的例子：過去幾年許多投資者可能投資了日本資產，盡管日本股市在過去五年上漲了約70%至80%，但許多投資者實際沒有賺到太多錢，原因在于日元大幅貶值了30%至40%。然而，巴菲特的投資收益卻未受此影響，這是因為他采取了日元匯率風險中性策略。具體而言，他投資日本股票的資金并非將美元兌換成日元再進行投資，而是在日本市場發(fā)行債券后投資日本股市。

眾所周知，日本市場的利率極低，過去長期為負，最近一兩年才轉為正數(shù)，但十年期借貸利率仍低于1%。這意味著巴菲特能夠以極低的日元融資成本投資日本股市，并且他投資的五大商社等股票分紅利率很高，這些分紅遠超過其借貸利息成本，同時也不受日元貶值風險的影響。

然而，普通投資者根本無法復制這一點。即便你模仿巴菲特的投資策略，但由于資金來源不同，所面臨的風險也截然不同。

Q

您認為普通投資者應該如何借鑒巴菲特的做法？您對普通投資者進行價值投資有哪些具體的建議和策略指導？

李學楠教授：巴菲特一直強調，他堅持將絕大多數(shù)資金投入股票，因為從長期來看股票是回報率最高的資產。對于普通投資者我們也這樣建議，可以投資股市，但一定要分散投資，并且注重再平衡。

在金融領域，我們強調資產組合需要定期再平衡，即重新調整資產配置至初始比例。舉一個最簡單的資產組合示例：

假設我們有1000元投資資金，將80%投入滬深300指數(shù)，20%投入貨幣基金。貨幣基金的流動性極好，基本不會虧損，本金有保障，同時還能提供一定利息（盡管較低），我們可以將其視為現(xiàn)金（當然相較于銀行存款收益稍高）。

一年后，假設A股上漲了一倍，這時我們的資產比例就會發(fā)生變化：原本投資股票的800元變成1600元，意味著這部分資金占比超過了總額的80%。這時我們就要進行“再平衡”。我們的總資產由于股票上漲變?yōu)?800元（1600元股票 + 200元貨幣基金），那么按照80%:20%的配置比例，投入貨幣基金的資金應為360元；但當前貨幣基金只有200元，因此我們需要賣出160元股票，將所得現(xiàn)金轉入貨幣基金，使貨幣基金增至360元，這樣資產配置比例又回到了80%股票和20%現(xiàn)金。

這一操作實際上與巴菲特的策略相似，當風險資產（如股票）在短期內估值大幅上升時，通過動態(tài)調整將部分收益轉為現(xiàn)金。從長期來看，股票市場雖然上漲，但其回報率是一個均值回歸的過程，始終圍繞均值上下波動。這意味著，當某段時間股票回報率特別高、價值增長過快時，從概率上講，下跌的可能性也在增加。

通過“再平衡”原則，也就是始終保持股票和現(xiàn)金的配置比例為80%和20%，我們就可以有意識地在股票上漲過快時減持，將部分資金轉入現(xiàn)金；而在股票下跌時，就需要用現(xiàn)金買入更多股票來保持配置比例。遵循這樣的“再平衡”實際上實現(xiàn)了在股市高位減持、低位增持。這個過程其實是機械化的，無需任何主觀判斷。

Q

我們知道現(xiàn)在巴菲特可能手握3000多億美元的現(xiàn)金，您認為在目前的大環(huán)境下，巴菲特什么時候會出手？他可能對哪些資產感興趣？

李學楠教授：我們肯定很難斷定巴菲特會具體在2026 年還是 2027 年再出手，但可以肯定的是當他認為風險資產（股票）的價格足夠低時，他就會再出手。

我們一般怎么來看股票的估值是不是過高或者過低呢？通常我們會看每一股的價格相對于每一股的分紅或者盈利，如果這個比例太高，那我們就會認為股票價值估值過高。因為這意味著你為了購買這樣一個分紅付出了太高的價格。

美股和A股的歷史平均都是不太一樣的，所以如果你看歷史數(shù)據(jù)的話，美股現(xiàn)在的估值屬于一個非常高的區(qū)間，它現(xiàn)在所處的區(qū)間非常接近于過往2008年經濟危機、2000 年IT泡沫之前的區(qū)間。

而從歷史上來看，我們中國的A股目前是處于一個非常低的區(qū)間，所以雖然我們沒有辦法確定到底哪一天美國的股市會下跌、中國的股市會上漲，但是從統(tǒng)計上來看，美股處于一個歷史上非常高的區(qū)間，而A股在一個歷史非常低的區(qū)間，那美股下跌的概率肯定要比A股下跌的概率更高。

當然這里還有時間區(qū)間的問題，也就是當我們說下跌和上漲的時候，投資者可能心里會疑問，這說的是一個月內，還是一年、五年或者十年之內的下跌和上漲？

如果你看巴菲特的投資，他會非常強調一點：如果買入或者賣出一只股票，他腦子里的時間區(qū)間是十年。也就是說，他如果買這只股票，他一定是認為在十年之內這只股票都會有非常不錯的表現(xiàn)，這個時間區(qū)間是非常長的，他可以不去考慮短期內的波動。所以我們一般的投資者，尤其應該是這樣，投在股票里的錢，千萬不要太頻繁地操作。

對于短期的波動，像巴菲特這樣的人都沒有辦法能夠非常確定地去預測，在當前的時間點，他的態(tài)度是非常保守的，這就是為什么他持有的現(xiàn)金如此之高，他平均持有現(xiàn)金的比例大概是 15% 左右。

但現(xiàn)在他持有現(xiàn)金的比例已經接近 30% 了，可以看到這實際上是一個非常保守的投資策略，他投的就是高分紅股票。其實我想說的就是，我們可能只能通過他當前的投資來判斷他對于整個經濟前景的態(tài)度，那就是謹慎，現(xiàn)在是一個波動極大、不確定性極大的時間點，我要投一些我知道能夠提供穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產，同時我要保證有足夠多的現(xiàn)金來為即將出現(xiàn)的機會做準備，一旦這個機會出現(xiàn)，我可以馬上出手。至于這個機會什么時候出現(xiàn)，我覺得可能他自己也不知道。