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【MBAChina網(wǎng)訊】得益于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的“去產(chǎn)能”政策，周期性行業(yè)公司的業(yè)績在最近兩年大幅度上升。從比率看，A股公司的經(jīng)營狀況承受壓力。

據(jù)上市公司中期報告披露的財務(wù)數(shù)據(jù)，2018年上半年全部3540家A股公司總計利潤1.95萬億元人民幣，與上年同期相比增加14%，增速較上年同期下降2.18個百分點。

從行業(yè)分布看，上半年在29個中信證券行業(yè)中，銀行和非銀金融業(yè)86家公司合計利潤0.96萬億元，占比49.2%，其后依次是房地產(chǎn)、石油石化、建筑、汽車等行業(yè)；前十位行業(yè)公司數(shù)目占比38%，合計利潤1.49萬億元，占比76.6%。

從變動金額看，上半年總計利潤同比增加2859億元。銀行增加520億元，石油石化增加334億元，鋼鐵增加289億元，其后依次是房地產(chǎn)、基礎(chǔ)化工、非銀金融、建材等行業(yè)。前十位行業(yè)合計占增加金額的80%。通信減少87億元，農(nóng)林牧漁減少45億元，紡織服裝減少9億元，綜合減少4億元。

上市公司業(yè)績的行業(yè)分布和變動反映了中國經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)和特征。以銀行為主的金融業(yè)擁有利潤的大部分份額，利潤金額隨著經(jīng)濟總活動量GDP的上升同步增加。房地產(chǎn)和建筑行業(yè)是實體經(jīng)濟活動的主要力量，獲得了與之相稱的利潤份額和增長。與這兩個行業(yè)密切相關(guān)的上游資源品行業(yè)，例如鋼鐵、建材、石油化工等，受益于其下游行業(yè)的規(guī)模和繁榮，也位于利潤份額的前列，并獲得相應(yīng)增長。

從業(yè)績增速看，上半年總計利潤同比增加14%，增速較2017年中期下降2.18個百分點。鋼鐵行業(yè)同比增加128.3%，建材行業(yè)同比增加100.1%，其后是石油石化、商貿(mào)零售、基礎(chǔ)化工、房地產(chǎn)等行業(yè)。通信行業(yè)同比減少75.6%，農(nóng)林牧漁減少38.9%，交通運輸減少2.3%。

從業(yè)績增速的變化看，上半年電力及公用事業(yè)上升48個百分點，商貿(mào)零售行業(yè)上升36個百分點，計算機行業(yè)上升28個百分點，其后是國防軍工、餐飲旅游、食品飲料等行業(yè)。鋼鐵行業(yè)下降383個百分點，煤炭行業(yè)下降350個百分點，石油石化下降153個百分點，其后依次是通信、有色金屬、機械等行業(yè)。

2008年金融危機以后，中國的凈出口承受壓力，政府啟動寬松的貨幣政策，同時增加投資以提振經(jīng)濟。房地產(chǎn)投資和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)旺盛，與之相關(guān)的鋼鐵、煤炭、水泥和電解鋁等行業(yè)產(chǎn)能迅速擴張而出現(xiàn)過剩。2015年中央經(jīng)濟工作會議提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，“去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板”，禁止建設(shè)產(chǎn)能過剩行業(yè)新增項目，引導(dǎo)既有產(chǎn)能退出。接下來三年間，供給減少而需求穩(wěn)定使鋼鐵、建材、能源等行業(yè)的業(yè)績大幅改觀；受歷史同期高基數(shù)的影響，在2018年上半年，與投資建設(shè)相關(guān)的上游行業(yè)的增長率有所降低，但仍舊顯著增長并優(yōu)于其他行業(yè)。

2018年中期3540家A股上市公司總計實現(xiàn)利潤1.95萬億元，其中工商銀行以1604億元利潤列首位，中興通訊以78億元損失列末位。3177家公司的業(yè)績?yōu)檎嫌嬂麧?萬億；363家公司的業(yè)績?yōu)樨?fù)，占比10%多，合計損失502億。

2018年中期上市公司業(yè)績總計比上年同期增加14%，單個公司則表現(xiàn)不一。業(yè)績上升的有2324家，占65.6%，業(yè)績下降的有1216家，占34.4%。

對單個公司的中期業(yè)績統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，平均為5.52億元，標(biāo)準(zhǔn)差50億元，數(shù)據(jù)分布離散。統(tǒng)計指標(biāo)峰度和偏度的數(shù)值說明上市公司的業(yè)績并非正態(tài)分布，存在極端離群樣本。中位數(shù)為0.68億元，眾數(shù)為0.31億元，分布嚴(yán)重右偏。

業(yè)績最好與最差的公司差距巨大，數(shù)目占四分之三的公司的中期利潤低于2.1億元。利潤超過100億元的公司數(shù)目為26家，占總公司數(shù)目的0.73%，其合計利潤1.05萬億元，占總計利潤的54%。

對3540家上市公司的業(yè)績從小到大排序，以公司數(shù)目的百分比劃分區(qū)間，按區(qū)間分組求和。業(yè)績最好的前1%的公司合計利潤1.14萬億，占總計利潤1.95萬億的58.4%；前5%合計利潤1.51萬億，占77.5%；前10%合計利潤1.66萬億，占85.2%。剩余占公司數(shù)目90%的公司合計利潤0.29萬億元，占14.8%。以中期業(yè)績數(shù)據(jù)計算，工商銀行的利潤超過業(yè)績最差的2887家公司的合計。

股權(quán)收益的衡量

對于持有公司權(quán)益的股東，收益的衡量除了盈虧金額的大小，資本投入量的大小也要考慮。收益與凈資產(chǎn)的比率，即凈資產(chǎn)收益率（ROE），表示了股東投入的單位資產(chǎn)獲得的回報。凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)描述了股東的投資收益效率，既可以用于不同資產(chǎn)間的橫向比較，也可以用于時間序列點的縱向比較。

在觀察凈資產(chǎn)收益率時，如果權(quán)重大小懸殊且樣本分布離散，整體加總的計算方法受極限值的影響過大，所得結(jié)果的經(jīng)濟含義與現(xiàn)實相去甚遠(yuǎn)，影響投資決策的質(zhì)量。受A股上市公司規(guī)模分布離散的影響，整體法得到的凈資產(chǎn)收益率對大權(quán)重的公司業(yè)績變動過于敏感，解釋力受限，中位數(shù)對極度離散數(shù)據(jù)的解釋更穩(wěn)定性。觀察中報凈資產(chǎn)收益率中位數(shù)，A股整體上呈下降趨勢，從2010年前后的4%降低到2015年前后的3.4%附近，最近兩年有所上升；邊際上2018年上半年低于2017年上半年。

由于之前的分析得到公司業(yè)績分布離散的結(jié)論，不同行業(yè)、不同規(guī)模的公司的業(yè)績懸殊巨大，我們分別觀察滬深300指數(shù)成分股、中證500指數(shù)成分股和中證1000指數(shù)成分股。中證指數(shù)公司按自由流通量對全部上市公司由大到小排序，前300個編制成滬深300指數(shù)，接下來500個編制成中證500指數(shù)，再接下來1000個編制成中證1000指數(shù)，編制方案把A股劃分成了大型公司、中型公司和小型公司。

從規(guī)模橫向比較看，大型公司的凈資產(chǎn)收益率大于中型公司，中型公司大于小型公司，這個狀態(tài)在最近十年間保持穩(wěn)定。大型公司滬深300指數(shù)成分股，其上半年凈資產(chǎn)收益率中位數(shù)為5.8%，低于十年前的高點水平，最近兩年上升。中型公司中證500指數(shù)成分股，其上半年凈資產(chǎn)收益率為4.3%，低于十年前的高點水平，最近兩年上升。小型公司中證1000指數(shù)成分股，其上半年凈資產(chǎn)收益率為3.6%，十年間基本持平，最近一年下降。

對于單個公司的凈資產(chǎn)收益率，2018年上半年同比上升的有1740家，占49.4%；同比下降的有1791家，占50.6%。

股票市場投資者也使用市盈率衡量價格水平，截至2018年9月1日，大型公司滬深300指數(shù)成分股的動態(tài)市盈率中位數(shù)為17.2，中型公司中證500指數(shù)成分股的動態(tài)市盈率中位數(shù)為21，小型公司中證1000指數(shù)成分股的動態(tài)市盈率中位數(shù)為26.3。觀察最近十年的時間序列數(shù)據(jù)，在2015年創(chuàng)出脈沖式高點后，最近三年A股的市盈率整體下降，目前處于十年數(shù)據(jù)的低位水平。

觀察2018年中期A股上市公司行業(yè)業(yè)績的分布，銀行等金融行業(yè)公司和周期性行業(yè)公司占有大部分份額，這反映了中國宏觀經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)特征，符合房地產(chǎn)和基礎(chǔ)建設(shè)是主要經(jīng)濟活動力量的現(xiàn)實。就業(yè)績變動看，得益于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的“去產(chǎn)能”政策，周期性行業(yè)公司的業(yè)績在最近兩年大幅度上升。

觀察單個公司的業(yè)績，受公司規(guī)模影響，A股上市公司的業(yè)績分布懸殊；中期業(yè)績同比上升的公司占比65.6%，同比下降的公司占比34.4%，虧損的公司占比10%多。從比率看，A股公司的經(jīng)營狀況承受壓力。

觀察股權(quán)持有者的收益，從十年的時間框架看，凈資產(chǎn)收益率呈下降趨勢；邊際上，超過50%的公司凈資產(chǎn)收益率同比下降。宏觀經(jīng)濟活動量的下降，對股權(quán)持有者的收益效率產(chǎn)生壓力。受益于規(guī)模和地位優(yōu)勢，包含更多金融和周期性行業(yè)的大型公司優(yōu)于小型公司。股票的二級市場價格漲跌反映企業(yè)內(nèi)在價值變化，在凈資產(chǎn)收益率下降的背景下，衡量價格水平的市盈率指標(biāo)位于近十年低位。從長期的視角看風(fēng)險，當(dāng)前的價格水平優(yōu)于市場高位時。

股票的邊際價格隱含了投資者在當(dāng)前對企業(yè)未來現(xiàn)金流的預(yù)期，也包括利率水平和增長預(yù)期。對未來經(jīng)濟活動的預(yù)期決定了投資者的風(fēng)險偏好，通過資產(chǎn)組合的再平衡影響各類資產(chǎn)價格。當(dāng)前中國在進(jìn)行經(jīng)濟結(jié)構(gòu)改革，施行降低資產(chǎn)負(fù)債率的政策，宏觀經(jīng)濟活動中的投資受到約束；美國的貿(mào)易戰(zhàn)行為對出口形成不利影響；消費者的可支配收入變化相對穩(wěn)定。這些因素會壓制投資者的預(yù)期和風(fēng)險偏好水平，對于關(guān)注短期價格變化的投資者，需要考慮邊際變化來制定投資計劃。

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