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EMBA畢業(yè)論文是兩年研究學(xué)習(xí)成果的體現(xiàn)，也是獲得研究生學(xué)歷和碩士學(xué)位的必要條件。一篇EMBA畢業(yè)論文，從選題到定稿，通常需要經(jīng)過近一年的反復(fù)錘煉。

【北大光華EMBA】公眾號將甄選并介紹部分2023屆畢業(yè)論文內(nèi)容，以及作者的研究心路，為在讀同學(xué)們提供參考，也在更廣泛的領(lǐng)域傳播EMBA校友們的思想光華。

論文介紹

論文題目

《美國頁巖油行業(yè)并購動因和績效分析——以新潮能源并購GEP 資產(chǎn)為例》

張宇

光華EMBA2023屆畢業(yè)生

北京墨鑫國際能源投資有限公司總經(jīng)理、SURGE ENERGY 首席可持續(xù)發(fā)展官（CSO）

01傳統(tǒng)能源業(yè)的海外并購

并購是企業(yè)進行資源整合和實現(xiàn)快速擴張的重要手段，并購可以幫助企業(yè)實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，有利于降低企業(yè)的交易費用，產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟及協(xié)同效應(yīng)，進而強化企業(yè)的核心競爭力。隨著經(jīng)濟全球化和中國高質(zhì)量改革開放的步伐，境外投資和海外并購成為中國企業(yè)發(fā)展的重要路徑和舉措。

在過去的10年里，中國企業(yè)海外并購經(jīng)歷了從快速增長到理性回歸的過程，由中國需求為中心的資產(chǎn)收購轉(zhuǎn)變?yōu)槿蛐再Y產(chǎn)配置，由盲目擴張、非理性收購轉(zhuǎn)變?yōu)楦⒅夭①忂壿嫷漠a(chǎn)業(yè)整合和更注重戰(zhàn)略協(xié)同、文化融合、并購后整合的理性投資。中國對外投資的行業(yè)也隨著中國產(chǎn)業(yè)升級的戰(zhàn)略而有所變化。

圖片來源：論文配圖

截至2021年底，中國對外直接投資覆蓋了國民經(jīng)濟所有行業(yè)類別。其中值得注意的是在采礦業(yè)的對外投資中，石油和天然氣開采業(yè)占了最大的份額。作為全球最大的能源消費國，中國石油和天然氣的對外依存度逐年增高，傳統(tǒng)能源領(lǐng)域的對外投資有助于先進開采技術(shù)的引進，引領(lǐng)國內(nèi)的行業(yè)進步。歷年來中國企業(yè)在美國頁巖油氣行業(yè)進行了交易金額巨大的直接投資，但文獻或者媒體鮮有文章對這些海外投資進行深度跟蹤報道和分析。

圖片來源：論文配圖

論文寫作階段，GK07班（EMBA146班）張宇作為山東新潮能源股份有限公司的董事會秘書、副總經(jīng)理，深度參與了新潮能源并購美國GEP油氣資產(chǎn)的項目。因此，他的畢業(yè)論文聚焦頁巖油行業(yè)的跨國并購，構(gòu)建了美國頁巖油上游行業(yè)基本狀況和中國企業(yè)在這一領(lǐng)域投資狀況的宏觀背景，以新潮能源跨境收購GEP油氣資產(chǎn)案例為研究對象，對頁巖油行業(yè)的并購動因及風(fēng)險因素進行研究探索，總結(jié)了中國企業(yè)投資美國頁巖油行業(yè)的經(jīng)驗與教訓(xùn)。

02頁巖油氣業(yè)并購的困難重重

石油被譽為大宗商品皇冠上的明珠，廣泛地應(yīng)用在能源、化工、材料等各個領(lǐng)域，它不是可有可無的奢侈品，而是滲透進普通人衣食住行各個方面的生活必需品。頁巖油氣是指存在于頁巖層系中的石油和天然氣，通常無自然產(chǎn)能或者低于工業(yè)石油產(chǎn)量下限，需要采用特殊工藝技術(shù)措施才能獲得產(chǎn)量。

中國頁巖油氣資源儲備豐富，21世紀初期，中國就開始關(guān)注遠在大洋彼岸發(fā)生的頁巖技術(shù)革命。在經(jīng)濟全球化的推動下，中國產(chǎn)業(yè)資本和金融資本在美國頁巖油氣行業(yè)的投資金額巨大，希望通過對美國頁巖油氣生產(chǎn)商的投資合作，學(xué)習(xí)先進的管理經(jīng)驗，引進頂尖的生產(chǎn)技術(shù)和裝備，賺取投資回報。

但是頁巖油氣的跨境投資困難重重，其中CFIUS（美國外國投資委員會）審查是中國企業(yè)投資美國油氣資產(chǎn)能否成功的首要風(fēng)險因素。CFIUS寬泛的審查范圍和模糊的國家安全利益及經(jīng)濟利益的定義，給外國投資者在美國的并購交易帶來極大不確定性。實踐證明，CFIUS 對中國企業(yè)投資美國頁巖油資產(chǎn)采取了謹慎開放的態(tài)度。此外，理解頁巖油行業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營特點是實施該行業(yè)并購的重要基礎(chǔ)，相比傳統(tǒng)油井，頁巖油井具有技術(shù)工藝復(fù)雜，建產(chǎn)周期短，初始產(chǎn)量高，單井產(chǎn)量迅速衰減的特點。這些特點是需要在實施并購過程中重點考慮的問題。

總體來講，過往中國在美國頁巖油氣行業(yè)的投資并沒有帶來預(yù)期的收益——無論是像中海油投資優(yōu)尼科能源在投資過程中的失利，還是像美都能源收購伍德拜恩在經(jīng)營數(shù)年之后的難以為繼——中國并未掌握頁巖油氣開采的技術(shù)和管理經(jīng)驗，也沒有顯著地獲得超額財務(wù)收益。

03新潮能源成功并購的啟示

石油行業(yè)是受新冠疫情影響最嚴重的行業(yè)之一，國際油價在2020年發(fā)生了史詩級的暴跌，WTI石油和天然氣月均價格同比下降超過31%和20%。然而行業(yè)危機中往往是實施并購的絕佳機會，行業(yè)弱周期中預(yù)期的差異往往對買家有利。中國上市公司新潮能源成功在美國收購頁巖油資產(chǎn)，不僅實現(xiàn)了向油氣行業(yè)進軍的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，還借助跨境并購快速發(fā)展成為中資在美國最大的頁巖油生產(chǎn)商，并取得了顯著的財務(wù)回報。

圖片來源：論文配圖

新潮能源的成功并購案例證明，發(fā)展戰(zhàn)略是并購的出發(fā)點和落腳點，在行業(yè)內(nèi)進行業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度高的并購更易于發(fā)揮出協(xié)同效應(yīng)的潛力。新潮能源在最近5年的年度報告中，將企業(yè)戰(zhàn)略定義為：“主動捕捉油田資產(chǎn)和油氣產(chǎn)業(yè)鏈上的并購機會”，基于這樣的戰(zhàn)略，雖然國際油價在近5年里發(fā)生了巨大的變化，但新潮能源在這些變化中堅定落實了上述企業(yè)戰(zhàn)略。而并購的時點和標的則是長期跟蹤出來的，新潮能源根據(jù)自身情況，早在2019年7月就設(shè)定了油氣資產(chǎn)收購愿望清單，授權(quán)美國子公司管理團隊搜尋符合愿望清單的項目。

當(dāng)然，并購的成功實施也并非偶然。首先，新潮能源擁有一支熟悉跨境并購交易步驟、政府審批流程、CFIUS審查流程、國際通行規(guī)則和東道國法律等的中國和美國團隊。其次，新潮能源美國子公司早在2019年就向CFIUS進行油田收購活動的一攬子申報，并獲得了批準許可。再次，在資金出境審批存在重大不確定性情況下，新潮能源美國子公司于2019年在美國發(fā)行了5 億美元的高收益?zhèn)?，為并購成功實施的保駕護航。

并購?fù)瓿珊?，新潮能源成功抵御和扭轉(zhuǎn)了極端市場環(huán)境導(dǎo)致的油氣產(chǎn)量下降趨勢，儲量和產(chǎn)量得到補充甚至創(chuàng)出了歷史新高，完井效率在并購后大幅提升，保持和鞏固了市場地位，同時公司和債項信用評級也得到了改善，發(fā)揮出了協(xié)同效應(yīng)，滿足了并購的初衷和訴求。

張宇在他的論文中全面收集了新潮能源并購GEP的直接和間接資料，在系統(tǒng)整理這些資料的基礎(chǔ)上，對所要分析的問題如頁巖油上游企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營特征，并購的動因、績效和風(fēng)險進行逐項研究，通過綜合分析得出分析結(jié)論和規(guī)律性、結(jié)論性認識。這些研究不僅填補了相關(guān)領(lǐng)域研究上的空白，也為其他準備在美國實施并購與投資的企業(yè)，特別是為計劃在美國進行頁巖油上游行業(yè)并購和投資的企業(yè)提供了參考與借鑒。

EMBA論文作者說

問論文寫作經(jīng)歷了什么樣的過程？

答可以用十月懷胎來形容寫論文的過程，確實有脫了幾層皮的感覺。

論文構(gòu)思階段，我發(fā)現(xiàn)自己仿佛是一位探險家，帶著一腔熱情和自信出門，隨著搜集的材料和參考文獻增多，我發(fā)現(xiàn)自己對熟悉的領(lǐng)域竟然并沒有想象中那么熟悉，關(guān)于行業(yè)的認識是現(xiàn)象而不是規(guī)律。我搜集了類似題材的論文，總結(jié)出共性的論文結(jié)構(gòu)以及研究方法，畫出了思維導(dǎo)圖和每個部分要解決的問題，隨著研究的深入，論文要解決的問題逐漸具體而清晰。

寫作是個馬拉松長跑的過程，在某個階段達不到預(yù)設(shè)的配速。為避免拖延我制定了一個寫作計劃，但這個計劃經(jīng)常被出差和突發(fā)事件挑戰(zhàn)，更糟糕的是，有一個階段我突然一句話都寫不出來了。我的論文導(dǎo)師周長輝教授非常負責(zé)，組織了一個論文寫作群，大家相互督促，相互影響，相互激勵，二月底看著大家論文都交了初稿，突然一天我思路大開，完成了剩余部分的寫作。

修改階段，論文初稿完成只是萬里征途的一半，行百步者半九十。排版調(diào)整就用掉了將近兩周時間，電腦文件夾里保存了十幾版final version，每次校稿都有收獲。隨著修改的地方越來越少，我感到一種深深的滿足感。

問論文寫作過程中，用到了哪些課程中學(xué)到的知識？

答北大光華—Kellogg國際EMBA項目的課程設(shè)計著眼于培養(yǎng)學(xué)員的領(lǐng)導(dǎo)力和管理能力、商業(yè)思維和戰(zhàn)略眼光、團隊合作和人際關(guān)系、全球視野和國際化素養(yǎng)，課程涵蓋了市場營銷、財務(wù)管理、運營管理、企業(yè)金融、商務(wù)談判等商業(yè)領(lǐng)域各個方面。

我的畢業(yè)論文運用案例分析法講述了企業(yè)面對不確定性如何作出一個正確的境外并購決策并執(zhí)行好的故事，主要涉及到Statistical Decision Analysis、Managerial Finance、Foundations for Strategy Formulation、Negotiation、Strategic Crisis Management等課程的內(nèi)容，比如用一對一談判的方式避免“贏家詛咒”的風(fēng)險就運用了談判課上講授的原理。

問光華的EMBA課程中，你收獲最大的有什么課程？

答在光華的EMBA課程中，我收獲最大的課程之一是價值投資（Value Investing），這門課程對我的投資者關(guān)系管理工作有很大幫助。

通過學(xué)習(xí)價值投資，我了解了投資決策的原理和方法，學(xué)會了如何評估和選擇具有潛在價值的投資機會。課堂上講授的Lazy man portfolio以及選標的用的company checklist都非常實用，這些知識使我能夠更加全面地理解投資者對公司的關(guān)注點，并提供有針對性的信息和解釋，以滿足他們的需求。

此外，價值投資課程還加強了我的財務(wù)分析能力和風(fēng)險管理意識、培養(yǎng)了我對長期投資價值的理解和堅持。我學(xué)到了價值投資的核心原則，如專注于長期業(yè)績、關(guān)注公司的內(nèi)在價值和安全邊際等。這使我能夠更好地與投資者共同追求長期增長和價值創(chuàng)造的目標，并在投資者關(guān)系管理中傳遞公司的戰(zhàn)略愿景和價值主張。

問你對哪個教授印象最深，為什么？

答印象最深的講授戰(zhàn)略營銷管理（Strategic Marketing Management）的教授Alexander Chernev。

美國西北大學(xué)凱洛格商學(xué)院2023年在美國排名與斯坦福大學(xué)的商學(xué)院并列排名第三，營銷管理是凱洛格商學(xué)院的看家強項。在準備這門課程的時候，就聽班里的學(xué)霸說Chernev教授的課程《STRATEGIC MARKETING MANAGEMENT》非常硬核，他的教學(xué)風(fēng)格通常被描述為生動活潑和互動性強，能夠引發(fā)思考和討論，廣受學(xué)生歡迎。

我之前的學(xué)習(xí)和工作經(jīng)歷沒有涉及到市場營銷，上課之前還非常忐忑，不知道能不能聽得懂。事實證明擔(dān)心是多余的，教授在課堂上用鮮花、止疼藥、牛肉干和剃須刀等生活中很常用的商品銷售案例，從價值主張出發(fā)一步步引導(dǎo)大家如何制定營銷計劃、如何識別目標客戶，如何制定市場定位，如何用營銷策略改善財務(wù)報表，如何制定營銷戰(zhàn)術(shù)……課程中介紹了大量的模型和框架，比如價值地圖（value map）、7T框架、G-STIC框架、目標市場選擇矩陣表，講授的內(nèi)容甚至細到了商品在超市擺放位置的選擇。

這門課上完之后，我感覺自己不是一聽就懂，一用就涼，一過就忘的狀態(tài)，而是實打?qū)嵉亩昧嗽聿⒛軌蜻\用在一些地方，有時候在逛超市的時候也會按照學(xué)到的營銷理論和方法一步步去思考，感覺上完這門課填補了一個知識和經(jīng)驗空白，這種感覺很美妙。