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4月，一場(chǎng)史無(wú)前例的“負(fù)油價(jià)”讓人慌了神，以為就此一蹶不振；5月，油價(jià)卻一反預(yù)期接連上漲，股市也開(kāi)始一路高歌。

面對(duì)刺激心跳、大起大落的原油價(jià)格，長(zhǎng)江商學(xué)院李海濤教授提醒：這一波油價(jià)與股市反彈，短期內(nèi)需要警惕。海外市場(chǎng)發(fā)生了什么？后期將走勢(shì)如何？讓我們一起看看李海濤教授的分析。

繼WTI5月合約在4月20日跌出負(fù)值后，市場(chǎng)心有余悸，就在大家擔(dān)心油價(jià)是否會(huì)繼續(xù)受壓——6月合約是否會(huì)繼續(xù)跌出負(fù)值（主要邏輯在于大家預(yù)期庫(kù)欣地區(qū)庫(kù)存在5月會(huì)裝滿），油價(jià)一反預(yù)期，在5月走出一波漂亮漲勢(shì)——WTI連續(xù)合約從4月21日的10.01美元/桶目前漲到了35.49美元/桶，4月底以來(lái)連續(xù)5周上漲。

5月全球大類資產(chǎn)不僅僅是原油價(jià)格上漲，包括銅價(jià)及道瓊斯和A股市場(chǎng)都出現(xiàn)上漲，盡管WTI的反彈最為明顯。

海外市場(chǎng)發(fā)生了什么，原油價(jià)格出現(xiàn)如此大幅反彈，后期走勢(shì)會(huì)如何？

圖表1：截至5月底大類資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)

資料來(lái)源：Wind

5月全球宏觀市場(chǎng)回顧

4月份以來(lái)美國(guó)歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)工還是比較樂(lè)觀的，雖然疫情傳播并不容樂(lè)觀。

從疫情發(fā)展來(lái)看，海外疫情確診人數(shù)環(huán)比增速在持續(xù)下降，但絕對(duì)值依然在持續(xù)上升。

截至5月30日，全球新冠肺炎（COVID-19）累計(jì)確診病例超過(guò)616萬(wàn)人，周環(huán)比增長(zhǎng)14%，環(huán)比增速持續(xù)回落。

新增確診病例下降主要美歐新增病例得到一定控制，但從最近數(shù)據(jù)看，英國(guó)的新增確診病例有所反彈，同時(shí)，巴西、印度的新增確診病例會(huì)讓市場(chǎng)擔(dān)心新一輪的疫情傳播——而印度對(duì)包括原油在內(nèi)的消費(fèi)需求不容忽視。

央行貨幣政策是資本市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。

3月23日，美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)限量QE給市場(chǎng)提供了充足流動(dòng)性，成為資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

美聯(lián)儲(chǔ)借鑒了2008年金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)，迅速有力提供了流動(dòng)性，避免了恐慌造成的流動(dòng)性危機(jī)。3月23日美聯(lián)儲(chǔ)宣布無(wú)限量QE穩(wěn)住了市場(chǎng)波動(dòng)率，Ted利差（3個(gè)月LIBOR利率減3個(gè)月國(guó)債利率）和OAS利差（Option Adjusted Spread ，OAS）創(chuàng)歷史新高后開(kāi)始回落，巴菲特盛贊鮑威爾是跟沃爾克一樣偉大的美聯(lián)儲(chǔ)主席。

圖表2：美聯(lián)儲(chǔ)QE速度

資料來(lái)源：Wind

同時(shí)，5月上旬市場(chǎng)就傳出美聯(lián)儲(chǔ)負(fù)利率預(yù)期。面對(duì)負(fù)利率壓力，美聯(lián)儲(chǔ)并不確定能夠有效應(yīng)對(duì)危機(jī)。

我們認(rèn)為，這一輪危機(jī)并不是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)本身失去動(dòng)力的問(wèn)題，而是疫情使經(jīng)濟(jì)短暫遇到打擊，只要提供足夠的流動(dòng)性并使經(jīng)濟(jì)活動(dòng)盡快恢復(fù)，美聯(lián)儲(chǔ)不需要用負(fù)利率來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)——何況這種效果從歐洲日本經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，并不見(jiàn)得有效，反而給美國(guó)金融市場(chǎng)帶來(lái)復(fù)雜性和扭曲，導(dǎo)致資本外流，對(duì)美國(guó)不利。

在疫情得到完成控制，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到預(yù)期之前，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)退出量化寬松，但美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)退出、流動(dòng)性何時(shí)收緊會(huì)成為下階段市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。

美聯(lián)儲(chǔ)副主席Richard H. Clarida在近日表示，“盡管金融條件的緩和是值得歡迎的，但能否證明這種持久性將在很大程度上取決于冠狀病毒傳染所采取的過(guò)程及其造成的衰退持續(xù)時(shí)間”。

面對(duì)拖延開(kāi)工帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)壓力，美國(guó)選擇了犧牲一部分利益盡快開(kāi)工，這給未來(lái)帶來(lái)不確定性。

美國(guó)財(cái)政部也沒(méi)有示弱，短短時(shí)間內(nèi)兩黨達(dá)成一致超市場(chǎng)預(yù)期。

美國(guó)在短短兩個(gè)多月內(nèi)通過(guò)的四項(xiàng)立法中，國(guó)會(huì)投票通過(guò)了2.9萬(wàn)億美元的冠狀病毒救濟(jì)，約占GDP的14％。

這筆總額包括將近7,000億美元用于“薪酬保護(hù)計(jì)劃”，以支持留在小公司的工人，以及超過(guò)4,500億美元，用于美國(guó)財(cái)政部，為美聯(lián)儲(chǔ)信貸安排提供第一筆虧損的股權(quán)資金。

由于復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進(jìn)，周度數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)開(kāi)啟反彈。

美國(guó)ECRI領(lǐng)先指標(biāo)在4月17日已經(jīng)開(kāi)啟反彈，美國(guó)粗鋼產(chǎn)能利用率以及煉油廠利用率4月底開(kāi)始在底部企穩(wěn)。雖然美國(guó)持有失業(yè)保險(xiǎn)人群的失業(yè)率依然在上升——截至5月22日公布持有失業(yè)保險(xiǎn)人群失業(yè)率17.2%，較上期上升1.7%。

5月份月度數(shù)據(jù)也逐漸顯示經(jīng)濟(jì)反彈。

5月份，發(fā)達(dá)國(guó)家PMI除日本外全部反彈，美國(guó)制造業(yè)PMI43.10，脫離12年來(lái)低點(diǎn)，歐元區(qū)制造業(yè)PMI39.40，英國(guó)制造業(yè)PMI40.70，日本制造業(yè)PMI38.40，美國(guó)PMI依然是最強(qiáng)；

發(fā)展中國(guó)家PMI也全部開(kāi)啟反彈，中國(guó)PMI50.60，俄羅斯PMI36.20，巴西PMI38.30，印度PMI30.80，帶動(dòng)整個(gè)摩根大通全球綜合PMI反彈至36.30。

美國(guó)

美國(guó)方面，投資帶動(dòng)銷售總額回升是工業(yè)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇一個(gè)非常重要指標(biāo)。

美國(guó)商務(wù)部5月中旬公布的美國(guó)3月份銷售總額同比增速-4.91%，制造商銷售額同比增速-6.54%；如果說(shuō)銷售是一個(gè)滯后的指標(biāo)，那么物價(jià)可以更早的反應(yīng)出需求的復(fù)蘇，5月份美國(guó)ISM制造業(yè)PMI物價(jià)指數(shù)40.80，脫離4月份底部開(kāi)始回升。

銷售的回升來(lái)自于貨幣政策、財(cái)政政策及產(chǎn)業(yè)政策對(duì)需求的推升，需求持續(xù)回升從美國(guó)工業(yè)總體產(chǎn)出指數(shù)以及全部工業(yè)部門(mén)產(chǎn)能利用率可以驗(yàn)證。

4月份，美國(guó)全部工業(yè)部門(mén)產(chǎn)能利用率64.89%，持續(xù)回落；但銷售與物價(jià)的回升，推動(dòng)整個(gè)美國(guó)非農(nóng)就業(yè)人數(shù)-商品生產(chǎn)同比增速回調(diào)，但服務(wù)生產(chǎn)運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)就業(yè)人數(shù)依然回調(diào)。

韓國(guó)

韓國(guó)方面，5月底韓國(guó)央行數(shù)據(jù)顯示，韓國(guó)出口市場(chǎng)依然沒(méi)有打開(kāi)。作為全球經(jīng)濟(jì)的“金絲雀”，韓國(guó)最早公布當(dāng)月的經(jīng)濟(jì)景氣情況。

韓國(guó)央行5月27日公布的韓國(guó)出口型企業(yè)5月份新訂單景氣指數(shù)57，持續(xù)低于預(yù)期，1月份以來(lái)持續(xù)下降；同時(shí)開(kāi)工率指數(shù)56，持續(xù)低于預(yù)期，1月份以來(lái)持續(xù)下降。

在新增確診病例依然在環(huán)比增加情況下，強(qiáng)行推動(dòng)復(fù)工，并不能視為經(jīng)濟(jì)在底部復(fù)蘇的標(biāo)志，因此對(duì)于這一波油價(jià)與股市反彈，需要引起注意。

雖然美國(guó)當(dāng)周初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)在下降，波羅的海干散貨指數(shù)的回升、美國(guó)高收益?zhèn)跈?quán)調(diào)整利差的回落、美元指數(shù)的回落、澳元兌日元的回升所代表的風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，推動(dòng)了全球大類資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升。

5月原油及美股的強(qiáng)勁復(fù)蘇

5月資本市場(chǎng)的大幅反彈，在于美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)限量QE給市場(chǎng)注入信心，同時(shí)，市場(chǎng)也逐漸認(rèn)識(shí)到疫情帶來(lái)的只是經(jīng)濟(jì)短期的暫停，與2008年金融系統(tǒng)出現(xiàn)崩潰導(dǎo)致的信用擴(kuò)張的回落有很大不同。

原油方面，我們上月初寫(xiě)了一篇《油價(jià)還會(huì)再次面臨負(fù)值嗎？》，表達(dá)了好的事情正在發(fā)生。

當(dāng)時(shí)我們認(rèn)為負(fù)油價(jià)的原因除了儲(chǔ)存和運(yùn)輸成本讓多頭不愿在低價(jià)接貨之外，還有一個(gè)很重要原因在于流動(dòng)性缺失。

由于臨近交割，部分多頭移倉(cāng)換月晚，又不能接貨，讓空頭抓住了一次精準(zhǔn)打擊的機(jī)會(huì)，但這樣的機(jī)會(huì)很難再發(fā)生第二次，以USO為代表的基礎(chǔ)都早早移倉(cāng)，同時(shí)油價(jià)這波負(fù)價(jià)格讓很多散戶退出CME“賭場(chǎng)”。

另外，數(shù)據(jù)層面上，基本面也在改善，支持了油價(jià)上漲。

4月29日EIA新公布數(shù)據(jù)顯示煉廠利用率開(kāi)始拐點(diǎn)回升，原油產(chǎn)量持續(xù)下降，減緩了庫(kù)欣庫(kù)存壓力。美國(guó)原油產(chǎn)量1210萬(wàn)桶/天，下降10萬(wàn)桶/天，進(jìn)口530萬(wàn)桶/天，出口330萬(wàn)桶/天（相當(dāng)于凈進(jìn)口200萬(wàn)桶/天），煉廠利用率從上期的67.6%上升到69.6%。

同時(shí)，成品油庫(kù)存的意外下降，同時(shí)激發(fā)了市場(chǎng)好的預(yù)期。

4月最后一周早些時(shí)候，美國(guó)阿拉斯加、喬治亞州、南卡羅來(lái)納州、田納西州、得克薩斯州等地部分經(jīng)濟(jì)重啟，使得美國(guó)成品油庫(kù)存4月24日一周意外下降367萬(wàn)桶，隨后成品油庫(kù)存在5月上旬持續(xù)下降，在5月15日上升，市場(chǎng)預(yù)期下游需求不足時(shí)，5月22日一周成品油庫(kù)存在煉廠開(kāi)工率上升情況下，依然下降72萬(wàn)桶，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇預(yù)期重新充滿預(yù)期。

圖表3：美國(guó)成品油庫(kù)存5月15日回升后再次回落

資料來(lái)源：Wind

在煉廠利用率上升，原油產(chǎn)量與凈進(jìn)口量下降背景下，原先支持WTI05合約價(jià)格為負(fù)的邏輯——庫(kù)欣脹庫(kù)風(fēng)險(xiǎn)，在庫(kù)欣原油庫(kù)存下降背景下也就不復(fù)存在了。

圖表4：庫(kù)欣庫(kù)存5月8日以來(lái)下降

資料來(lái)源：Wind

所以當(dāng)時(shí)認(rèn)為，不會(huì)再壞了，好的事情正在發(fā)生，這背后更重要的因素在于美聯(lián)儲(chǔ)前所未有的政策支持和新冠確診病例環(huán)比增速的趨緩。

但是如果持續(xù)的不復(fù)工，導(dǎo)致需求下降，產(chǎn)業(yè)萎縮，這就不是短期流動(dòng)性能夠解決的問(wèn)題，例如102年歷史的Hertz公司的破產(chǎn)等，實(shí)實(shí)在在需求沒(méi)了，這樣的資產(chǎn)負(fù)債表收縮才是美聯(lián)儲(chǔ)最為擔(dān)心的，所以及時(shí)復(fù)工非常重要——不能讓產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)萎縮。

6月走勢(shì)：中長(zhǎng)期原油和銅價(jià)格筑底，債市可能走熊， A股值得持續(xù)投資

對(duì)于6月并不悲觀，但短期要注意回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

從宏觀環(huán)境上來(lái)講，貨幣與財(cái)政政策依然在生效，美聯(lián)儲(chǔ)短期很難退出寬松，給市場(chǎng)一個(gè)好的預(yù)期，并且基于復(fù)工的推進(jìn)，商業(yè)銀行的信用擴(kuò)張不會(huì)受太大阻礙，但短期美國(guó)的抗議游行、疫情以及政治上的不確定性，可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)形成干擾。

當(dāng)前全球的宏觀風(fēng)險(xiǎn)在于疫情與G2關(guān)系的不確定性。

第一，隨著美國(guó)大選白熱化，G2博弈復(fù)雜性將進(jìn)一步加劇，帶來(lái)不確定；

第二，海外疫情并未完全控制，環(huán)比依然再增加，需求并非真正在底部反彈；

第三，原油供給方面，隨著油價(jià)上升，美國(guó)頁(yè)巖油公司具備套保空間，關(guān)閉頁(yè)巖油井進(jìn)度將會(huì)趨緩，美國(guó)產(chǎn)量下降將趨緩；同時(shí)俄羅斯會(huì)重新考慮延長(zhǎng)減產(chǎn)可能；

第四，短期看當(dāng)前WTI管理基金多頭持倉(cāng)在頂部、空頭持倉(cāng)在底部，當(dāng)心反轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)；

第五，原油需要消化海上浮倉(cāng)，HFI research統(tǒng)計(jì)的浮倉(cāng)數(shù)據(jù)已經(jīng)到近2億桶，油價(jià)一旦轉(zhuǎn)back，海上庫(kù)存將持續(xù)釋放對(duì)價(jià)格形成打壓。

5月份原油及銅的價(jià)格上漲，在于美聯(lián)儲(chǔ)托底政策以及美國(guó)4月底開(kāi)始解除封鎖恢復(fù)經(jīng)濟(jì)。

5月22日美國(guó)ECRI領(lǐng)先指標(biāo)125.72，4月份以來(lái)持續(xù)回升；同時(shí)5月24日美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)35.5較上一周回升；5月23日，美國(guó)當(dāng)周初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)212萬(wàn)人，較上周下降32.3萬(wàn)人，4月以來(lái)持續(xù)下降；5月23日的美國(guó)粗鋼產(chǎn)能利用率53.2%，較上周回升0.5%。

美國(guó)的周度高頻數(shù)據(jù)顯示，美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部托底政策正在讓經(jīng)濟(jì)逐漸企穩(wěn)。

同時(shí)，波羅的海干散貨指數(shù)的回升、美國(guó)高收益?zhèn)跈?quán)調(diào)整利差的回落、美元指數(shù)的回落、澳元兌日元的回升所代表的風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，都支持原油價(jià)格走強(qiáng)，整個(gè)市場(chǎng)偏樂(lè)觀。

但6月價(jià)格持續(xù)上行受到考驗(yàn)。

前面風(fēng)險(xiǎn)我們說(shuō)了，包括海上浮倉(cāng)、G2關(guān)系、疫情的第二波來(lái)襲、OPEC+的減產(chǎn)執(zhí)行、當(dāng)前期貨持倉(cāng)以及10年期國(guó)債利率所代表的需求復(fù)蘇等，都可能抑制油價(jià)快速上漲。

美股同樣面臨著上面第一第二個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)也在持續(xù)縮減購(gòu)債規(guī)模，包括最近的美國(guó)明尼蘇達(dá)州警察暴力執(zhí)法引發(fā)的社會(huì)動(dòng)蕩持續(xù)升級(jí)，以及特朗普宣布終止與世衛(wèi)組織關(guān)系，同時(shí)將修改國(guó)務(wù)院針對(duì)香港的旅行建議，都可能引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)偏好的回落。

對(duì)于中長(zhǎng)期來(lái)講，依然維持2019年底對(duì)油價(jià)N型走勢(shì)的判斷，看好油價(jià)短期回調(diào)后反彈。我們看到一些信號(hào)是有利于油價(jià)中長(zhǎng)期走高的，只是疫情臨時(shí)打斷這一趨勢(shì)。

從經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇角度來(lái)講，如果不是疫情，這輪經(jīng)濟(jì)在全球央行貨幣寬松背景下本身已經(jīng)具備向上動(dòng)力。

此外，美國(guó)庫(kù)存也逐漸進(jìn)入周期底部，在貨幣寬松下隨著銷售復(fù)蘇，會(huì)逐漸從被動(dòng)去庫(kù)存轉(zhuǎn)向主動(dòng)增庫(kù)存，帶來(lái)商品價(jià)格上漲。

圖5：當(dāng)前庫(kù)存正在經(jīng)歷周期下行階段

流動(dòng)性擴(kuò)張下，美元指數(shù)的下行壓力有利于油價(jià)。

先不談美元兌加元與油價(jià)關(guān)系（因?yàn)榧幽么笫侵匾獙?duì)美原油出口國(guó)），其實(shí)本質(zhì)是一樣的，都會(huì)反映到美元指數(shù)上。

美聯(lián)儲(chǔ)在實(shí)施無(wú)限量QE后，為何抵御負(fù)利率，一部分原因會(huì)考慮到資本流出（美債吸引力下降），這會(huì)導(dǎo)致美元指數(shù)走低；

另外，從美國(guó)政府自身負(fù)債來(lái)講，在財(cái)政擴(kuò)張背景下，美國(guó)國(guó)債/GDP比例會(huì)往140%奔走，這其中大部分為外國(guó)投資者持有——外債總額超過(guò)了20萬(wàn)億美元，占到GDP94%以上，使得美國(guó)有動(dòng)力讓美元貶值；

另一個(gè)層面上，美元貶值也有利于美國(guó)出口，降低貿(mào)易逆差。

圖6：美國(guó)外債總額及占GDP比例

對(duì)中長(zhǎng)期來(lái)講，還有一個(gè)關(guān)注點(diǎn)，就是通貨膨脹。

短期內(nèi)由于疫情影響，居民消費(fèi)快速下滑，而政府消費(fèi)沒(méi)有及時(shí)補(bǔ)上，短期是有通縮壓力的，然而長(zhǎng)期來(lái)講，美國(guó)財(cái)政擴(kuò)張同時(shí)一旦居民消費(fèi)隨著復(fù)工恢復(fù)，會(huì)帶來(lái)需求超過(guò)潛在增速，通脹上升問(wèn)題。

另外，如果把通脹本質(zhì)上理解為一種貨幣現(xiàn)象，美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)限量QE會(huì)帶來(lái)未來(lái)通脹壓力。

這在2008年美聯(lián)儲(chǔ)QE后的案例可以觀察。油價(jià)與通脹是相互影響的關(guān)系——通脹會(huì)拉高需求，推動(dòng)油價(jià)上漲，同時(shí)油價(jià)上漲也會(huì)帶來(lái)通脹的上升。通脹預(yù)期對(duì)油價(jià)會(huì)中長(zhǎng)期利好。

圖7：通脹預(yù)期與油價(jià)走勢(shì)

當(dāng)然不確定的因素在于，美沙俄三國(guó)會(huì)在高油價(jià)下增加供應(yīng)，同時(shí)較高的庫(kù)存對(duì)油價(jià)也會(huì)形成打壓，所以油價(jià)要上漲太高也會(huì)存在壓力，還要看減產(chǎn)執(zhí)行情況和庫(kù)存的走勢(shì)。

中國(guó)

A股方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也在持續(xù)復(fù)蘇，跨境資金流動(dòng)方面對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠形成支撐。

上周6大發(fā)電集團(tuán)日均耗煤量384萬(wàn)噸，近一周來(lái)回落但高于2016、2017、2019年同期；高爐開(kāi)工率收于70.58%，3月份以來(lái)持續(xù)回升；山東地?zé)挓捰蛷S開(kāi)工率收于76.16%，開(kāi)工率高于往年。

北上資金及滬深兩融余額持續(xù)回升。上周陸股通買(mǎi)入成交凈額152億元，4月25日以來(lái)連續(xù)上升，北上資金對(duì)A股依然偏樂(lè)觀情緒；滬深兩融余額1.081萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)17.14%，同比增速在4月25日以來(lái)持續(xù)回升。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)相較美國(guó)經(jīng)濟(jì)依然具有套利空間。

中美10年期國(guó)債利差最近一周平均在205bp，處于歷史高點(diǎn)，同時(shí)中國(guó)在金融、能源等各領(lǐng)域的開(kāi)放政策，有利于資金流向A股，在寬流動(dòng)性上持續(xù)看多A股。

包括澳元兌日元所代表的全球風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，中國(guó)超寬松的M2和社融同比增速，持續(xù)偏低的DR007利率，整個(gè)資金市場(chǎng)流動(dòng)性充足，能夠支持A股風(fēng)險(xiǎn)偏好的持續(xù)回升。

國(guó)債方面，美國(guó)10年期國(guó)債利率6月份可能逐漸走高。前期抑制利率上行的主要因素在于美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，形成所謂“赤字貨幣化”，抵消了國(guó)債超發(fā)帶來(lái)的流動(dòng)性緊張。

隨著美聯(lián)儲(chǔ)逐漸減少國(guó)債購(gòu)買(mǎi)，在供應(yīng)上升以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期下，美國(guó)國(guó)債利率可能會(huì)上行，中美10年期國(guó)債利差會(huì)走窄。