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2023年A股走勢(shì)如何？

長(zhǎng)江商學(xué)院金融學(xué)教授李海濤作出如下判斷：三大推動(dòng)力量有望在2023年推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇，在“蕭條→復(fù)蘇”周期下，權(quán)益市場(chǎng)有望迎來(lái)反彈。

李海濤

耶魯大學(xué)金融學(xué)博士長(zhǎng)江商學(xué)院金融學(xué)教授、杰出院長(zhǎng)講席教授長(zhǎng)江商學(xué)院副院長(zhǎng)

回顧2022年，國(guó)內(nèi)疫情封控、“爛尾樓”風(fēng)險(xiǎn)，海外俄烏沖突、美聯(lián)儲(chǔ)加息，造成A股風(fēng)險(xiǎn)偏好與企業(yè)利潤(rùn)下行。隨著2022年12月疫情防控措施調(diào)整，“金融16條”及“三支箭”政策出臺(tái)支持房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展，中國(guó)央行寬信用路徑將被打通。

2023年居民消費(fèi)、信貸及就業(yè)有望擴(kuò)張，帶來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)有望重受青睞。

2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望實(shí)現(xiàn)溫和復(fù)蘇

2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，主要原因包括國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)、房地產(chǎn)“爛尾樓”風(fēng)險(xiǎn)、海外需求回落導(dǎo)致中國(guó)出口增速下降。2022年雖然有積極的財(cái)政與貨幣政策，中國(guó)經(jīng)濟(jì)依然持續(xù)處于“強(qiáng)預(yù)期弱現(xiàn)實(shí)”。

2022年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)要實(shí)現(xiàn)“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)”。深刻理解中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神，在二十大報(bào)告等文件指引下，2023年政策將更多轉(zhuǎn)移到經(jīng)濟(jì)建設(shè)上來(lái)。

2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能有三個(gè)推動(dòng)力量：

第一，恢復(fù)與擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速有望重回6%附近。

中國(guó)最終消費(fèi)支出占GDP比重約在55%，其中居民消費(fèi)占GDP比重約40%，消費(fèi)對(duì)中國(guó)GDP增長(zhǎng)有核心影響。2022年中國(guó)消費(fèi)不及預(yù)期，主要由于疫情反復(fù)影響。2022年3~6月上海疫情暴發(fā)，中國(guó)消費(fèi)增速4月一度下降到-11%，9月后疫情又在全國(guó)反復(fù)，消費(fèi)再度震蕩下行，11月中國(guó)零售同比-5.9%。隨著2023年疫情防控措施調(diào)整，以及對(duì)房地產(chǎn)的政策支持，中國(guó)居民消費(fèi)增速有望回到6%附近。

為什么看好居民消費(fèi)復(fù)蘇？主要原因是預(yù)期2023年居民消費(fèi)意愿與消費(fèi)能力將恢復(fù)。

消費(fèi)意愿方面，疫情是影響居民消費(fèi)意愿的核心變量。從海外經(jīng)驗(yàn)和數(shù)據(jù)看，新冠病毒致重癥與致死率比較低。中國(guó)也調(diào)整了疫情管理政策，2022年12月26日國(guó)家衛(wèi)健委將“新冠肺炎”改名為“新冠感染”，同時(shí)將“新冠感染”歸為“乙類(lèi)乙管”。疫情政策調(diào)整一方面意味著病毒的殺傷力在減弱，另一方面意味著物理上的出行管制放開(kāi)，這兩點(diǎn)有利于居民消費(fèi)意愿的提升。

消費(fèi)能力方面，當(dāng)前中國(guó)居民儲(chǔ)蓄率較高，此外利率下行，有利于居民消費(fèi)復(fù)蘇。盡管如此，消費(fèi)能力最終還是要看居民就業(yè)與收入。疫情防控措施調(diào)整以及房地產(chǎn)托底政策出臺(tái)，將有利于服務(wù)消費(fèi)及地產(chǎn)行業(yè)就業(yè)與收入增長(zhǎng)。另外在1月6日的第十九屆中國(guó)改革論壇上,中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革研究會(huì)會(huì)長(zhǎng)、國(guó)家發(fā)改委原副主任彭森表示,2023年將有促進(jìn)共同富裕大力度的舉措出臺(tái)，并強(qiáng)調(diào)政策將聚焦做大“蛋糕”與加大再分配調(diào)節(jié)力度。

第二，房地產(chǎn)投資預(yù)期企穩(wěn)回升，增速預(yù)期-2到-4%。

2022年1~11月中國(guó)房地產(chǎn)投資12.4萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)-9.8%，2023年房地產(chǎn)投資在地產(chǎn)政策支持下預(yù)期企穩(wěn)回升。建安設(shè)備投資（包括建筑工程、安裝工程、設(shè)備工具購(gòu)置）與其他費(fèi)用（土地購(gòu)置費(fèi)是主要部分，約占85%）是房地產(chǎn)投資的主要構(gòu)成，占房地產(chǎn)投資比重約65%和35%。我們可以從房企新開(kāi)工（領(lǐng)先建安投資約6個(gè)月）與拿地增速來(lái)跟蹤房地產(chǎn)投資增速。在銷(xiāo)售趨穩(wěn)的情況下，預(yù)期房地產(chǎn)新開(kāi)工面積增速回升至0附近。

第三，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息放緩，中國(guó)出口增速可能逐漸低位企穩(wěn)。

出口對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)及股市有重要影響，一方面影響民營(yíng)企業(yè)就業(yè)與收入，另一方面影響中國(guó)央行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張。2023年隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息可能放緩，中國(guó)出口增速可能逐漸企穩(wěn)。此外，中國(guó)向東盟及金磚四國(guó)出口占比超過(guò)24%，逐漸接近向歐美出口占比（30%~32%），且中國(guó)出口產(chǎn)品附加值在逐漸提升，這也使得中國(guó)出口下行空間預(yù)期有限。

A股注重科技+消費(fèi)

權(quán)益市場(chǎng)走勢(shì)取決于企業(yè)利潤(rùn)、估值與風(fēng)險(xiǎn)偏好，對(duì)應(yīng)跟蹤指標(biāo)包括國(guó)內(nèi)PMI、社融增速以及海外環(huán)境。

2022年中國(guó)財(cái)政與貨幣政策積極，財(cái)政提前下發(fā)3.65萬(wàn)億元專(zhuān)項(xiàng)債，貨幣政策兩次降準(zhǔn)三次降息，但截至11月社融存量同比增速僅10%，制造業(yè)PMI48，遠(yuǎn)低于預(yù)期?；剡^(guò)頭看，疫情封控疊加房地產(chǎn)“爛尾樓”風(fēng)險(xiǎn)是2022年寬信用“堵點(diǎn)”。

2023年展望權(quán)益市場(chǎng)估值與利潤(rùn)修復(fù)，上證綜合指數(shù)有理由修復(fù)到3600~3800點(diǎn)一帶。主要邏輯包括：

第一，2023年疫情解封有望打開(kāi)寬信用“堵點(diǎn)”，居民消費(fèi)回升帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

2022年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)”。隨著疫情管控放開(kāi)，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)及消費(fèi)信心將逐漸回歸，這對(duì)于上市公司利潤(rùn)及市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)是友好的。我們可以從出行、觀影等高頻數(shù)據(jù)來(lái)觀察到消費(fèi)修復(fù)。

第二， 美國(guó)經(jīng)濟(jì)預(yù)期偏“軟著陸”，中國(guó)出口增速逐漸見(jiàn)底。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)有較強(qiáng)的出口依賴(lài)傾向，這緣于過(guò)去“出口-地產(chǎn)”的循環(huán)增長(zhǎng)模式，過(guò)去中國(guó)A股與出口相關(guān)性較強(qiáng)。隨著中國(guó)出口增速降低歷史同期低點(diǎn)，疊加美聯(lián)儲(chǔ)加息在2023年上半年預(yù)期見(jiàn)頂，預(yù)期2023年下半年中國(guó)出口增速將逐漸企穩(wěn)回升，這有利于A股企業(yè)利潤(rùn)見(jiàn)底回升。

第三，美聯(lián)儲(chǔ)2023年加息見(jiàn)頂，逐漸有利于成長(zhǎng)股估值回升。

從過(guò)去經(jīng)驗(yàn)看，美股下跌低點(diǎn)大部分在“末次加息之后，首次降息之前”。當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期美國(guó)通脹2023年5月降低到4%~5%，屆時(shí)美國(guó)聯(lián)邦基金利率到達(dá)5%高點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)加息見(jiàn)頂，美股預(yù)期走強(qiáng)。此外，美聯(lián)儲(chǔ)加息放緩給了中國(guó)貨幣政策寬松空間，預(yù)期2023年央行依然會(huì)有1~2次降準(zhǔn)+降息，支持房地產(chǎn)及消費(fèi)的復(fù)蘇。2023年中國(guó)社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速溫和回升到10.5%附近，有利于成長(zhǎng)股估值抬升。

從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，2023年科技（軍工、半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥等）和消費(fèi)行業(yè)可能跑贏大盤(pán)。

看好科技行業(yè)邏輯主要包括幾方面：

1）中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，強(qiáng)調(diào)科技獨(dú)立自主。二十大報(bào)告和2022年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中，安全都被當(dāng)做當(dāng)下經(jīng)濟(jì)發(fā)展一個(gè)重要主題。二十大報(bào)告強(qiáng)調(diào)“統(tǒng)籌發(fā)展與安全”，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“產(chǎn)業(yè)政策要發(fā)展與安全并舉”。此背景下，中國(guó)政策將更多圍繞發(fā)展獨(dú)立自主、科技自立自強(qiáng)。

2）美債收益率下行預(yù)期及中國(guó)寬信用政策，將導(dǎo)致科技股估值與風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升。從過(guò)去經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，生物醫(yī)藥、軍工、半導(dǎo)體指數(shù)與美債收益率有較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。

3）中國(guó)制造業(yè)有規(guī)模與成本優(yōu)勢(shì)，也在實(shí)現(xiàn)新的擴(kuò)張與升級(jí)。2023年中國(guó)將開(kāi)啟新的產(chǎn)能周期。這一點(diǎn)其實(shí)從2020年開(kāi)始已見(jiàn)端倪，隨著這幾年政策調(diào)整，中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整逐漸具備環(huán)境與條件。

看好消費(fèi)行業(yè)修復(fù)邏輯有幾個(gè)方面：

1）中國(guó)消費(fèi)依然有很大修復(fù)潛力。疫情前中國(guó)消費(fèi)增速在8%附近，對(duì)應(yīng)GDP增速在6%附近。截至2022年11月中國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比僅-0.1%，遠(yuǎn)低于潛在消費(fèi)水平。從修復(fù)空間看，消費(fèi)回到正常水平是提振GDP增速的關(guān)鍵。

2）疫情管控放松后消費(fèi)場(chǎng)景重建。我們跟蹤航空出行、觀影餐飲等數(shù)據(jù)，1月以來(lái)各地已經(jīng)逐漸恢復(fù)消費(fèi)。當(dāng)然消費(fèi)反彈高度有待進(jìn)一步觀察，一方面需要觀察政策支持，另一方面病毒變異相關(guān)數(shù)據(jù)依然是關(guān)注重點(diǎn)。