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互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)從無到有，在過去短短的20多年時(shí)間內(nèi)野蠻生長，已經(jīng)成長為商界的龐然大物，一時(shí)間互聯(lián)網(wǎng)業(yè)界的平臺(tái)公司、獨(dú)角獸公司成為街頭巷尾的熱門詞匯。2021年，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)開始大調(diào)整，紛紛從野蠻生長、外延擴(kuò)張轉(zhuǎn)向規(guī)范有序、高質(zhì)量發(fā)展。

中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)究竟經(jīng)歷了怎樣的昨天和今天，會(huì)迎來怎樣的明天?中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)究竟與國外同行企業(yè)存在怎樣的不同或差距?從財(cái)報(bào)角度看或許會(huì)提供不一樣的答案。

長江商學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)教授薛云奎教授將采用“四維分析法”來展示互聯(lián)網(wǎng)公司財(cái)報(bào)及其與公司戰(zhàn)略、經(jīng)營、管理和財(cái)務(wù)的內(nèi)在邏輯聯(lián)系，通過縱向與橫向相結(jié)合的分析方法，全面、系統(tǒng)、深入地解析中美互聯(lián)網(wǎng)公司的競爭能力與差異，并以此來理解互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的全球競爭格局。

《穿透財(cái)報(bào)：發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)的商業(yè)邏輯》

作 者：薛云奎

出版社：機(jī)械工業(yè)出版社/華章管理

出版年：2022年5月

機(jī)械工業(yè)出版社

在本書的各章中，我們分析了全球互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的競爭格局，當(dāng)然，更確切地說是中美互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之間的競爭格局和差異?；蛘?，再確切一點(diǎn)，是中美互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之間的差距。

在未開始本書的分析之前，我以為中美互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之間的差距相對(duì)于其他領(lǐng)域來說是最小的，甚至我們正在彎道超車，趕超世界領(lǐng)先水平。但分析后的結(jié)論卻并不如預(yù)期那么樂觀。

以下，就是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)財(cái)報(bào)分析后的主要結(jié)論，謂之“大結(jié)局”，其實(shí)是“大結(jié)論”。

1

經(jīng)營面的綜合評(píng)價(jià)

從經(jīng)營層面來看，中國的互聯(lián)網(wǎng)公司要明顯優(yōu)于美國同類公司。因?yàn)橹袊镜膹?fù)合增長率要明顯高于美國公司。

其中增長最快的是阿里，因?yàn)榘⒗镏挥?年的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，從2012年至2020年，阿里的復(fù)合增長率高達(dá)49.87%，是所有樣本公司中增長最快的公司。

其次是京東48.58%，元宇宙(Meta) 41.79%，然后是騰訊36.90%。

增長最慢的是字母表(Alphabet)，過去10年的復(fù)合增長率僅為19.08%。

這表明中國互聯(lián)網(wǎng)公司的經(jīng)營普遍要比美國公司更成功，中國互聯(lián)網(wǎng)公司更擅長經(jīng)營和買賣，當(dāng)然，也有可能是中國消費(fèi)市場要優(yōu)于美國市場的原因。

從銷售毛利率來看，中國互聯(lián)網(wǎng)公司明顯落后于美國同行。

在所有樣本公司中，元宇宙銷售毛利率排名第一，高達(dá)80.58%，這表明其產(chǎn)品最具有獨(dú)特性。

最低的為京東，僅為14.63%，因此京東可以看成是成本領(lǐng)先的公司。

其他公司均具有高科技公司的特征，這表明其產(chǎn)品具有相當(dāng)?shù)牟町愋院洼^強(qiáng)的市場競爭能力。

從中美互聯(lián)網(wǎng)公司2020年研發(fā)投入來看，美國互聯(lián)網(wǎng)公司的研發(fā)投入要顯著高于中國互聯(lián)網(wǎng)公司。無論在投入的絕對(duì)金額方面，還是其占銷售毛利的比重方面，都要顯著高于中國互聯(lián)網(wǎng)公司。

研發(fā)投入金額和占比最大的均是亞馬遜公司，2020年亞馬遜研發(fā)投入427億美元，占銷售毛利的45.35%。

研發(fā)投入最少的是京東，25億美元。

中國四家公司研發(fā)投入合計(jì)181億美元，美國三家公司合計(jì)888億美元，幾乎是中國四家公司之和的5倍，由此可知，中美互聯(lián)網(wǎng)公司研發(fā)投入的差距巨大。

2

管理面的綜合評(píng)價(jià)

從管理層面來看，美國互聯(lián)網(wǎng)公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率要普遍好于中國公司。

但資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率最高的互聯(lián)網(wǎng)公司是京東，每年1.77次，表明京東擁有最高的資產(chǎn)利用效率；最低的是百度，僅為0.32次。

美國互聯(lián)網(wǎng)公司資產(chǎn)利用效率普遍好于除京東外的中國其他互聯(lián)網(wǎng)公司，這恐怕主要是中國互聯(lián)網(wǎng)公司普遍酷愛股權(quán)投資所引起的。

如果我們將中美互聯(lián)網(wǎng)公司資產(chǎn)余額中長期股權(quán)投資的影響剔除，只考察其經(jīng)營性資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，則結(jié)論與上述稍有不同。幾乎所有的中國公司都有明顯的改善，騰訊和阿里幾乎提高了一倍左右。

而美國公司因亞馬遜和元宇宙并不持有長期股權(quán)投資，所以，它們前后的資產(chǎn)利用效率并沒有變化。字母表公司雖有變化，但持有權(quán)益類投資的比例不大。

這表明美國的互聯(lián)網(wǎng)公司并不熱衷于投資其他的同行或相關(guān)公司，這或許是文化上的差異，也或許是擔(dān)心反壟斷或其他商業(yè)禁止條款的限制。

中國互聯(lián)網(wǎng)公司以騰訊、阿里為代表，如此熱衷于股權(quán)投資，致力于打造自己的所謂生態(tài)帝國，編織相互交叉和聯(lián)系的股權(quán)網(wǎng)絡(luò)，實(shí)在是貽害無窮。

因?yàn)檫@種股權(quán)上的結(jié)盟，是利益鎖鏈，當(dāng)這張網(wǎng)編得足夠大，它就會(huì)成為政府監(jiān)管的重點(diǎn)，未來風(fēng)險(xiǎn)極大。

而且，過度的股權(quán)投資也會(huì)分散對(duì)主業(yè)的專注，愛上了資本造富傳奇，從而忘記埋頭苦干的珍貴品質(zhì)，值得大家深思。

從中美互聯(lián)網(wǎng)公司費(fèi)效比來看，效率最高的仍然是中國的京東，費(fèi)效比僅為4.50%，遠(yuǎn)低于其他樣本公司。

而美國的亞馬遜則成為耗費(fèi)最高的公司，費(fèi)效比達(dá)22.59%。

總體上看，中國互聯(lián)網(wǎng)公司的費(fèi)效比略好于美國公司，但彼此差距不大，只有京東和亞馬遜成為兩個(gè)極端。這或許與它們各自的戰(zhàn)略定位有關(guān)，京東一直以來都在追求成本領(lǐng)先，包括低價(jià)策略，而亞馬遜則更注重客戶體驗(yàn)。

從中美互聯(lián)網(wǎng)公司人均創(chuàng)收和人均創(chuàng)利指標(biāo)來看，元宇宙當(dāng)仁不讓地排在所有公司的前面，人均創(chuàng)收147萬美元，人均創(chuàng)利50萬美元，遙遙領(lǐng)先，與它高企的銷售毛利率相對(duì)應(yīng)，成為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)盈利能力最強(qiáng)的公司。

亞馬遜和京東則成為墊底的難兄難弟，盈利能力最弱。亞馬遜人均創(chuàng)收30萬美元，人均創(chuàng)利2萬美元；京東人均創(chuàng)收36萬美元，人均創(chuàng)利也是2萬美元。

總體上來看，美國互聯(lián)網(wǎng)公司占據(jù)了人均創(chuàng)收和人均創(chuàng)利的第一和第二位，領(lǐng)先于中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

3

財(cái)務(wù)面的綜合評(píng)價(jià)

從中美互聯(lián)網(wǎng)公司2020年資產(chǎn)負(fù)債率排名來看，亞馬遜高居榜首，達(dá)70.92%，是一家高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)的公司。

而元宇宙的資產(chǎn)負(fù)債率則墊底，僅19.47%。其他樣本公司的資產(chǎn)負(fù)債率均介于30%～50%。

由于美國互聯(lián)網(wǎng)公司元宇宙和字母表占據(jù)了資產(chǎn)負(fù)債率最低的前兩位，總體上來看，它們的財(cái)務(wù)政策更穩(wěn)健。

亞馬遜的資產(chǎn)負(fù)債率雖高，但公司資產(chǎn)流動(dòng)性好，所以，實(shí)際上也沒有任何財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，反倒是因其股權(quán)資本占比較小而提升了它的股東權(quán)益回報(bào)。

從流動(dòng)比率指標(biāo)來看，中美互聯(lián)網(wǎng)公司均擁有很強(qiáng)的短期償債能力，元宇宙以5.05排在第一。墊底的是亞馬遜，其流動(dòng)比率為1.05，資金利用效率最高。而元宇宙顯然在財(cái)務(wù)上最安全。

由于元宇宙和字母表排在最安全的前一、二名，所以，總體上美國互聯(lián)網(wǎng)公司比中國互聯(lián)網(wǎng)公司更安全。

騰訊因其較大比例的長期股權(quán)投資壓低了它的流動(dòng)比率，但如果它將持有的長期股權(quán)中已上市流通的股權(quán)歸類至流動(dòng)資產(chǎn)的話，它的這一指標(biāo)將大大改善。

所以說，根據(jù)單一的財(cái)務(wù)指標(biāo)來下結(jié)論，很可能并不能恰當(dāng)?shù)胤从尺@些公司真實(shí)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

4

業(yè)績面的綜合評(píng)價(jià)

從凈利潤及其增長的指標(biāo)來看，京東因?yàn)樵诒容^的時(shí)間窗口早期一直處于虧損狀態(tài)，最近三年才開始盈利，所以，其復(fù)合增長率表現(xiàn)最好，高達(dá)286.12%。

百度因?yàn)樵谶^去三年連續(xù)因主營業(yè)務(wù)負(fù)增長而拖累其成為樣本公司中成長最慢的公司，過去10 年的復(fù)合增長率僅為14.51%。

但無論如何，這些樣本公司在過去10年里都經(jīng)歷了凈利潤的高速增長。相較之下，中國的京東和阿里成為樣本公司中增長最快的兩家公司，所以，在這個(gè)指標(biāo)上我們偏向于認(rèn)為中國互聯(lián)網(wǎng)公司在業(yè)績方面優(yōu)于美國公司。

從凈利潤現(xiàn)金含量倍數(shù)來看，亞馬遜以3.1倍的凈利潤現(xiàn)金含量倍數(shù)傲視群雄，京東則以0.86墊底，如圖9-10所示。

僅好于京東的是百度，凈利潤現(xiàn)金含量倍數(shù)為1.08倍。這兩家中國公司都因其利潤中源自權(quán)益類資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)收益占比較大而降低了它的表現(xiàn)。包括騰訊、阿里也是如此。

總體上，美國互聯(lián)網(wǎng)公司在這個(gè)指標(biāo)上完全領(lǐng)先于中國公司，這表明它們擁有更高的利潤含金量。

最后，從中美互聯(lián)網(wǎng)公司2020年股東權(quán)益報(bào)酬率指標(biāo)來看，排在前三位的分別是京東、亞馬遜和元宇宙。

元宇宙之所以沒能占據(jù)第一的位置，最直接的原因是其完全沒有財(cái)務(wù)杠桿的放大效應(yīng)，而亞馬遜則擁有最大的杠桿。

京東的財(cái)務(wù)杠桿雖然遠(yuǎn)低于亞馬遜，但在樣本公司中同樣排名第二，所以也擁有較大的杠桿效應(yīng)。

由此可知，股東權(quán)益報(bào)酬率主要受兩個(gè)因素的影響：一是盈利水平，二是財(cái)務(wù)杠桿。相比之下，財(cái)務(wù)杠桿對(duì)這一指標(biāo)的影響要遠(yuǎn)勝過盈利水平的影響。所以，在財(cái)報(bào)分析中要小心被這個(gè)指標(biāo)所欺騙。

綜合上述，我們能否從這些樣本公司的對(duì)比中評(píng)選出一家最優(yōu)的公司呢？

答案是否定的。

從嚴(yán)格意義上來說，世界上沒有任何一家公司可以與另外一家公司對(duì)比。

無論以騰訊、阿里、京東、百度為代表的中國公司，還是以亞馬遜、元宇宙和字母表為代表的美國公司，它們各自都具有鮮明的個(gè)性與特點(diǎn)，沒有一家是可以和另外一家公司完全可比的。

由此可知，財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)更主要的是作為溝通公司內(nèi)部管理者與外部利益關(guān)系人關(guān)于公司業(yè)績與風(fēng)險(xiǎn)的橋梁，而非用作公司與公司之間的對(duì)比。

但毫不否認(rèn)的是，由于不同公司間共同遵循了會(huì)計(jì)確認(rèn)、記錄、計(jì)量和報(bào)告的通用模式和通用準(zhǔn)則，所以，這些財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)又因此而具有了公司間相互可比的基礎(chǔ)，財(cái)務(wù)報(bào)表也因此而被稱為通用的商業(yè)語言。

隨著國際的會(huì)計(jì)方法與準(zhǔn)則的趨同，一個(gè)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部企業(yè)間通用的商業(yè)語言也正在演變?yōu)槿蛲ㄓ玫纳虡I(yè)語言。強(qiáng)調(diào)它作為商業(yè)語言的通用性，也在于建立企業(yè)之間的可比性，但這并不等于透過財(cái)報(bào)而建立的可比性就使得這些企業(yè)相互之間可比了。

財(cái)報(bào)分析結(jié)論只是商業(yè)投資決策的重要參考，而非直接依據(jù)。

如果在上述分析中加入個(gè)人偏好，我認(rèn)為四維分析法還是可以篩選出最優(yōu)公司的。

如果從盈利能力的角度來評(píng)價(jià)，很顯然，元宇宙是當(dāng)之無愧的第一名，因?yàn)闊o論在銷售毛利率還是人均創(chuàng)收和人均創(chuàng)利上，它都遙遙領(lǐng)先于其他樣本公司。

如果從經(jīng)營和管理效率的角度來評(píng)價(jià)，當(dāng)首推京東，因?yàn)樗阡N售收入增長率和系列管理效率指標(biāo)上都明顯優(yōu)于其他公司。

如果要從盈利能力角度來評(píng)價(jià)，當(dāng)首推元宇宙，因?yàn)闊o論產(chǎn)品競爭力、社會(huì)影響力、財(cái)務(wù)安全性，還是盈利增長與質(zhì)量，各方面都顯示出它的卓越品質(zhì)。

如果從研發(fā)投入的角度來看，字母表非常引人關(guān)注，因?yàn)闊o論它的研發(fā)投入金額，還是力度，都堪稱樣本公司中的佼佼者，更重要的是它的研發(fā)理念完全與眾不同，它的高舉高打策略很可能給人類帶來意想不到的革命性突破。

如果從可持續(xù)發(fā)展的角度來評(píng)價(jià)，亞馬遜也許最具有發(fā)展?jié)摿?，因?yàn)樗冀K致力于打造顧客最佳體驗(yàn)，并把平臺(tái)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)放在首位。

如果要評(píng)出最全面、最穩(wěn)重的“模范生”，我更愿意推薦字母表。因?yàn)樽帜副淼母黜?xiàng)指標(biāo)表現(xiàn)均衡，且呈現(xiàn)出最平滑、穩(wěn)定的變動(dòng)趨勢(shì)。

騰訊和阿里，無疑是中國最具綜合競爭力的互聯(lián)網(wǎng)公司。各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)相對(duì)都比較均衡，實(shí)力雄厚。

只是相比之下，騰訊更為穩(wěn)健，阿里更為激進(jìn)。阿里新零售戰(zhàn)略從線上拓展到線下，增長速度咄咄逼人，遠(yuǎn)超騰訊。但騰訊主業(yè)和股權(quán)投資實(shí)力雄厚，廣泛布局，占得先機(jī)。

當(dāng)然，若依個(gè)人偏好，我更喜歡騰訊，因?yàn)樗臃€(wěn)健、全面，而阿里太過激進(jìn)、浮夸，不僅資產(chǎn)中包含較大比例的商譽(yù)泡沫，利潤中也包含大比例的資本溢價(jià)利得，所以，其增長的質(zhì)量遠(yuǎn)不如騰訊。

但正如之前所言，是阿里更好還是騰訊更好，本身并沒有標(biāo)準(zhǔn)答案，只是個(gè)人偏好使然。

5

企業(yè)文化與底層價(jià)值觀

關(guān)于中美互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之間的差距，除了前述財(cái)報(bào)業(yè)績之外，我還想在本書正式收官之前說說企業(yè)文化與底層價(jià)值觀方面的差距或不同。

相比之下，在前述案例中，美國互聯(lián)網(wǎng)公司的價(jià)值觀更加傾向于簡單、具體和厚重，而中國互聯(lián)網(wǎng)公司則顯得相對(duì)復(fù)雜、抽象與表層。

如亞馬遜所奉行的價(jià)值觀簡單如華為一樣，是始終如一地貫徹“以用戶為中心”的經(jīng)營理念，它始終堅(jiān)持做地表最強(qiáng)的“以客戶為中心”的好公司，把“取少予多”作為企業(yè)員工應(yīng)秉持的基本價(jià)值認(rèn)同。

字母表則以“整合全球信息資源，服務(wù)普羅大眾”為己任，把“不作惡”列為公司員工的座右銘。它擁抱協(xié)作和創(chuàng)造力，鼓勵(lì)思想的迭代，以應(yīng)對(duì)技術(shù)和社會(huì)中的復(fù)雜挑戰(zhàn)。它始終把多樣性、公平性和包容性貫穿于公司文化的方方面面，以使之與用戶的需求保持一致。

元宇宙的使命是“賦予普羅大眾建立社區(qū)的能力，以縮小人與人之間的距離”。它始終把人放在每一個(gè)網(wǎng)絡(luò)連接點(diǎn)的核心位置，秉持獨(dú)一無二的創(chuàng)意、創(chuàng)新和影響力制勝的價(jià)值認(rèn)同。

相比之下，中國互聯(lián)網(wǎng)公司在文化與價(jià)值觀方面的提煉則要顯得相對(duì)復(fù)雜和抽象一些。

如阿里的使命是要讓“天下沒有難做的生意”。

從它的服務(wù)對(duì)象來說，這樣定義也許無可厚非。但若從更廣泛意義上的消費(fèi)者概念來說，天下沒有難做的生意，就意味著天下沒有老百姓好過的日子。

商道的關(guān)鍵在于達(dá)成買家與賣家之間的某種均衡，從而建立真正的共享或共贏，商業(yè)活動(dòng)也才能因此而得到持久的繁榮。

京東的目標(biāo)是要成為全球最大的電子商務(wù)公司，這句雖然簡單明了，但只表達(dá)了老板的野心，而并非員工和消費(fèi)者的訴求。

2020年5月，京東修改了它的使命：“技術(shù)為本，致力于更高效和可持續(xù)的世界?！?/p>

相對(duì)于之前的版本來說，這一修改有了很大的進(jìn)步，但又不那么具體，不易被人們所理解和在執(zhí)行中落地。當(dāng)然，我們希望這一全新使命會(huì)幫助京東走得更遠(yuǎn)。

百度堅(jiān)信技術(shù)可以改變?nèi)藗儼l(fā)現(xiàn)及消費(fèi)信息的方式，卻并沒有明確是善的利用還是不善的利用。

技術(shù)猶如一把雙刃劍，善的利用，可以幫助人們?cè)谛畔⒌暮Ｑ笾兴阉鞯阶约合胍男畔ⅲ徊簧频睦?，則會(huì)把消費(fèi)者的信息搜索變成為自己牟取私利的工具。

“競價(jià)排名”就是對(duì)信息搜索服務(wù)的“惡”的利用，把用戶想要的信息服務(wù)變成了商家推送的廣告服務(wù)，所以，人們很難定義這種改變究竟是在行善，還是在作惡。

騰訊強(qiáng)調(diào)“科技向善”，首先強(qiáng)調(diào)了善的初心。但如何將科技變成行善的工具而不僅僅是為自身牟利，這的確要進(jìn)行持續(xù)的探索和完善。

如何既能夠利用科技服務(wù)社會(huì)，幫助社會(huì)文明進(jìn)步與健康發(fā)展，又能夠從服務(wù)中獲取進(jìn)一步發(fā)展的動(dòng)力，便成為構(gòu)建理想商業(yè)模式的方法論。

由此可見，好的企業(yè)一定是秉持正確價(jià)值觀，長期堅(jiān)持“走正道、守規(guī)矩”的良心企業(yè)。如果一家企業(yè)的“三觀”不正，其財(cái)務(wù)指標(biāo)再好，恐怕也很難稱之為一家好企業(yè)。

中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)在過去20年創(chuàng)造了很多商業(yè)奇跡與應(yīng)用創(chuàng)新。

比方說，阿里的電商平臺(tái)的交易量已超過亞馬遜，成為全球最大的電商平臺(tái)；

騰訊已然成為全球最大的游戲服務(wù)提供商；

百度宣稱是全球最大的中文搜索引擎；等等。當(dāng)然，

如果只看商業(yè)成功，我們或許可以沾沾自喜。但深入到商業(yè)邏輯的底層，商業(yè)的成功便只是表象。如果不小心被它們所迷惑，便很容易落入孤芳自賞、狂妄自大的窠臼。

穿透財(cái)報(bào)，我們發(fā)現(xiàn)中美互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)背后商業(yè)邏輯方面的差距其實(shí)顯而易見。這種差距不僅僅體現(xiàn)在底層技術(shù)如集成電路、半導(dǎo)體和芯片等的支撐方面，也體現(xiàn)在商業(yè)模式的成熟、戰(zhàn)略定位的清晰、經(jīng)營體系的完善方面，當(dāng)然，更重要的還在于正確的文化與價(jià)值觀塑造方面。

文中圖片來自圖蟲創(chuàng)意，轉(zhuǎn)載需獲授權(quán)。

end

7月20日（下周三）

19:00-21:00

長江公開課

特邀

薛云奎教授

帶你從全新角度

解讀互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式